內蒙古烏蘭察布方太燃氣灶維修點(方太燃氣灶維修服務)

前沿拓展：

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（報告出品方/作者：國金證券，羅露）

一、行業投資機遇從設備商產業鏈向新一代 ICT 產業轉移

結構化特征明顯。通信板塊繼續呈現出很強的結構特征：今年以來（截至 7 月 26 日），板塊整體下跌 1.8%，但部分細分板塊表現仍相當優異。光纖光纜、網 規網優、云視訊三個板塊跌幅超過 10%，光通信、衛星通信導航、物聯網三個 板塊漲幅在 8%到 18%之間。

展望未來，我們認為通信行業的結構化行情將長期存在，這是由通信行業所處 的外部環境和產業自身變化所決定的。首先，5G 時代通信行業的周期性明顯 減弱。一方面，行業的核心驅動力正在發生變化，2/3/4G 時代政策主導投資的 模式在 5G 時代逐步演變為需求主導，過去政策主導的資本開支周期波動將明 顯減弱。

另一方面，通信行業自身也在分化為“舊”和“新”兩個部分。即傳統的通信設備 產業鏈以及物聯網、云計算等新經濟部分。“舊”的偏周期，“新”的偏成長。

無論是板塊行情的分化，以及機構在通信板塊持倉的不斷降低，背后都反映了 通信行業外部融合、內部分化以及價值鏈轉移的行業客觀趨勢。ICT 和傳統行 業在不斷的融合，信息通信技術成為各行各業的基礎設施，加速各行業和企業 的數字化進程。

華為公司的演進路徑很好的映射了整個通信產業的變化。作為全球最大的通信 設備商，華為過去三十年聚焦管道業務，運營商業務全球第一。這塊業務天花 板明顯，在沒有新的殺手級應用和服務出現的情況下，未來將保持在 500 億美 金的規模。同時，華為利用自身通信能力的外溢，布局智能終端、企業業務、 智能汽車、數字能源等新的賽道，獲取新的成長。

從華為業務演進路徑看未來通信行業投資策略，站在更長的一個時間維度，行 業的投資機遇將從設備商產業鏈向新一代 ICT 產業逐漸轉移。在新的智能終端 和殺手級應用服務出現之前，設備商供應鏈更多是結構性行情，全球化市場規 模擴張和國產化替代是主線。更多的成長性投資機會，會來自于從通信行業中 逐步分化出的 AIoT、云計算、智能汽車等新的行業場景。

展望未來，行業的融合與分化、供應鏈的重構仍將持續，未來的通信板塊仍將 是結構性行情。擁抱確定性的產業趨勢，與優秀的公司共同成長，是應對外部 宏觀不確定性的最佳方式。圍繞 5G、云計算、物聯網三條主線，我們看好各 細分領域低估值和高成長 ICT 龍頭公司的投資機遇。

二、5G 投資轉向需求驅動，結構性機會和成長性機會并存

2.1 運營商板塊基本面呈現趨勢性好轉

政策和環境變化：作為政府監管下的壟斷行業，運營商具備定價權和議價權。 5G 時代管制政策放松，從 2011 年開始的強監管周期已接近尾聲；寡頭競爭壓 力減弱，5G 時代進入存量經營時代，類似 4G 時期的“不限流量套餐”價格戰 失去了商業基礎；隨著央企要成為國家戰略科技力量的重新定位以及運營商新 一批混改的深入，政策上限空間有望打開。

行業變化：5G 時代行業周期減弱，資本開支將長期保持平穩，投資強度 （Capex/Revenue）峰值從 3G 41%、4G 34% 下降到 5G 2021 年不到 23%， 折舊壓力逐步下行。

C 端收入 ARPU 下行趨勢扭轉，B 端成為新增長點。以中移動為例，未來五年， 中移動收入結構 C 端：非 C 端 7:3（2020）走向 5:5（2025）。預計至 2025年， 中移動僅公有云/IDC 收入可達千億水平。即使短期內沒有出現殺手級 5G 2C 業務，ARPU值下滑趨勢已得到逆轉。 無論何種估值（PE、PB、EV/EBITDA），目前三大運營商尤其是 H 股仍處于 全球洼地，建議投資者積極布局。

2.2 具備全球化擴張能力的主設備商仍是 5G 優選投資標的

無論華為禁運解除與否，中興全球市場份額向上趨勢不會改變。華為運營商業 務不會出現大的斷供風險，禁運長期存在假設下，市場份額將從 40%逐漸回落 至 30%左右水平。

華為在海外丟失的市場份額將主要由愛立信和諾基亞填補，預計愛立信未來三 年市場份額將穩定在 27%左右。由于在中國市場表現不佳，諾基亞的市場份額 預計將回落至 15%左右。

預計中興將是未來三年市場份額增長最為確定的主設備商。目前中國 5G 基站 建設總量在全球 5G 市場份額已占到約 70%，中興在中國市場份額將穩中有升， 21 年無線市場份額有望提升 3-5PP。我們同時看好公司在 21 年后海外 5G 市 場逐漸放量后的份額擴張，預計未來三年（21-23）公司在全球市場份額每年 將會有 3-4PP 的上升。看好公司成為 5G 時代全球設備商市場份額再平衡的最 大受益者。

2.3 光通信市場持續高景氣，建議關注數通光模塊龍頭

5G+數據中心需求共振下，我們認為未來光通信市場將維持高景氣度，預計全 球光模塊市場規模 21-22 年復合增長率在 15%以上。受運營商集采節奏影響，5G 建設呈現前低后高態勢，預計下半年 5G 建站總量 占到全年三分之二以上，電信市場光模塊市場下半年環比將明顯放量。 全年看，電信市場光模塊增長將相對溫和，主要增量仍將來自數據中心市場。 400G 開始放量，預計全年出貨量同比增長 200%+；200G 開始起量，全年出 貨量有望達到百萬。

2.4 應用端關注 VR/AR 及 5G 消息商用進展

VR/AR 奇點將至。我們認為 AR/VR 類業務將成為 5G 時代的殺手級業務，成 為繼手機、平板電腦之后的下一代通用計算平臺，帶動整個 5G 產業鏈的發展。 今年 Oculus Quest 2 出貨量有望突破 1000 萬，這將是對產業有重大意義的節 點性事件。此前，Facebook 的扎克伯格曾提出，在一個平臺上需要有約 1000 萬人使用和購買 VR 內容才能使開發人員持續研發以及獲利；而一旦超過這個 門檻，內容和生態系統將會實現跨越式發展。

有人質疑如果沒有可移動 VR 設備爆款出現，很難出現類似手機到億級別的出 貨量。我們認為第一：即使移動和固定場景是 8:2 的關系，從全球市場規模來 看，非移動狀態的 VR 設備仍然是一個非常巨大的市場。第二：出貨量到千萬 本身說明了需求的客觀存在，未來出現移動 VR 設備爆款只是技術和時間的問 題。

2022 年，蘋果和索尼都將推出新的 VR 設備，包括 Oculus 的新一代產品 QuestPro 也可能問世。中短期，我們看好產業鏈上游芯片（高通/瑞芯微等） 及國內 ODM/OEM 廠商（歌爾股份），長期我們建議關注 VR/AR 產業發展對于 運營商新一波流量紅利和通信基礎設施的拉動效應。

雖然 5G 消息商用時間一再延遲，我們認為 5G 消息仍將成為第一個落地的 5G 規模應用。5G 消息是 4G 向 5G 過渡期的精準供給。運營商動力與能力匹 配，作為行業主導者推動業務成功的概率最大。未來運營商連接-生態-服務三 步走，近景有望將傳統短信市場 400 億空間提升到千億規模；遠景融合云、大 數據、AI 等新型 ICT 技術，運營商 5G 消息業務實現消息平臺轉型，市場空間 可達 3000 億。

三、云計算：景氣度持續提升，市場與政策變化下競爭格局生變

3.1 云計算行業總體景氣度持續提升

云計算產業鏈數據顯示 2021 年仍是云計算行業高速發展期。上游 BMC 芯片廠 商信驊科技今年 1-6 月連續取得月度收入同比與環比正增長；國內云計算頭部 廠商 BAT 在今年 Q1 資本開支恢復同比正增長（11%），海外 FAMGA 資本開支 同比增加 40%；根據 IDC 數據，Q1 全球服務器市場收入達到 209 億美元（同 比增長 12%），出貨量接近 280 萬臺（同比增長 8.3%）。數字化轉型總體趨勢 不變，5G、AI、大數據、邊緣計算等新技術、新應用場景層出不窮。2021 年 H1 在去年高基數情況下產業鏈上下游數據仍然獲得增長，我們預計 H2 仍將維 持下游需求高景氣。

3.2 IaaS：競爭進入深水區，網絡安全或影響采購決策，中部廠商機會來臨

公有云市場馬太效應顯著，多云部署、混合云策略為第二梯隊云計算廠商提供 發展機會。根據 Gartner 和 IDC 數據，全球云計算廠商 IaaS 市場 CR4 份額從 2015 年的 48.9%上升到 2020 年 76.1%；中國云計算 IaaS 市場 CR3 份額從 15 年 51.6%提升至 2021Q1 的 73.2%。混合云兼顧敏捷安全，既能獲取公有云 服務的計算資源、降低計算和運維成本，又能將核心業務與數據在本地部署， 在未來相當長時間內仍是規模化企業的首選策略。多云部署可以有效避免因某一家云服務商出現事故而影響企業自身業務。從全球范圍看，2020 年多云部署 策略采用率達 93%，其中混合云采用率 87%。我國互聯網行業各自生態圈明 顯，金山云、優刻得等第二梯隊云計算廠商仍可受益于多云部署、混合云策略， 憑借獨立的云計算服務商定位，憑借差異化的競爭優勢獲得成長機會。

互聯網上云紅利告一段落，私有云或將成為未來競爭主戰場。與歐美市場環境 不同，我國傳統企業上云仍對安全性存在顧慮，且大型企業已有專屬機房。我 們認為中國市場私有云和公有云在未來更長時間內將會五五開。IaaS 競爭步入 2.0 時代，互聯網企業上云紅利基本結束，私有云市場競爭成為主旋律。根據 產業鏈調查，我國傳統企業云計算滲透率僅 4%，遠低于互聯網行業，市場空 間廣闊。對比互聯網客戶，私有云客戶服務鏈條長，業務構成復雜，高定制化 導致價格透明度較公有云低。當前各廠商分別在不同區域具備競爭優勢，遠未 到紅海競爭階段。

滴滴被下架、頭部互聯網公司被反壟斷處罰，馬太效應或將趨緩。因滴滴嚴重 違法違規使用個人信息，敲響信息安全警鐘。近年來，政府對信息安全的重視 度不斷提高，已上升至國家戰略。7 月 10 日對《網絡安全審核辦法》進行修訂， 觸發條件場景增加，認定范圍更廣。出于對信息安全和政策導向的考慮，云計 算下游客戶可能采取更審慎的采購決策，國內云廠商相比國際云巨頭具有天然 的立場優勢。而政府對于反壟斷力度的持續加大，國內頭部云廠商的增速或將 放緩。

3.3 IDC：“雙碳”背景下能源中心成為新擴展方向

數據中心行業總體供給不足，數據量增加仍是需求核心驅動力，預測未來非核 心城市 IDC 比重增加。中國和全球的數據量在 2015-2019年復合增速分別達到 31.6%和 27.8%，并在未來保持 30%左右的高速增長，在 2025 年分別達到 48.6ZB 和 175ZB 的規模。截至 2020年底，云端數據中心承載的數據量和邊緣 側數據量接近 5:5的比例，預測 2025年以后云端數據中心承載的數據量占比將 會下降至 20%左右，接近 80%的數據將會分散在邊緣側，需要更多非一線城市 數據中心承載。

市場一致觀點是 IDC 行業主要依賴資源稟賦，在核心一線城市具備土地、水電 等資源優勢的 IDC 廠商最終受益。我們認為未來 IDC 地理位臵發展將產生兩條 擴張路徑：1）把握一線城市核心區位優勢，逐步向周邊二線城市延伸；2） 靠近自然條件比較好或可以使用再生能源的地方，如貴州、烏蘭察布、張北、 河源，以降低運營成本。

“雙碳”背景下電力成本上升為大概率事件，IDC 業務核心是將電力轉化為算 力，精準選址與加強精細化運營降低電力成本、提升 PUE 是行業總體發展趨 勢。我國于 2020 年在聯合國大會上提出二氧化碳排放力爭于 2030 年前達到峰 值，爭取 2060 年前實現“碳中和”。一方面，碳中和政策下更為緊密的碳排放 目標約束以及碳排放權交易帶來的外部性定價或將推高傳統化石能源的發電成 本，且綠能使用將提升新能源發電設備裝機、舊設備改造、能源儲存設備等前 期投入；另一方面，碳中和引致的可再生能源技術進步導向或將進一步推動可 再生能源發電成本的下降。

3.4 服務器：向上拐點日漸清晰

受益于行業總體高景氣，服務器市場收入和出貨量雙增長。服務器是數據中心 的核心計算設備，約占數據中心規模 60%以上。根據 IDC 發布的 2021Q1 服 務器市場數據，Q1 全球服務器市場收入同比增長 12%，達到 209 億美元，服 務器出貨量達到 280萬臺，同比增長 8.3%。英特爾 DCG 收入 64.55億元，同 比下滑 9%，主要由于芯片單價下滑，以及去年新冠疫情催化下出貨量基數高， 但較 Q1 增速提升，H2 有望恢復正增長；AMD 計算和圖形收入 21 億美元，同 比增長 46%；BMC 芯片廠商信驊 21 年 4-6 月收入環比增速 8%及以上。伴隨 上游服務器芯片廠商營收恢復增長，下游政企需求持續好轉，或將結束短期回 調，迎來向上拐點。在近期中國電信服務器集采招標中，華為由于芯片供應問 題，放棄部分市場。浪潮信息、中興通訊、紫光股份等競爭對手或將受益，有 望替代原華為市場份額。

3.5 SaaS：市場集中度低，通用與垂直廠商皆可布局

2020 年我國 SaaS 市場規模為 498.2 億元，同比 2019年增長了 31.6%，預計到 2021年我國 SaaS 市場規模 666 億 元。傳統軟件商、創業型 SaaS 廠商和互聯網企業是我國 SaaS 市場主要參與 者，互相競爭與合作，打法各有側重點。以互聯網廠商為例，阿里借助“云釘 一體”，騰訊通過 SaaS 加速器，對生態進行全方位的扶持，自身仍更多聚焦 IaaS 和 PaaS 云計算基礎業務。金蝶、用友為代表的的傳統型 ERP 廠商深化 云業務轉型，對組織架構、合作伙伴關系、考核牽引、人事調動進行調整，以提升 SaaS 產品在總體收入規模中的比重。創業型廠商在部分細分領域占據優 勢。

中國 SaaS 市場集中度低，轉型云計算的傳統 ERP 軟件商與垂直領域 SaaS 企 業皆可布局。中國 2020 年 SaaS 市場整體的行業集中度較低， 前十名市場占 比僅為 34%，從類型來看，垂直類集中度高于通用類。市場分散、集中度低， 在不同的應用市場競爭格局不同，正值布局良機。

傳統 ERP 廠商客戶界面認可度高，通用型軟件市場 TAM 大，空間廣闊。隨著 SaaS 轉型深化、云原生產品力提升、生態建設完善、未來盈利能力提升，發 展前景廣闊。用友提出五大生態計劃，依托 YonBIP 戰略級 PaaS 平臺，從收 購大易云到攜手美團，再到近期收購柚子移動拓展移動端低代碼開放能力，公 司生態建設持續加速，有望真正從一個產品型企業轉型為平臺型、生態型企業； 金蝶將原金蝶云〃蒼穹正式拆分為 Paas 和 SaaS，打造企業級云原生 PaaS 平 臺，戰略投資 RPA 廠商藝賽旗，未來 5 年提供 20 億生態戰投基金，并在年內 開放動態領域模型核心技術與思想，攜手生態伙伴共同征戰大型企業市場。

ERP 應與客戶業務流程高度融合，絕非簡單的 IT 工具，產品力強的垂直領域 廠商有望進一步提升市場份額和客單價。垂直領域對行業的 know-how 積淀構成區別于通用型 ERP 廠商的核心競爭力，因此行業集中度較通用型廠商更高。 以明源云為例，公司深耕地產行業近 20 年，基于在房地產行業的豐富專業知 識以及對行業趨勢的判斷，公司持續更新解決方案，并結合服務客戶中學到的 行業實踐，不斷優化解決方案，加強行業影響力，ERP 和 SaaS 市場份額持續 領先，客單價持續提升，且客戶粘性強、續約率高。

3.6 AI：視聽技術進入成熟期，商業模式落地和細化場景成競爭焦點

AI 行業拐點出現，技術已進入成熟商用期。2021 年全球人工智能大會顯示行 業總體已將深度學習發揮得淋漓盡致，市場教育充分，從以往 AI 公司埋頭研發 做產品找客戶，到現在客戶有需求找 AI 公司。但較多 AI 公司仍以項目制思路 為主導，希望為客戶提供更多的 AI 能力和解決方案。當前主要有兩類相對成熟 的商業模式：1）如科大訊飛，將技術融入產品，提供分行業、分場景解決方案， 且業務布局清晰，在教育行業優勢顯著，學智網等產品采用訂閱制收費，未來 收入確定性強。2）如字節跳動，將數據資源變現，精準推送，提升用戶流量與 使用時長。

單技術同質化顯著，競爭力主要體現在落地場景的豐富程度和具體細節。AI 作 為基礎技術賦能千行百業，看好 AI 技術在汽車、醫療、金融、工業互聯網、能 源等行業的具體應用。此外，多技術融合可豐富使用體驗，以科大訊飛、商湯 科技為例，分別在語音與視覺領域占據優勢，但都推出多模語音技術，融合語 音與視覺算法能力，提升識別精度。商湯科技展出的自動駕駛 AR 小巴通過疊 加 AR 能力為乘客提供“第三空間”的娛樂享受。

數據質量為核心痛點，聯邦學習、自動化學習或為 AI 技術潛在突破口。人工 智能三要素（數據、算法、算力）中數據質量為當前最大痛點。以工業互聯網 為例，從平臺能力來說技術門檻并非高尖，關鍵在于前期數據收集與清理、安 全性、生態儲備。

四、物聯網處于高速成長初期，持續關注一橫三縱投資機會

4.1 感知連接層業績驗證物聯網高速成長，關注政策、產業、資本動向

感知連接層業績驗證高景氣，物聯網處于高速成長初期。通過對感知層及連接 層的國內模組及智能控制器上市公司業績表現進行統計，我們不難發現，國內 智能控制器廠商及模組廠商處于高速成長階段，過去三年頭部廠商營收以及歸 母凈利潤復合增速均保持 30%左右增速。盡管“缺芯”問題持續，但模組、智 控器龍頭企業 21Q1 營收、凈利潤均實現超高增速，盈利水平超疫情前表現。 根據 wind 一致預期，未來三年智能控制器營收及歸母凈利潤有望保持 30%左 右增速，模組廠商營收及歸母凈利潤有望保持 30%-50%及以上增速，將會略 高于智控器廠商增速，再次驗證物聯網受益由感知層向連接層、平臺層應用層 轉移邏輯。

運營商物聯網收入穩步增長，剪刀差逐步縮小。三大運營商物聯網業務穩步增 長，2020 年實現了近 160 億的物聯網業務收入，其中中國移動物聯網業務收入為 95 億元，中國電信為 21.69 億元，中國聯通為 42.2 億元，收入同比增速 分別為 7.4%、16.1%和 38.8%。與移動互聯網業務一樣，物聯網在過去多年也 具有明顯的“剪刀差”特征，即連接數增長速度非常快，但收入增速卻在下降。 隨著連接規模效應逐漸顯現，以及運營商對于物聯網業務價值的進一步挖掘， 這一“剪刀差”逐漸閉合。

物聯網連接還處于價值量較低的初期階段。運營商手機用戶的月度 ARPU 值 （每用戶平均收入）基本保持在 40-60 元的水平，但物聯網單用戶收入并不高， 三大運營商物聯網業務每月 ARPU 值都在 2 元以內，但通過物聯網業務的總營 收占比來看，物聯網業務收入占比逐年提升趨勢明顯。全球物聯網連接還處于 初級階段，用戶價值量較低。未來運營商在持續探索業務轉型，云網融合、產 業互聯網、數智化轉型等方向不斷開拓 B 端 G 端新業務，隨著連接數擴大和應 用拓展，價值量存在上升趨勢。

除了看到物聯網感知連接層整體業績高景氣之外，我們認為物聯網未來的發展 需要持續關注政策、產業與資本的三大動向。

政策動向：多方位支持物聯網發展。工信部、國務院等多部門持續發布支持物 聯網發展相關政策，物聯網已成為國家發展重點。7 月《工業互聯網創新發展 行動計劃（2021-2023 年）》和《5G 應用“揚帆”行動計劃（2021-2023 年）》相 繼發布，同時在《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要》中，多次提到對物聯網及相關具體產業如車聯網、智慧 家庭、人工智能等多方的發展要求，未來物聯網多應用領域的支持政策將成為 行業發展的重要推動力。

產業動向：巨頭入局。華為 6 月推出分布式鴻蒙系統，有望進一步推動國內物 聯網生態建設；小米、百度、360、OPPO、創維紛紛下場造車。

我們認為鴻蒙系統未來的走向與生態圈的打造對國內物聯網生態有著舉足輕重 的影響。鴻蒙系統是華為在手機出現斷供危機、萬物互聯時代背景下的重要戰 略布局，基于其分布式的操作系統，能夠在 128K-128G 設備上進行安裝使用， 為真正萬物互聯的實現提供了可能。C 端消費者的全場景“超級終端”體驗良 好，但能否以更開放的心態構建生態，像當年谷歌打造安卓 ASOP 手機生態放 棄短期利益，打造物聯網時代的超級系統？能否贏得競爭對手的信賴，如小米 能否將其 IOT 設備更新鴻蒙系統？未來政策、國產化替代等會不會成為鴻蒙加 速的考量因素？鴻蒙系統的開放性以及生態合作模式將成為鴻蒙操作系統能否 起量的重要考量，在這里我們也進行一定的探討：

手機廠商：當前鴻蒙系統最大的手機接入量屬于華為手機，華為支持多版本手 機的鴻蒙系統更新，年底有望完成 2 億手機的鴻蒙系統更新；相比華為手機而 言，其他手機廠商如小米、OPPO、VIVO 擁抱鴻蒙的可能性就當前產業觀察來 說還比較小，但未來仍有政策、國產化替代等因素驅動可能性。

家電廠商：目前美的與華為數字化合作較為緊密，成為首批擁抱鴻蒙的家電廠 商，支持全品類產品搭載鴻蒙系統，九陽、方太等也已與華為鴻蒙有一定合作， 因為我們認為家電廠商基于業務轉型、產品創新需求驅動，將成為最先擁抱鴻 蒙系統的物聯網生態玩家，預計年底將有近 1 億臺 IOT 設備搭載鴻蒙系統。

生態構建：華為基于鴻蒙系統構建的 Harmony OS connect（鴻蒙智聯）生態 包含應用合作伙伴、生態產品合作伙伴、生態解決方案合作伙伴三類，應用合 作伙伴開發適配鴻蒙系統 APP，生態產品合作伙伴完成智能硬件產品的開發、 生產，生態解決方案合作伙伴為智能硬件產品提供解決方案、模組生產、芯片 設計等服務，加速產品上市，生態能否快速壯大，形成良性規模效應是關鍵。

資本動向：全球 IoT 云第一股上市，物聯網領域將涌現更多優質企業。涂鴉智 能 21年初成功上市，成為全球 IoT 云第一股；小米通過 “投資+孵化”的方式 進行物聯網生態投資布局。我們認為物聯網領域未來將有更多優秀企業從一級 市場走向二級市場，值得跟蹤關注。

全球 IoT 云第一股：涂鴉智能通過提供全球 IoT PaaS 服務、行業 SaaS 應用、 云增值服務，為終端用戶、OEM 廠商/品牌設備廠商以及開發者賦能。涂鴉智 能幫助企業客戶降低開發成本、縮短產品商業化上市時間，低代碼/無代碼開發 工具更好地幫助 IoT 平臺開發者進行應用程度的快速開發，為終端用戶帶來跨 產品和品牌一致性的體驗，解決當下物聯網產品使用割裂的痛點。

涂鴉智能 IoT PaaS 業務占主導，未來規模效應帶來收入可觀。分季度來看， 2020 年 3 月公司推出的行業 SaaS 需求強勁，各季度均實現 100%以上同比增 速;物聯網 PaaS 高速增長，除 20Q1 受疫情、春節影響外，業務收入均實現 75%以上的高長率，21Q1 同比+227.3%。涂鴉開啟物聯網云服務時代，能夠 解決現存物聯網使用割裂的痛點問題，構建起屬于自己的生態模式，在全球主 要 IoT PaaS 平臺賦能設備數中也位列第一。

物聯網生態圈構造者：小米通過參股不控股的方式，憑借其強大的供應鏈、品 牌流量能力為生態企業提供資金、資源、方法論，幫助生態企業發展。小米 2014 年起圍繞手機周邊 5 年內投資 100 家硬件生態企業，2016 年推出米家品 牌，正式布局智能家居和消費生活領域，2019 年正式將“手機+AIoT”設定為 公司的雙引擎戰略，至此小米“1+4+N”格局基本確立。通過投資孵化生態企 業的方式，小米在物聯網硬件領域的產品種類快速擴充，迅速構建起獨有的小 米物聯網生態圈。

小米跑通了物聯網領域擴張的商業模式，小米自身只專注在“1+4”產品，即手 機、路由器、電視、筆記本、音箱，其他物聯網周邊產品通過參股不控股的方 式交由生態鏈公司生產，幫助生態鏈公司成長的同時助力自己迅速擴張物聯網 硬件產品品類，通過低價硬件策略快速布局物聯網連接入口；與此同時開放 IoT 平臺，支持第三方硬件廠商使用小米 IoT 平臺標準及統一 API 接入米家 APP，實現與現有平臺產品互聯。截至 2021 年 Q1，小米 IOT 連接數已達 3.51 億臺，5 件以上小米物聯網產品的用戶數為 680 萬。用戶可以以超低價格 部署全屋智能連接，通過智能開關將原有設備進行智能連接，購買已部署小米 智能連接的家電等方式，即可直接體驗家庭智能連接。小米先連接后智能的物 聯網戰略布局，使得小米迅速建立起自己的物聯網生態，未來為全屋智能化打 下堅實硬件入口及用戶基礎。

與此同時，小米在物聯網其他領域進行布局，包括但不限于半導體芯片、商業 航天、衛星通信等。根據小米集團一季報顯示，截至 2021 年 3 月 31 日止，小 米共投資超過 320 家公司，總帳面價值人民幣 519 億元，同比增長 60.8%。小 米和雷軍通過順為資本、天津金米、小米長江產業基金等多家機構投資生態鏈 企業，小米生態鏈企業中華米科技、石頭科技、怪獸充電等紛紛上市，還有眾 多優秀的獨角獸企業估值超過十億美元，未來將會有更多優秀的物聯網領域企 業進入二級市場，值得持續關注。

物聯網行業規模 CAGR 超 20%。根據 IoT Analytics 數據，到 2020年底，物聯 網連接數已超過非物聯網連接數。GSMA 數據顯示，2019 年全球物聯網行業 規模為 3430 億美元，到 2025 年達到 1.12 萬億美元，復合增速超過 20%， 2025 年全球物聯網連接數約 246 億，復合增速近 13%。隨著連接數快速提升， 物聯網網絡效應顯現，隨之而來的云端、數據平臺業務收入將成為下一波爆發 點。

我們認為物聯網行業當前仍處于高速成長初期。物聯網產業鏈延伸細長，感知 連接層最先受益。物聯網產業鏈分成四個層級：1）應用層碎片化；2）平臺層 馬太效應顯現；3）網絡層多標準并存；4）感知層集成化趨勢。未來的五年將 是物聯網做大連接的五年，核心受益的是傳感、芯片、模組、MCU、終端等硬 件廠商。隨著物聯網產業發展，受益方向將由硬件感知層向數據軟件應用層持 續轉移。

4.2 家庭互聯網：最先成熟的物聯網落地場景，全屋智能成為下一個爆點

家庭互聯網持續發展，連接協議的進一步統一。家庭互聯網概念比智能家居概 念更大，除了包括智能家居前裝與后裝市場外，還涉及到物聯網平臺及云服務， 但目前物聯網平臺及云服務以及智能家居后裝市場體量較小，因此目前家庭互 聯網主要是指智能家居前裝市場。智能家居概念最早于 1995 年被提出來，概 念和產品在不斷豐富，主要可以劃分為智能單品、智能互聯和主動智能階段， 當前主要處于 2.0 智能互聯階段。

智能家居連接標準進一步統一，有望解決品牌壁壘問題。5 月，由連接標準聯 盟（Connectivity Standards Alliance，前稱 Zigbee Alliance）發起并領導，多 家物聯網龍頭公司（谷歌、蘋果、亞馬遜等）聯合開發 Matter（前稱 CHIP） 協議第一個正式版本發布，作為一個新的智能家居連接標準，與原有 Zigbee 協 議連接相比，Matter 連接協議打破了品牌壁壘，全屋智能僅需一個網關即可完 成連接，整個家中的 Matter 設備都處于同一個、統一管理的“設備池”之中， 各個智能家居平臺都可以通過智能音箱之類的“中樞”獲得訪問權限。解決現 有物聯網連接協議割裂問題，有望解決家庭 IoT 終端互聯互通的需求痛點，加 速 IoT 市場爆發。

家庭互聯網產業鏈：上游硬件國產化推進，中游競爭格局“三分天下”

家庭互聯網上游主要包括分為硬件和軟件兩部分。

硬件部分：家庭互聯聯網智 能家居所需的芯片主要包括 Zigbee、Wi-Fi、藍牙無線通信芯片，目前出貨量 較大的仍是海外的芯片廠商。根據頭豹研究院數據，海外廠商占比分別占比 90%，80%，60%，如高通、英偉達、英特爾等，國內樂鑫科技堅持 AIoT 芯 片研發創新，是物聯網 Wi-Fi MCU 芯片領域的主要供應商之一，有較強的進口 替代實力和國內市場競爭力；智能控制器方面，國內龍頭企業有和而泰以及拓 邦股份；物聯網模組方面，移遠通信、廣和通品類全覆蓋，規模效應明顯。

軟件部分：軟件方面催化的焦點是物聯網無線通信技術行業標準將逐步形成， 5 月，谷歌、蘋果、亞馬遜等巨頭聯合推進 Matter 協議發布，有望解決解決現 有物聯網連接協議割裂問題；涂鴉智能提供 IoT PaaS 平臺，行業 SaaS 等云服 務；國內 Harmony OS 的發布，也有望解決物聯網連接痛點，主要參與者有華 為、中興。云技術在智能家居中應用較廣泛，機器識別、模式識別等人工智能 技術也不斷提高智能家居的交互能力，國內布局者有 BAT 和華為。

中游：主要包括智能單品生產廠商與平臺廠商，有三類企業參與競爭。傳統家 電企業，如格力、海爾、美的等推出多種智能家電單品，通過與軟件服務商合作構建平臺生態系統，如美的推出搭載 Harmony OS 的全品類家電。互聯網科 技公司，如 BAT、華為、小米，通過技術優勢布局智能家居生態，如小米推行 “1+4+N”戰略，以手機為核心，智能電視、音箱、路由器、筆記本電腦為入 口，通過投資+孵化物聯網生態鏈公司，快速形成產品矩陣，開放 IoT 平臺；華 為推出的“1+8+N”戰略，Harmony OS 系統的推出更有望推動華為在物聯網 布局。創新型企業，分為兩大陣營，一類重點布局智能單品，如鹿客，另一類 提供解決方案，如歐瑞博。

下游為面向用戶的銷售渠道，借助線上線下實現全渠道銷售。具體模式包括： 電商平臺、O2O 銷售、智能家居體驗館等，智能家居前裝市場下游還包括房地 廠商、家裝公司、運營商等。

4.3 衛星互聯網：衛星集團成立，量產發射集中期即將到來

衛星集團成立，量產發射集中期到來。衛星互聯網通過向地面和空中終端提供 寬帶互聯網接入等通信服務的新型網絡，成為地面 5G 通信系統最好的輔助與 補充來彌合數字鴻溝。2020 年 4 月 20 日，衛星互聯網首次被劃分到“新基建” 范圍內。2020 年 7 月 31 日，中國自主建設、獨立運行的北斗三號全球衛星導 航系統已全面建成，開啟了高質量服務全球、造福人類的新篇章。2021 年 4 月 29 日，國資委組建的中國衛星網絡集團落戶于雄安新區，衛星網絡集團對標 SpaceX，標志著我國衛星互聯網產業建設進入加速落地時期。

小衛星智能生產線正式落成，衛星工廠進入量產期。2021 年 5 月，我國自主 研發的首條小衛星智能生產線首顆衛星下線，該生產線建成后小衛星的生產效 率將提高 40%以上，單顆面積需求將減少 70%以上，單星生產周期將縮短 80%以上，人員生產效率將提升 10 倍以上，能夠滿足 1t 以下小衛星年產 240 顆總裝集成測試( AIT) 的需求。隨著一箭多星能力的提升和發射成本的下降， 中國將進入衛星量產、發射集中期。以 StarLink 為例，衛星研制+發射均價可 以控制在 100 萬美元以內。

20 年衛星發射明顯提速，中國位居世界第二。根據憂思科學家聯盟的數據，截 至 2021 年 1 月 1 日，全球在軌衛星總數為 3372 顆，美國在軌衛星最多為 1897 顆。中國超越俄羅斯位列第二，在軌衛星數量高達 412 顆。從全球每年 新發射衛星數量來看，受益于小衛星發展，從 2017 年開始全球進入衛星加速 發射時期，2017 年起首次超過 200 顆后，2020 年正式進入衛星發射爆發期， 2020 全年衛星發射數 1212 顆。

集中發射后，后續衛星運營服務、相關配套廠商受益。目前，地面終端制造和 衛星應用占據 9 成衛星產業收入，2030 年針對 C 端的寬帶業務、汽車、民航 聯網服務是全球衛星互聯網收入的主要來源。目前，衛星通信產業逐步與信息 技術產業有了深度融合，未來衛星通信服務將由單一資源運營向下游增值信息 服務延伸，比如補足自動駕駛對網絡連接的要求，實現物聯網“全連接”應用 場景等，為 C 端用戶提供優質的通信解決方案。

預計未來 9 年內，我國衛星行業產值達 6000-8600億元。根據 ITU 的規定，申 請的衛星星座需在 6 年內發射一半衛星數，在 9 年內完全發射完成。悲觀預期 在未來九年能發射 75%的衛星共 2450 顆，樂觀預期能發射 100%的衛星共 3500 顆。測算得到未來 9 年內，我國衛星行業產值達 6000-8600 億元。

投資策略上建議制造先行，再轉向產業鏈下游投資。我們認為互聯網衛星星座 計劃會從衛星研制與發射，完成初步組網可提供服務后，再啟動地面設備制造 和衛星應用。基于以上邏輯，產業鏈投資機會將從衛星研制、衛星發射及相關元器件廠商等產業鏈上游公司逐漸轉向地面設備、衛星運營、衛星應用等產業 鏈下游公司。

4.4 車聯網：5G 最重要應用場景之一，未來十年市場空間可達 2 萬億

政策先行，我國智能網聯汽車路線圖清晰。2020 年 11 月，國家智能網聯汽車 創新中心發布《智能網聯汽車技術路線圖 2.0》智能網聯汽車發展規劃，2020 年-2025 年我國 L2、L3 自動駕駛的智能網聯汽車占汽車總銷量達 50%，CV2X 終端新車裝配率達到 50%，高度自動駕駛汽車實現限定區域和特定場景商 業化應用；2026-2030 年，L2-L3 級的智能網聯汽車銷量占比超過 70%，L4 級 自動駕駛車型占比達到 20%，C-V2X 終端新車裝備基本普及；2031-2035 年， 各類網聯汽車、高速自動駕駛車輛廣泛運行；2035 年以后，L5 級自動駕駛乘 用車開始應用。

車聯網前裝成為標配，搭載率逐步提升。根據高工智能汽車研究院統計，2020 年 4G 車聯網搭載上險量為 904.53 萬輛，同比增長了 47.57%；前裝搭載率為 47.42%，同比提升了近 18%。T-BOX 和車載模組作為汽車前裝的重要硬件產 品，目前已經逐漸成為了汽車市場的標配。

車企加快聯網新車滲透率，聯合各方布局 5G C-V2X。國內外主要整車廠積極 推動新車的車聯網功能，一汽、福特、長安、福特等計劃到 2020 年中國新車達 到 100%聯網率。同時整車廠加速布局 5G C-V2X，搶占技術高地。2019 年 4 月 中國 13 家自主品牌車企正式發布中國 C-V2X 商用路標，鎖定 2020-2021 年時 間窗，推動 C-V2X 產業在中國的商業化應用。現階段各大模組廠商都在加速布 局 5G 車載通信領域，華為、移遠通信等 5G 通信模組已經實現商用 。

車聯網是 5G 下技術最成熟、空間最廣闊、產業配套最齊全的應用場景之一， 測算 2020-2030 年總量空間接近 2 萬億元，其中“聰明的車”、“智慧的路”、 “車 路協同”分別為 8350、2950 以及 7630 億元。目前，車聯網行業面臨政策、技術 與產業三重因素的共振，預計 2020 年產業增速超 60%：政策層面，車聯網產業 發展由國家意志推動，戰略、技術路徑和體系建設三個層面的政策頻出；技術 層面，車聯網關鍵通信技術 C-V2X 日漸成熟，從標準化到研發產業化再到應用 示范各環節均取得積極進展；產業層面，科技巨頭、整車廠以及云廠商三大主 導力量深度布局，汽車網聯化及車路協同成當前焦點，產業加速走向規模落地。

基于“成本-收益”原則，車聯網的主要建設節奏將在“單體智能”和“協同智 能”之間往復切換。車側，我們認為 2020-2025年 L1/2/3 自動駕駛滲透率將至 少翻 1 倍，單車價值量提升 15 倍以上，軟件價值量占比提升到 30%以上；路 側，我們認為高速公路以及城市路口將是“智慧的路”落地優先方向，前期建 設以硬件設備投放為主；網側，行業發展初期以建立連接為主，伴隨 2020 年 的 5G 規模建網及 C-V2X 推廣，車路協同即將實現第一波規模化落地，從而拉 開車聯網從單體智能向協同智能發展的序幕。

我們認為，聰明的車、智慧的路以及車路協同三個維度的建設將協同推進，從 節奏上看當前車路協同 C-V2X 產業鏈尤為值得關注，此外，我們判斷單車智能將持續發展，L1/L2/L3 自動駕駛滲透率提升大勢所趨。

五、智能駕駛：智能化是最大機遇，當前主要機會在供應鏈

5.1 華為入局智能汽車，產業價值鏈面臨重構

智能化是未來三十年前所未有的大機遇，汽車智能化是智能化時代最重要的場 景之一。汽車行業將在一定程度上重演從功能機到智能機的轉變，產業供應鏈 和價值鏈都將面臨重構。當前，ICT 技術和汽車行業正在發生深度的融合，計 算和智能將成為行業新的戰略控制點。

“智能化”是我們投資智能汽車大時代的核心關鍵詞和主線，華為入局是汽車 行業近代史上最重要的節點性事件。我們認為，深刻理解、分析全球 ICT 領軍 企業華為在智能汽車領域的戰略、產品和業務布局，有助于我們更好的把握正 在到來的汽車智能化大時代投資機遇。

華為重點布局的智能駕駛、智能座艙、智能網聯、智能電動、車云服務五大領 域，也是未來汽車智能化帶來的最主要增量市場。我們測算，中國乘用車市場 增量市場總規模將從 2020 年的 2000億增長到 2030年的 1.8 萬億，10 年復合 增速 25%，智能化帶來的單車平均增量價值從 1 萬元上升到 7 萬元。圍繞智能 化這一主線，我們認為需要把握從供應鏈到整車廠再到應用和服務的三波浪潮。

5.2 智能駕駛：重點布局感知+決策層，計算平臺和激光雷達成長最強

智能駕駛系統是智能汽車區別于傳統汽車最核心的增量部分，可分為感知層、 決策層以及執行層，目前華為均有布局。感知層（眼、耳）：主要包括攝像頭、 毫米波雷達、激光雷達等傳感器，實現對環境的感知。決策層（腦）：包括芯片 及計算平臺等，負責處理信息，并根據信息進行預測、判斷、下達指令。執行 層（手腳：包括制動、轉向等，負責執行指令，做出制動、轉向、變道等動作 智能駕駛的帶來的增量部件市場主要在感知層和決策層，執行層更多的是升級 適配。

我們測算中國乘用車市場智能駕駛（傳感和決策層）的增量空間到 2025 年達 到 2208 億元，到 2030 年達到 5000 億元市場規模。其中決策層價值量最高， 占比超過 50%。從增速來看，計算平臺和激光雷達成長性最佳，未來十年復合 增速超過 30%。

5.3 智能座艙：車載信息娛樂系統為核心，關注在核心硬件、操作系統/軟件領域具備競爭優勢的供應商

智能化將徹底改變傳統的商業模式，賣車將不再是價值變現的終點而是新的起 點。座艙是人車智能交互的中心,在人、車、家全場景中,多場景的一致性體驗是 座艙智能化的關鍵。

智能座艙主要包括 IVI（車載娛樂系統+中控屏）、液晶儀表盤、HUD、內臵行 車記錄儀、后排液晶屏幕、流媒體后視鏡等相關部件，其中車載信息娛樂系統 是實現差異化定制的核心要素。

我們認為，智能座艙是目前智能駕駛進程中最為成熟的應用，預計到 2025 年 市場規模達到 1000 億元，到 2030 年達到 1527 億元。其中，車載娛樂系統占 比最高達到 60%左右。智能座艙硬件和軟件開始分化，其中屏幕等硬件隨著工 藝成熟成本降低，車載娛樂等軟件協同隨著功能豐富單車價值量提升，未來投 資可關注具備集成化優勢，同時在核心硬件、操作系統/軟件領域具備競爭優勢 的 Tier 1 供應商。

智能座艙領域，整車廠、傳統 Tier1、互聯網巨頭往 Tier0.5 系統集成商趨近， 未來走向是跨界多領域融合開放，價值逐步向軟件/算法、應用和服務轉移。當 前重點關注具備集成化優勢，在核心硬件、操作系統/軟件領域具備競爭優勢的 Tier 1 供應商。

5.4 智能電動 ：政策驅動下滲透率快速提升，建議關注充電樁、車用功率半導 體等增量市場產業鏈投資機遇

“三電”是新能源汽車區別傳統燃油車最核心的部分，我們預測，2020 年中國 乘用車“三電系統”市場規模為 957 億元，于 2025 年達 2685 億元，于 2030 年達 6179 億元，2020-2030 年復合增速超 20%。

建議關注充電樁、車用功率半導體等增量市場產業鏈投資機遇

我們認為，電動汽車對于高功率密度和電機永磁同步的需求促使電驅動系統走 向高度集成化，對 IGBT 和碳化硅功率器件的需求持續提升，而高度耦合的功 率器件推動了冷卻系統的升級。除電池之外，華為在智能電動所有核心環節均 有深度布局，雖然和國內相關公司構成競爭關系，但在行業發展的初期，市場 遠未飽和，投資者更應關注行業滲透率快速提升的投機機遇。

5.5 智能網聯：車聯網前裝大勢所趨，模組和 T-Box 存中小公司突圍可能

我們認為車載模組、網關模塊、T-Box 是實現車載通信功能的主要車內部件， 經測算，中國乘用車市場未來單車聯網的價值空間到 2025 年達到 276 億元， 到 2030 年達到 408億元，其中車載模組和車載 T-Box10 年復合增速在 10%以 上。

5.6 車云服務： 車云服務前景廣闊，憑借全棧式服務華為有望后來居上

華為在車云服務領域布局相對較晚，主要提供自動駕駛、高精地圖、車聯網、 V2X 四大塊增量車云服務，未來有望在多云化、混合云化的趨勢下憑借全棧端 到端優勢后來居上。國內外科技巨頭均入場車云服務，多云化、混合云化等趨勢下，未來十年還有 較大增長空間，產業鏈合作伙伴有望和華為車云服務實現共同成長。建議按價 值鏈轉移順序從基礎設施建設、數據到應用與服務把握華為車云服務產業鏈合 作伙伴的投資機會。

5.7 智能車主線下投資機遇

“智能化”是我們投資智能汽車大時代的核心關鍵詞和主線。圍繞智能化這一 主線，我們認為在智能汽車的總體投資節奏需要把握三波浪潮。

第一波，供應鏈。我們看好汽車智能化時代中國供應鏈的崛起，可以從三個維 度來把握投資機遇。一是全球化擴張機遇，在部分細分領域如電池、攝像頭、 網聯模組和車載通信設備等，國內的龍頭公司已經具備了全球化擴張的能力， 一旦進入全球核心 OEM 供應鏈，規模可以實現快速擴張。二是國產化替代機 遇，在部分細分領域如車用 IGBT、MCU、毫米波雷達、熱管理、線控等，部 分國內公司通過迭代升級，未來有望逐步蠶食替代海外巨頭的市場份額。三是 新賽道洗牌機遇，在部分細分領域如計算平臺、激光雷達、高精度地圖、碳化硅功率器件等，新技術的滲透和應用才剛剛開始，伴隨著自主品牌車企轉型和 國內造車新勢力的崛起，有望誕生新的細分領域世界龍頭。

第二波，整車廠和自動駕駛解決方案提供商。汽車智能化為中國車企提供了換 道超車的機會，不能適應智能化趨勢的車企將會被淘汰出局。這一輪洗牌才剛 剛開始，目前判斷誰是贏家還為時過早，可能到 2025 年中國新能源車的滲透 率到達 20%時，我們才能窺見端倪。整車廠會分化為兩個陣營，絕大部分造車 新勢力和部分傳統龍頭車廠會選擇垂直一體化模式，自研核心軟件和部分硬件； 大部分傳統車廠會提供制造和集成能力，和華為、Waymo 等掌握全棧自動駕 駛技術的 ICT 巨頭深度合作。跑出來的整車廠和自動駕駛解決方案提供商，將 會拿走行業的絕大部分利潤，成為這一波浪潮的大贏家。

第三波，應用及服務。隨著車路協同基礎設施的普及和單車智能化水平的提升， 乘用車市場 L4 規模商用，Robotaxi 服務進入規模化運營，基于自動駕駛場景 的應用和服務開始爆發。自動駕駛基礎設施提供商、出行服務公司、以及移動 車聯網應用和服務平臺提供商將成為第三波投資浪潮的重點標的。

我們看好華為有望填補國內空白，比肩博世、大陸，成為 500 億美元的新型 ICT Tier1供應商。除整車制造、電池等少數環節以及超聲波雷達、車載信息娛 樂整機等價值量較低的硬件外，華為在智能駕駛幾乎所有核心環節都有布局。

我們認為，華為的入局將推動中國的智能駕駛產業化進程，智能駕駛產業鏈中 長板協同、能力互補合作公司有望率先受益。如整車廠長安、北汽新能源，電 池龍頭寧德時代、高精度地圖廠商四維圖新等。

對于華為已經進入或正在布局的領域，如激光雷達、計算平臺、IGBT 等細分領 域，由于行業滲透率較低或國產化才剛剛開始，TAM 市場空間夠大，已經布局 這些領域的其他公司仍有較大投資機會。總體上，考慮華為進軍智能汽車領域 還處于初始階段，產業鏈合作伙伴誰將受益、受益多少存在較高的不確定性， 未來需要持續動態跟蹤。

華為重點布局的智能駕駛、智能座艙、智能網聯、智能電動、車云服務五大領 域，也是未來汽車智能化帶來的最主要增量市場。我們測算，中國乘用車市場 增量市場總規模將從 2020 年的 2000億增長到 2030 年的 1.8 萬億元，10 年復 合增速 25%，智能網聯化帶來的單車平均價值從 1 萬元上升到 7 萬元。從結構 上來看，未來智能電動、智能駕駛、車云服務占比將超過 90%。目前智能電動 化占比最高在 45%以上，智能駕駛將在中期發力，到 2025 年價值量占比約31%。當前階段車云服務市場價值還未顯現，預計到 2025 年占比達到 12%， 到 2030 年達到 30%。

六、風險提示

5G 2C 業務目前尚未形成清晰的商業模式，行業應用可能需要較長的培育 時間，運營商 5G 資本開支意愿可能低于預期；

ICP 資本開支增速放緩，公有云業務發展可能不達預期；

企業上云進度不及預期，行業競爭加劇，企業 IT 支出大幅縮減；

軟件國產化進展低于預期；

物聯網連接數增長不及預期，產業鏈發展滯后；

智能駕駛產業發展不及預期；

中美貿易摩擦升級風險。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫官網】。

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拓展知識：