前沿拓展：

上海醫藥

俄羅斯項目落地，加碼生物藥布局

公司近況

9月17日，上海醫藥與俄羅斯BIOCAD簽署協議，設立合資公司SPH-BIOCAD(HK)Limited。上海醫藥以現金出資2.004億美元，占合資公司股權50.1%；BIOCAD以現金2,994萬美元及6個生物醫藥產品在大中華區的永久、獨家的研發、生產、銷售及其他商業化權利作價出資，占合資公司股權的49.9%。

評論

我們對此合作表示樂觀態度。雙方首批合作的6個生物醫藥產品包括3個生物類似藥和3個創新生物藥。3個生物類似藥已在俄羅斯上市銷售。3個創新生物藥IL-17抗體產品(已于今年4月俄羅斯上市)、一款PD-1抗體產品(處于申報審批階段)和一款GITR抗體產品。我們預計上海醫藥最快可以于2-3年后有生物類似藥在中國上市。

該合資公司作為BIOCAD在大中華區的唯一平臺，未來將持續引入前沿生物醫藥產品和生物技術。雙方還約定以合資公司作為大中華區的唯一平臺，依托各自在產品研發、注冊申請、精益生產及市場推廣等領域的資源優勢，就細胞治療、疫苗等領域的更多研發創新項目啟動全面戰略合作，持續開發及拓展生物創新產品管線。

公司將加快轉型升級步伐。公司預計未來3-5年，研發投入比例將由目前占工業收入7%提升至10%以上。目前，上海醫藥共有9個創新藥處于臨床階段，10個仿制藥品種獲批生產，6個品種通過一致性評價，擁有490項專利。

估值建議

我們維持2019年和2020年每股盈利預測人民幣1.54元和1.71元，對應12.6%和11.1%的增長。

當前A股股價對應2019/2020年12.2倍/10.9倍市盈率。當前H股股價對應2019/2020年8.7倍/7.8倍市盈率。

A股維持跑贏行業評級和24.50元目標價，對應15.9倍2019年市盈率和14.3倍2020年市盈率，較當前股價有31%的上行空間。H股維持跑贏行業評級和20.10港元目標價，對應11.7倍2019年市盈率和10.5倍2020年市盈率，較當前股價有35%的上行空間。

風險

生物藥產品上市進度低于預期；一致性評價進展不及預期。

易華錄

藍光存儲融入華為數據保護方案，開啟廣闊空間

華為鯤鵬凝聚數據，與易華錄開啟基于藍光存儲的全新合作。在2019年華為全連接大會上，華為發布了數據保護解決方案，將易華錄的藍光產品融入鯤鵬產業鏈體系和數據生命周期管理TCO解決方案，這標志著藍光存儲對外與主流廠商、計算資源解決方案之間形成連接，易華錄將持續為華為數據保護解決方案提供藍光存儲服務；另一方面，未來易華錄與華為將聯手打造基于鯤鵬生態的自主可控數據湖。

華錄藍光存儲融入華為數據保護方案，開啟公司廣闊的市場空間。基于鯤鵬920的華為數據保護一體機與歸檔解決方案，以藍光光盤為存儲介質替代用戶現有的虛擬帶庫或磁帶庫，從而將重要數據進行長期安全保存，并大大降低冷數據存儲成本和運維成本。這意味著易華錄藍光存儲解決方案將依托華為開啟空前廣闊的市場渠道。

藍光存儲具有極大成本優勢，成為數據安全替代方案的首選。針對海量非結構化冷數據存儲，應用藍光光盤庫設備將大大降低存儲設備成本和運行維護成本，提高數據存儲安全和可靠性，能夠獲得顯著的經濟效益和社會效益。因此，易華錄藍光存儲解決方案系列產品成為了包括華為在內的眾多國內企業眾多替代方案中的首選。此次華為與易華錄的合作，也證明了易華錄藍光存儲的稀缺性和高可用性，華為做為國內科技巨頭之一，為國內其他企業使用藍光存儲起到了示范效應。

攜手國內AI巨頭曠視科技，數據湖及海量數據受到眾多先進科技企業青睞。易華錄公司與曠視科技近日簽署了《戰略合作協議》，雙方決定建立戰略合作伙伴關系，在資質、市場和產品解決方案互補等方面進行多維度合作，成立基于智能視頻分析的智慧城市聯合實驗室。雙方在資源和技術上形成了良好的互補作用，兩者合作可以充分發揮各自優勢，鎖定場景，深挖數據。

維持“買入”評級。預計2019-2021年公司歸母凈利潤為4.46億元、6.74億元、9.58億元，年復合增速為47%。

風險提示：政策環境風險、數據使用不當的可能、資金短缺的風險。

海螺水泥

預計3Q業績同比略增，但高基數下4Q增速或轉負

公司近況

我們近期組織了海螺水泥調研，與管理層進行了交流。我們判斷，雖淡季價格同比略低，但銷量增速強勁，公司3Q19業績仍有望小幅正增長。然而，我們認為雖旺季如期啟動，但4Q19面臨高基數影響，預計均價、噸毛利將同比走低。

評論

銷量強勁，3Q業績仍有望維持正增長。7~8月，我們跟蹤的長三角市場平均水泥發貨率仍接近85%，區域水泥均價僅環比小幅下調，顯示淡季下游需求穩健，我們預期公司3Q19水泥均價略低于去年同期，但3Q19水泥銷量有望實現高個位數同比增速，支撐3Q19業績錄得小幅同比正增長。

旺季限產較去年邊際寬松，4Q19均價或同比略降。8月下旬以來，華東各地區水泥價格已經自低點上調1~2輪不等，漲價節奏略超市場此前預期。但公司預期，今年四季度長三角局部雖仍有限產預期，但限產力度較難達到去年同期?？紤]到去年旺季限產導致長三角水泥價格急漲、4Q18水泥均價基數較高，我們預計4Q19公司核心市場的均價和噸毛利將以窄幅回調為主，但全年盈利仍將維持高個位數同比增幅。

骨料業務維持快速發展，未來優勢有望加深。公司維持前期年報中全年骨料產能新增1700萬噸指引，我們估計，公司骨料產能到年底將達到5500-6000萬噸，全年骨料銷量有望超3000萬噸。公司認為，隨著礦山治理的進一步趨嚴，未來礦山的噸資源作價及獲取難度將進一步提升。我們預期，在未來的礦山資源爭奪中，優勢將逐步向具備資金實力的龍頭企業集中。

現金流表現優異。按照全年資本支出指引100億元(實際1H19支出僅34.7億元)計算，我們估計全年自由現金流有望超過250億元，年末公司凈現金有望超550元。按公司所指引的全年分紅比例下限30%保守測算，則當前股價對應19e股息率4+%。

估值建議

我們維持2019e/20eEPS6.03/5.33元不變。當前A股對應19/20e6.9x/7.8xP/E，H股19/20e6.9x/7.8xP/E。維持跑贏行業評級，并維持A/H目標價48元/57港幣，對應A股19/20e8.2x/9.3xP/E，H股19/20e8.7x/9.9xP/E，分別有15%/23%上行空間。

歌爾股份

無線耳機業務持續超預期，ARVR等值得期待

公司近況

我們近期再度邀請歌爾股份管理層在上海與投資人交流，對歌爾成品業務的進展和未來展望仍然很有信心。我們今年以來多次強調成品業務將是歌爾主要看點，事實上歌爾成品業務也在不斷超市場預期。展望未來，我們預計成品業務將驅動營收高成長+利潤率穩步回升，業績彈性有望持續超預期，且歌爾憑借產品、客戶卡位優勢，將是AI+5G萬物互聯時代最受益標的之一。

評論

無線耳機業務有機會持續超預期。1)蘋果AirPods：我們預計明年AirPods出貨有機會來到9000萬臺，超出我們此前8000萬的預期，降噪款AirPods出貨價也優于我們預期；同時我們看到歌爾產線拓展、良率爬坡順利，明年份額有望挑戰35-40%，利潤率也接近行業領先水平。2)安卓TWS：今年以來主流安卓品牌、互聯網公司推出TWS耳機進度加快，歌爾是主要供應商，ODM模式亦帶來較高利潤空間。3)無線耳機目前主要實現無線連接功能，我們認為AI+5G趨勢下語音交互潛力將被逐步挖掘，帶來向上潛力。

ARVR先發優勢明顯，優先受益行業拐點。2Q19ARVR應用已占據韓國5G流量20%，表明ARVR將受益于5G落地。我們也看到華為、蘋果等大力布局ARVR，歌爾將是主要受益標的。1)VR：歌爾是PCVR主要供應商，我們預計2H19-2020將受益于國內主流品牌VR新機、Facebook一體機及索尼新款PSVR。2)AR：除了整機及零件能力外，歌爾在AR光柵波導、MicroOLED、光引擎均有領先布局。

AIOT有望迎來全面爆發。我們認為5G+AI趨勢下各類AIoT終端將接力智能手機成為智能硬件最大的機會。歌爾多年來堅持的“零件+成品”戰略，開始在AIoT硬件展現強大競爭力。除耳機、ARVR外，手表、音箱、游戲配件等將貢獻多維動力，我們預計手表/手環今年收入將實現翻倍以上增長，智能音箱有機會在亞馬遜、蘋果獲得更多機會，未來新型終端仍將層出不窮，帶來更大潛力。

估值建議

我們維持公司19/20eEPS0.39/0.60元不變。當前股價對應19/20e40.1/26.3xP/E。維持跑贏行業評級，考慮板塊整體估值上移，上調目標價11%至20.00元，對應19/20e51.0/33.5xP/E，對比當前仍有27%上行空間。

萬業企業

間接參與收購紫光股權，借力海外上市平臺加速轉型

事件描述

紫光控股(00365)今日發布公告，17日與芯鼎及北京紫光資本簽訂股份購買協議，北京紫光將出讓紫光控股股權給芯鼎及其一致行動人，共計9.87億股，占已發行股本約67.82%，總對價9.9億港元。

核心觀點

芯鼎為本次收購方主體，上海半導體裝備材料基金是其重要股東之一，該基金由萬業企業參與設立。根據紫光控股公告顯示，芯鼎是由上海青芯全資控股，注冊資本8.6億，主要股東包括中青芯鑫、上海半導體裝備材料基金及河南戰興基金。其中上海半導體裝備材料基金持有28%股權，萬業持有該基金19.8%股權。本次收購后，萬業企業將間接持有紫光控股3.76%股權。

紫光控股主營SMT裝備制造，海外上市平臺具備并購優勢，萬業企業有望受益。紫光控股是清華紫光旗下唯一的海外上市平臺，主營業務分為三大部分：工業產品的生產與銷售，融資租賃及保理，證券投資。公司以SMT裝備制造及相關業務為核心。根據公告披露，紫光控股2019上半年實現收入9600萬港幣。我們認為，萬業企業向集成電路裝備整線龍頭轉型的步伐正在加快，其參與設立的上海半導體裝備材料基金未來將投資于更多的優質半導體裝備資產，而公司將從中充分受益。此次裝備材料基金參與控股紫光控股，一方面可通過資金介入幫助提升裝備制造能力，另一方面可借助海外上市平臺的優勢推進并購整合，為打造中國版“應用材料”做好充足準備。

以基金形式增資入股上海精測，裝備集團協同能力有望提升。9月初武漢精測發布公告，上海半導體裝備材料基金連同國家大基金等機構向上海精測增資5.5億元。此次引入戰略投資方有望借助產業資本加快優質資源整合，推動中國半導體設備行業加速發展，萬業企業作為間接持股方有望從中受益并實現發展協同。

財務預測與投資建議

維持增持評級，維持目標價12.45元。我們預測公司2019-2021年每股收益分別為0.83、0.92與1.19元，根據可比公司估值水平，我們認為目前公司的合理估值水平為19年的15倍，維持目標為12.45元，維持增持評級。

風險提示

地產銷售低于預期，凱世通銷售低于預期

恒華科技

配網EPC再下一城，數字基建業務有望加快

事件

公司發布興義市2019年10kV及以下城市配電網建設與改造項目EPC預中標公告，預中標金額6.25億。

經營分析

預中標金額占2018年營收52.8%，對中期業績提振明顯。公司一直以來深度參與興義市增量配電業務試點項目，2016年和2018年分別中標了興義城網改造項目5.5億、1.8億合同，截止2019年中報兩項目待確認營收為1.7億元。本次EPC合同包含變電工程、線路工程、自動化與中低壓配套等多領域，除EPC本身利潤貢獻以外，還將有望給設計技術服務、基建軟件、配售電相關軟件服務帶來相關訂單。該項目工期兩年，假設在2020-2021年執行完畢，平均每年將給公司帶來營收約2.76億，凈利潤3000萬左右，對中期業績增速將產生較為積極的作用。

Q4大規模泛在電力物聯網招標啟動將利好公司數字基建業務訂單兌現和版塊估值提升?；ㄈ^程數字化管理平臺建設是泛在電力物聯網首批27項重點建設項目之一，公司多年來不斷加大物聯網技術、BIM技術、多媒體交互技術研發積累，通過興義等大型EPC項目的實際實施經驗，已在智慧建設、工程現場智能管控領域取得技術領先地位。Q4泛在電力物聯網大規模招標將重啟，將為公司基建數字化相關業務帶來較大規模體量增量訂單，同時也有望提升泛在電力物聯網受益公司估值水平。

泛在電力物聯網有望提升三維設計軟件云化進程。泛在物聯網理念強調數據的可獲取性、完整性，三維設計軟件從設計側開始，就最大限度將線路、桿塔、變電站等設備的全貌數據完整展示，更大的數據量利于更精準地執行施工、運營、維護等后續階段，而基于云平臺打造的云設計三維軟件又適合多方協作設計和數據共享。所以我們認為，泛在電力物聯網的深入推進，不僅僅會極大提升三維設計軟件覆蓋率，還有望加速設計軟件云化進程。

盈利預測和投資建議

預計2018-2020年歸母凈利潤為3.68億、4.95億、6.54億元，鑒于各業務仍處于擴張階段且即將正式落地的泛在電力物聯網將給公司帶來新的發展機遇，給予目標價21.3元，買入評級。

風險提示

電網信息化投資不及預期；電改不及預期；公司應收賬款大幅上升風險

聞泰科技

資產過戶順利，看好公司長期發展

事件：2019年9月19日，公司發布重大資產重組進展公告，公司順利過戶由云南省城投、西藏風格、西藏富恒、鵬欣智澎、國聯集成電路、格力電器、智澤兆緯持有的合肥中聞金泰股份，合計54.51%，通過全資子公司上海中聞金泰間接持有合肥中聞金泰45.49%，合計持有合肥中聞金泰100%股份。

點評：持續堅定推薦公司，看好公司長期發展。看好公司受益于5G發展、手機ODM行業景氣度提升和安世半導體收購順利推進。本次公司順利過戶54.51%的合肥中聞金泰股份，過戶后，公司直接和間接持有合肥中聞金泰100%股份，持有安世半導體股份比例上升至33.6%股份，收購失敗風險較低。合肥中聞金泰系本次交易的標的公司之一，本次交易的其他標的資產過戶工作正在進行中。

受益ODM比重提升，實現量價齊升。通訊主業方面，2019H1全球智能手機ODM出貨總計1.8億部，公司在ODM領域繼續領跑，市占率為28%，同比增長23%。公司于18年開始進行客戶結構調整，并成功開發多家主流手機品牌，達成合作，并將持續受益客戶調整策略。以三星為例，公司順利將其發展為ODM客戶，并收獲千萬級訂單，三星于去年時推出了第一款ODM機種GalaxyA6s。三星預計將繼續上升ODM比重至50%達到億部級別，公司與其深度合作，將持續受益。同時，公司前瞻性地布局5g領域，與高通深度合作。公司未來將受益主流品牌ODM比重提升，5g價值量提升，實現量價齊升。

安世半導體受益國產替代催化，盈利能力顯著增強。安世半導體下游汽車客戶包括博世、比亞迪、大陸等國際知名車廠，其三大業務分立器件、邏輯器件和MOSFET器件市占率皆居全球前三。此次安世半導體成為中資企業，在中美貿易摩擦和國產替代意愿強烈的背景下，有望獲得大量國內訂單。此外，安世半導體由于產能緊張，在中國廣東的工廠大幅擴展了產能，并大幅增加了漢堡和曼徹斯特前道晶圓廠的晶圓產量，產量增幅近20%，同時，安世半導體制造的大多數產品都超越了汽車標準AEC-Q100/101的要求，新增1500多種產品，盈利能力顯著增強。

投資建議：持續堅定推薦公司，看好公司受益5G換機周期終端銷量提升，同時自主采購和產量大幅提升，同時受益收購安世半導體，與公司通信業務形成協同效應。由于公司產能擴張順利，客戶結構調整策略大獲成功，上調盈利預測，19-21年預計實現凈利潤由9.22/15.13/19.67億元上調至10.06/15.91/20.56億元；預計安世半導體19-20年營收130.2/149.73億元，預計凈利潤18.9/20.5億元。公司收購順利推進，持有安世半導體股份比例增加至33.6%，上調目標價至100元，維持“買入”評級。

恒華科技

再次預中標興義電力大單，進一步夯實未來增長驅動力

事件：公司公告預中標興義市2019年10kV及以下城市配電網建設與改造項目EPC，中標金額為6.25億元，工期720天。

再次預中標興義電力大單，有望對未來業績產生顯著積極影響。繼此前拿下興義電力城市配電網建設與改造EPC項目(金額5.52億，截至2019H1執行進度89%)以及興義電力2018年第一批城網改造項目(金額1.80億，截至2019H1執行進度88%)之后，公司再次作為第一候選人預中標“興義市2019年10kV及以下城市配電網建設與改造項目EPC”，項目總投資7.93億元，其中預中標金額6.25億元約占2018年營收的52.80%，若能夠正式簽訂項目合同并順利實施，預計將在未來兩年內對公司經營業績產生顯著積極影響。本次項目內容主要涵蓋：1)變電工程：新增配變68.55MVA；2)線路工程：10kV及以下線路新建工程，線路總長度601km；新建10kV電纜排管94km，改造低壓戶表54379戶；3)建設自動化與中低壓配套工程。

泛在電力物聯網建設加速在即，助力實現全年高增長目標。產業調研顯示，泛在電力物聯網的建設有望自今年Q4起逐漸加速，真正從前期規劃走向實際落地，從而成為公司未來業績增長的重要新引擎。且考慮到在年報中公司已明確披露了全年歸母利潤增長30%-50%的業績目標區間且并無調整，以及正在執行的股權激勵計劃在業績層面的行權條件，我們對公司全年整體的高增長充滿信心。

投資建議：正式中標前暫不調整盈利預測，預計公司2019-2020年EPS分別為0.63元和0.87元，維持“買入-A”評級，6個月目標價20元。

國電南瑞

江西特高壓直流中標結果點評：十七億訂單落地，市占率大幅提升

事件：國網招標平臺發布了《2019年雅中-江西特高壓工程第一次設備招標采購推薦的中標候選人公示》，本次招標共計71.47億元，其中國電南瑞中標17.56億元，整體占比為24.6%。

本次中標候選人公示為今年三月份以來第三次特高壓直流招標情況，前兩次招標中，南瑞分別中標19.31億元、0.39億元，金額占比分別為12.6%/6.7%，本次南瑞中標金額占比大幅提升，主要原因系換流閥、直流保護系統從之前的50%左右提升至了100%，提升幅度超出預期。

本次南瑞所中標產品毛利率預計40%以上，將主要在2020及2021年兌現業績，合計增厚南瑞業績3.5億元-4億元(凈利率20%)，以2018年業績為基數，彈性為8.4%-9.6%。

預計下半年將有白鶴灘-江蘇、浙江兩條特高壓直流陸續招標，南瑞預計新增中標18-20億元，預計2018年批復的5條特高壓直流都將在2019年完成招標工作。預計2019年南瑞5條特高壓合計中標金額約為40-50億元，合計貢獻凈利潤8-10億元，以2018年業績為基數，彈性為19.2%-24.0%。

投資建議：我們判斷國電南瑞2019-2021年凈利潤分別為44.56、54.94、65.94億元，同比增速分別為7.1%、23.3%、20.0%。EPS分別為0.96、1.19、1.43元，對應2019年9月18日收盤價的PE分別為20.6、16.7、13.9倍，維持審慎增持評級。

風險提示：泛在電力物聯網投資不及預期、特高壓建設投資不及預期、宏觀經濟增速減緩的風險

眾合科技

環保平臺引入合作方，建議持續關注軌交業務

事件概述：浙江眾合科技股份有限公司為整合資源，提升公司價值，優化公司資產與業務結構，在堅持雙輪驅動主營戰略的前提下，結合環保業務行業特點和新趨勢，有針對性地實施差異化發展模式，實現環保業務的可持續發展，特別是做大做強水處理等相關細分板塊業務，擬在設立環保平臺公司——浙江眾合達康環境有限公司的基礎上，引入上海申能能創能源發展有限公司作為產業合作方，充分發揮上海申能能創及其股東方在能源及節能環保等產業的背景、渠道、資金實力等優勢資源與其開展股權、項目投資等多種形式的合作。雙方已就上述合作事項初步達成一致，并于2019年9月12日在董事會審議通過后簽署了《關于環保業務合作框架協議》。

股權合作模式分“三步走”，未來或實現環保業務股權出售。此次環保平臺引入長期產業發展合作方，合作方上海申能能創是，能集團的下屬子公司，通過股權、項目投資等多種形式展開。股權合作方是具體分為三個階段，第一階段中上海申能能創在2019年內收購眾合科技持有的標的公司40%的股權，成為標的公司的重要戰略性股東；第二階段中上海申能能創無條件享有在2020年繼續向眾合科技收購標的公司30%股權或放棄第二階段收購/全部收購(包括第一階段收購或后續階段收購)的自主選擇權；第三階段眾合科技有權要求上海申能能創在2021年向眾合科技收購標的公司不超過20%(含)的股權。

短期整合資源促進環保業務發展，中長期聚焦軌道交通主業。公司目前的業務內容主要分為軌道交通和節能環保兩部分，2019年上半年，公司水處理業務收入為2.47億元，占比總收入為23%，軌道交通信號系統和自動售檢票系統收入為6.7億元，占比總收入為64%。上海申能能創是申能集團下屬子公司，是此次眾合科技在環保板塊的合作方。申能集團目前擁有申能股份有限公司、上海燃氣集團、東方證券(SH600958)等十余家二級全資和控股子企業。近年來，申能集團大力推動能源產業鏈拓展，先后涉足節能環保、能源貿易、新能源創投基金等新業務領域，短期來看，本次引入產業發展合作方上海申能能創，有助于通過產業資源的整合，提升現有環保業務的盈利能力，特別是水處理等業務的產業規模和綜合競爭力。長期來看，公司或實現環保業務的出售，繼續聚焦軌道交通業務。城市軌道交通行業目前維持高景氣，十三五末期迎來通車高峰期，長期來看，城市軌道交通發展空間依舊廣闊，城市軌道交通信號系統伴隨城軌行業發展維持景氣。

盈利預測與投資評級：城市軌道交通行業維持景氣，公司智慧交通板塊業績向好；節能環保板塊業績穩健，引入長期產業發展合作方有助于提升現有環保業務的盈利能力，特別是水處理等業務的產業規模和綜合競爭力。相較于節能環保板塊，我們更建議投資者重點關注公司自研系統放量和毛利率提升。預計公司2019年-2021年的凈利潤為1.34/2.20/3.24億元，維持“增持”評級。

來源: 同花順金融研究中心

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拓展知識：