當(dāng)前成長(zhǎng)板塊情緒怎樣？后續(xù)如何看待？

1.根據(jù)股價(jià)與景氣度的背離程度和對(duì)后續(xù)景氣度確定性的判斷，前期我們主要篩選的是toG的方向：風(fēng)電、光伏儲(chǔ)能、軍工。

核心邏輯：①年度單位來(lái)看，景氣度決定超額收益。②每年4月底，年報(bào)一季報(bào)披露后，可以找出一些股價(jià)表現(xiàn)與一季報(bào)景氣度相背離的行業(yè)，背后原因是市場(chǎng)認(rèn)為一季報(bào)的景氣度在未來(lái)不能持續(xù)。③但是，我們想在其中篩選未來(lái)景氣度大概率可以持續(xù)的板塊，其股價(jià)大概率會(huì)進(jìn)行修復(fù)。

去年5月，按照這一套邏輯和方法，我們主要篩選出來(lái)的是半導(dǎo)體和軍工。今年5月，考慮到下半年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率的不確定性，按照此方法，我們主要篩選出來(lái)的是toG的板塊（與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)總需求關(guān)系不大，后續(xù)延續(xù)高景氣的確定性較高），比如軍工、光伏儲(chǔ)能、風(fēng)電（風(fēng)電屬于預(yù)計(jì)后續(xù)會(huì)改善）。這些板塊的股價(jià)都有明顯修復(fù)。但是這其中我們也落掉了近期政策密集落地的新能源車板塊。

2.以成交額占比（或者換手率）來(lái)衡量的成長(zhǎng)板塊情緒如何？

反彈至此，可以用成交額占比或者換手率來(lái)觀察下各個(gè)主要賽道的情緒演繹到什么程度了。一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)一個(gè)板塊的成交額占比或者換手率達(dá)到歷史經(jīng)驗(yàn)值的一個(gè)較高水平之后，會(huì)進(jìn)入一個(gè)板塊內(nèi)部情緒擴(kuò)散或者板塊整體沖刺的階段，后續(xù)換手率會(huì)逐步回落，對(duì)應(yīng)情緒降溫。當(dāng)成交額占比（或者換手率）較低的時(shí)候，是否可以作為買入條件取決于對(duì)未來(lái)產(chǎn)業(yè)周期的判斷。

目前來(lái)看，汽車、新能源車相對(duì)歷史位置的成交額占比最高，光伏和風(fēng)電次之。軍工和半導(dǎo)體的成交額占比目前位置仍然處于閾值下方，預(yù)計(jì)后續(xù)軍工和國(guó)產(chǎn)替代部分的半導(dǎo)體還有補(bǔ)漲機(jī)會(huì)。

3.如何看待科創(chuàng)板和半導(dǎo)體？

半導(dǎo)體板塊的成交額占比持續(xù)位于低位，不排除會(huì)有補(bǔ)漲，尤其是其中國(guó)產(chǎn)化替代的部分。但是，從趨勢(shì)角度來(lái)說(shuō)，底成交額占比的位置，能不能有大級(jí)別的機(jī)會(huì)，還取決于半導(dǎo)體周期的β。全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期和國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期，可以分別用全球和中國(guó)半導(dǎo)體銷售的同比增速來(lái)表征。

①美國(guó)的消費(fèi)周期，對(duì)全球和中國(guó)半導(dǎo)體周期都有顯著影響，很多消費(fèi)品需要芯片，都是半導(dǎo)體的下游。②中國(guó)的半導(dǎo)體周期與全球半導(dǎo)體周期基本同步，下行周期大約2年左右。

從股價(jià)表現(xiàn)上來(lái)看，美股的幾個(gè)TMT行業(yè)，在長(zhǎng)時(shí)間序列上，走勢(shì)與全球半導(dǎo)體銷售同比增速幾乎一致，時(shí)間序列上稍微領(lǐng)先。同樣，國(guó)內(nèi)的科創(chuàng)板（半導(dǎo)體占比較高），走勢(shì)與全球、中國(guó)的半導(dǎo)體銷售同比增速也幾乎一致，都在去年8月見(jiàn)到高點(diǎn)，目前周期下行不到一年。

若到年底再看，全球半導(dǎo)體銷售周期已經(jīng)下行一年半，距離2年的下行周期更進(jìn)一步，考慮到全球半導(dǎo)體周期與美國(guó)消費(fèi)增速的相關(guān)性，本次美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)大力度加息縮表后，如果導(dǎo)致美國(guó)消費(fèi)數(shù)據(jù)更快速度下行，不排除加快全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期的出清。同時(shí)，結(jié)合歷史上美股TMT板塊股價(jià)會(huì)一定程度領(lǐng)先于全球半導(dǎo)體周期，我們還是判斷今年年底、明年年初是布局科創(chuàng)板更好的階段，在此之前的機(jī)會(huì)更多是結(jié)構(gòu)性的，比如半導(dǎo)體的國(guó)產(chǎn)化替代。

4.成長(zhǎng)板塊中醫(yī)藥的性價(jià)比逐步凸顯，成長(zhǎng)板塊以外看好豬肉和消費(fèi)建材為代表的地產(chǎn)鏈。

經(jīng)過(guò)連續(xù)幾年的政策壓制，不管是估值還是機(jī)構(gòu)持倉(cāng)的角度，都顯示投資者對(duì)醫(yī)療服務(wù)、創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械等板塊預(yù)期已經(jīng)降到極低的位置。具體來(lái)說(shuō)，公募基金對(duì)醫(yī)藥板塊有很強(qiáng)的定價(jià)權(quán)，即公募加倉(cāng)，醫(yī)藥板塊當(dāng)季度就會(huì)取得超額收益，反之也是如此。而估值角度，由于新能源為代表的板塊估值提升較快，因此股債收益差處于-2X標(biāo)準(zhǔn)差的醫(yī)藥，性價(jià)比逐步提升。

其次，成長(zhǎng)板塊以外，近期我們主要推薦豬肉和消費(fèi)建材為代表的地產(chǎn)鏈，前者關(guān)注點(diǎn)是近期豬肉價(jià)格的快速上漲和在后續(xù)旺季豬價(jià)的上漲幅度，后者關(guān)注點(diǎn)是6月以來(lái)地產(chǎn)數(shù)據(jù)的邊際回暖和在后續(xù)改善的斜率。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)績(jī)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)外疫情風(fēng)險(xiǎn)。

天風(fēng)宏觀

風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)-擁擠度回歸中性

6月第4周各類資產(chǎn)表現(xiàn)：

6月第4周，美股指數(shù)多數(shù)上漲。Wind全A上漲了2.15％，成交額5.5萬(wàn)億元，日均成交額小幅下降。一級(jí)行業(yè)中，電力設(shè)備及新能源、汽車和國(guó)防軍工表現(xiàn)靠前；有色金屬、石油石化和煤炭等表現(xiàn)靠后。信用債指數(shù)上漲0.09％，國(guó)債指數(shù)下降0.05％。

7月第1周各大類資產(chǎn)性價(jià)比和交易機(jī)會(huì)評(píng)估：

權(quán)益——行業(yè)平均擁擠度回升至中性，進(jìn)入行業(yè)輪動(dòng)階段

債券——流動(dòng)性溢價(jià)和流動(dòng)性預(yù)期矛盾加劇

商品——油價(jià)大跌但仍有供給端支持，緊平衡未見(jiàn)緩解

匯率——美國(guó)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退之前，美元的強(qiáng)勢(shì)很難逆轉(zhuǎn)

海外——交易重心重新從緊縮轉(zhuǎn)向衰退

風(fēng)險(xiǎn)提示：出現(xiàn)致死率提升的新冠變種；經(jīng)濟(jì)增速回落超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期收緊

固定收益

維持對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的積極樂(lè)觀，6 月或仍處于重要窗口

本周權(quán)益市場(chǎng)延續(xù)上漲，主要股指成交額持續(xù)提升。權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)于預(yù)期如何理解？由于國(guó)內(nèi)整體基本面并無(wú)超預(yù)期利好；海外通脹、美聯(lián)儲(chǔ)加息壓力仍存，我們認(rèn)為本輪上漲并非基本面因素及其預(yù)期驅(qū)動(dòng)。

中期來(lái)看，在政策支持與經(jīng)濟(jì)底的預(yù)期下，下半年復(fù)蘇概率依然較大，基于改善的基本面疊加更寬的流動(dòng)性，權(quán)益市場(chǎng)下半年或應(yīng)好于3-4月較差預(yù)期對(duì)應(yīng)水平；短期來(lái)看，行情或仍集中于情緒博弈，在基本面修復(fù)斜率未超預(yù)期的背景下，不宜輕易轉(zhuǎn)為全面樂(lè)觀，但倉(cāng)位控制或可保持積極。

轉(zhuǎn)債角度，各平價(jià)估值近期恢復(fù)小幅上行。中短期而言，我們認(rèn)為不同平價(jià)轉(zhuǎn)債估值或維持高位震蕩，總體來(lái)看短期內(nèi)轉(zhuǎn)債估值可能類似弱化版的2021年下半年；長(zhǎng)期而言轉(zhuǎn)債估值或存在壓力，主要依據(jù)是下半年如復(fù)蘇確認(rèn)，資金面長(zhǎng)期存在收緊的傾向。

轉(zhuǎn)債交易規(guī)則再度向股票邁進(jìn)。交易所新版實(shí)施細(xì)則、適當(dāng)性管理的3點(diǎn)變化：參照股票的漲跌幅對(duì)轉(zhuǎn)債漲跌幅進(jìn)行限制；特定情形下披露轉(zhuǎn)債“龍虎榜”；投資者適當(dāng)性管理。總體來(lái)看一方面劍指轉(zhuǎn)債炒作資金，另一方面可保護(hù)不了解轉(zhuǎn)債炒作行情、處于信息劣勢(shì)的自然人投資者。我們可能在后市見(jiàn)到轉(zhuǎn)債市場(chǎng)成交額較快回落，但對(duì)絕大多數(shù)正常交易活動(dòng)可能無(wú)明顯影響。

需留意絕對(duì)收益還是高彈性是一個(gè)風(fēng)格問(wèn)題，而非轉(zhuǎn)債特性。我們認(rèn)為，轉(zhuǎn)債愈發(fā)不似“債性與股性的結(jié)合”，而更似“債性與股性的對(duì)立”；純低價(jià)策略不能開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)債的“潛力”；從另一個(gè)角度講，“雙低”組合表現(xiàn)好可能也并非由于其“低”，而是由于其轉(zhuǎn)股溢價(jià)率也不高（具備股性）。在進(jìn)攻行情下，僅僅“低”可能不是優(yōu)點(diǎn)。

策略方面，考慮幾個(gè)層面：

1）景氣賽道股有望隨權(quán)益情緒持續(xù)回暖而反彈。新能源、電子等板塊中長(zhǎng)期供求格局未改變，短期內(nèi)成長(zhǎng)賽道或權(quán)益情緒回暖而有良好表現(xiàn)，中期視角下需關(guān)注歷史估值水平，謹(jǐn)慎判斷向上空間。

2）市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖背景下，有自身反轉(zhuǎn)邏輯的行業(yè)依然相對(duì)安全。多個(gè)行業(yè)困境反轉(zhuǎn)邏輯有望迎來(lái)戴維斯雙擊，例如國(guó)內(nèi)疫情階段性好轉(zhuǎn)后消費(fèi)反轉(zhuǎn)預(yù)期、豬周期持續(xù)博弈、造紙產(chǎn)業(yè)成本高位震蕩后回落預(yù)期，以及俄烏沖突影響的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)等。

3）關(guān)注4月底以來(lái)彈性修復(fù)的“新晉偏股型”標(biāo)的。目前雙低組合可投性略有修復(fù)，且能夠跟隨大盤實(shí)現(xiàn)修復(fù)的標(biāo)的通常基本面并不很差；在較低價(jià)格的保護(hù)下，未來(lái)空間或依然較高。

建議關(guān)注華翔、牧原、旺能、祥鑫、潤(rùn)建、特一、通22、福能、華興、興業(yè)等相關(guān)標(biāo)的。風(fēng)險(xiǎn)提示：新冠疫情風(fēng)險(xiǎn)；海外緊縮超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；歐、亞地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；寬松政策效果不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；主體信用和舞弊等風(fēng)險(xiǎn)。

金融工程

量化擇時(shí)周報(bào)：中樞抬升，應(yīng)對(duì)不變

中樞抬升，應(yīng)對(duì)不變

上周周報(bào)提示：市場(chǎng)短期上升動(dòng)能仍然強(qiáng)勁，當(dāng)前建議利用短期均線進(jìn)行防守，在均線上方繼續(xù)持股，市場(chǎng)若跌破10日均線，調(diào)整結(jié)構(gòu)或降低倉(cāng)位。最終市場(chǎng)繼續(xù)沿10日均線上行，wind全A上漲2.15％。市值維度上，上周代表小市值股票的國(guó)證2000指數(shù)上漲2.67％；中盤股中證500上漲0.82％，滬深300上漲1.99％，上證50上漲1.31％，創(chuàng)業(yè)板指上漲6.29％；上周中信一級(jí)行業(yè)中，電力設(shè)備新能源和汽車領(lǐng)漲，電力設(shè)備新能源漲幅7.86％；煤炭與石油石化繼續(xù)調(diào)整，煤炭周下跌5.79％。上周成交活躍度上，家電和機(jī)械資金持續(xù)流入明顯。

從擇時(shí)體系來(lái)看，我們定義的用來(lái)區(qū)別市場(chǎng)整體環(huán)境的wind全A長(zhǎng)期均線（120日）和短期均線（20日）的距離繼續(xù)收窄，最新數(shù)據(jù)顯示20日線收于5041點(diǎn)，120日線收于5193點(diǎn)，短期均線位于長(zhǎng)線均線之下，兩線距離由上周的-5.43％變化至-2.93％，均線距離的絕對(duì)值開(kāi)始小于3％的閾值，市場(chǎng)處于典型的震蕩格局，但震蕩下沿開(kāi)始明顯抬升，從我們的框架，震蕩的下沿由之前的最低點(diǎn)抬升至上證3150點(diǎn)，形成新的震蕩中樞。

市場(chǎng)進(jìn)入底部震蕩格局，核心的觀察變量為風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化。短期而言，宏觀方面，下周進(jìn)入宏觀事件的真空期，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望提升；價(jià)量方面，當(dāng)前反彈突破半年線和3月市場(chǎng)的上軌，同時(shí)交易量并未明顯放大，說(shuō)明市場(chǎng)繼續(xù)上行的阻力有限，上升動(dòng)能仍然強(qiáng)勁，當(dāng)前建議繼續(xù)利用短期均線進(jìn)行應(yīng)對(duì)，在均線上方繼續(xù)持股，市場(chǎng)若跌破10日均線，調(diào)整結(jié)構(gòu)或降低倉(cāng)位。

行業(yè)模型主要結(jié)論，在考慮了海外利率的變化情況，天風(fēng)量化two-beta中期行業(yè)選擇模型信號(hào)數(shù)據(jù)顯示，6月模型結(jié)論顯示利率處于我們定義的上行階段，經(jīng)濟(jì)處于我們定義的下行階段，行業(yè)配置建議關(guān)注周期下游和消費(fèi)；根據(jù)分析師盈利預(yù)測(cè)景氣度（邊際變化和絕對(duì)幅度）情況，排名靠前的行業(yè)為煤炭、光伏、油氣開(kāi)采以及稀有金屬和養(yǎng)殖；因此，綜合板塊和景氣度，繼續(xù)重點(diǎn)配置汽車、家電、鋰礦以及光伏、煤炭；主題上重點(diǎn)關(guān)注電池30ETF（159757），上周繼續(xù)大漲超6％；寬基指數(shù)上，繼續(xù)重點(diǎn)關(guān)注科創(chuàng)ETF（588050）。

從估值指標(biāo)來(lái)看，wind全A指數(shù)PE位于50分位點(diǎn)，屬于中等水平，PB位于25分位點(diǎn)，屬于偏低水平，結(jié)合短期趨勢(shì)判斷，根據(jù)我們的倉(cāng)位管理模型，當(dāng)前以wind全A為股票配置主體的絕對(duì)收益產(chǎn)品建議倉(cāng)位60％。

擇時(shí)體系信號(hào)顯示，均線距離為-2.93％，均線距離的絕對(duì)值開(kāi)始小于3％的閾值，市場(chǎng)處于典型的震蕩格局，震蕩下沿開(kāi)始明顯抬升，從我們的框架，震蕩的下沿由之前的最低點(diǎn)抬升至上證3150點(diǎn)，形成新的震蕩中樞。市場(chǎng)進(jìn)入震蕩格局，核心的觀察變量為風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化。短期而言，宏觀方面，下周進(jìn)入宏觀事件的真空期，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望提升；價(jià)量方面，當(dāng)前反彈突破半年線和3月市場(chǎng)的上軌，同時(shí)交易量并未明顯放大，說(shuō)明市場(chǎng)繼續(xù)上行的阻力有限，上升動(dòng)能仍然強(qiáng)勁，當(dāng)前建議繼續(xù)利用短期均線進(jìn)行應(yīng)對(duì)，在均線上方繼續(xù)持股，市場(chǎng)若跌破10日均線，調(diào)整結(jié)構(gòu)或降低倉(cāng)位。6月模型板塊配置建議關(guān)注周期下游和消費(fèi)；根據(jù)分析師盈利預(yù)測(cè)景氣度（邊際變化和絕對(duì)幅度）情況，排名靠前的行業(yè)為煤炭、光伏、油氣開(kāi)采以及稀有金屬和養(yǎng)殖；因此，綜合板塊和景氣度，繼續(xù)重點(diǎn)配置汽車、家電、鋰礦以及光伏、煤炭；ETF主題上重點(diǎn)關(guān)注電池30ETF（159757）；寬基指數(shù)上，繼續(xù)重點(diǎn)關(guān)注科創(chuàng)ETF（588050）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)環(huán)境變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，模型基于歷史數(shù)據(jù)。

電子

7月金股：立訊精密

事件：公司發(fā)布21年年報(bào)，21年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1539.46億元，yoy+66.43％，歸母凈利潤(rùn)70.71億元，yoy-2.14％，扣非歸母凈利潤(rùn)60.16億元，yoy-1.20％。公司同時(shí)發(fā)布22年一季報(bào)，22Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收416.00億元，yoy+97.91％，qoq-42.96％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.03億元，yoy+33.63％，qoq-24.26％，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)15.24億元，yoy+30.56％，qoq-24.62％。

點(diǎn)評(píng)：并表立鎧精密（鹽城）21年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入高增長(zhǎng)，利潤(rùn)受原材料物流價(jià)格上漲+新業(yè)務(wù)投入影響+智能聲學(xué)穿戴需求疲軟拖累。21年全年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1539.46億元，yoy+66.43％，歸母凈利潤(rùn)70.71億元，yoy-2.14％，扣非歸母凈利潤(rùn)60.16億元，yoy-1.20％。21年全年毛利率為12.28％，yoy-5.81pct，凈利率為5.08％，yoy-3.02pct。對(duì)應(yīng)21Q4單季度，21Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收729.34億元，yoy+121.19％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.81億元，yoy-6.48％，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)20.21億元，yoy+7.64％，對(duì)應(yīng)毛利率8.01％，yoy-6.98pct，qoq-7.99pct，凈利率為3.68％，yoy-4.4pct，qoq-1.71pct。21年并表立鎧精密（鹽城）對(duì)營(yíng)收增長(zhǎng)有較大貢獻(xiàn)，21年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收497億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)10.9億元，對(duì)應(yīng)凈利率為2.2％，主要是由于新收購(gòu)的立鎧精密產(chǎn)品前期投入較大、產(chǎn)品成本結(jié)構(gòu)中物料占比高。同時(shí)全球缺芯背景下原材料價(jià)格及物流運(yùn)輸成本上漲+智能聲學(xué)可穿戴產(chǎn)品需求階段性承壓等因素對(duì)于公司毛利率也形成一定拖累。分行業(yè)來(lái)看，21年電腦互聯(lián)產(chǎn)品及精密組件、汽車互聯(lián)產(chǎn)品及精密組件、通訊互聯(lián)產(chǎn)品及精密組件、消費(fèi)性電子、其他連接器及其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收78.57/41.43/32.69/1346.38/40.39億元，yoy+123.11％/+45.66％/+44.32％/+64.56％/+96.82％，占營(yíng)收的比重為5.1％/2.69％/2.12％/87.46％/2.62％，毛利率為19.86％/16.11％/17.41％/11.36％/19.84％，yoy-1.59pct/-0.41pct/-2.32pct/-6.49pct/-2.49pct。2021年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.51％/2.43％/4.31％/0.36％，yoy-0.00pct/-0.23pct/-1.90pct/-0.62pct。

一季報(bào)超預(yù)期，毛利率環(huán)比有所改善，凈利潤(rùn)增速高于前期預(yù)告值25％~30％。公司22Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收416.00億元，yoy+97.91％，qoq-42.96％。一季度國(guó)內(nèi)外疫情使貨物通關(guān)速度下降、部分物料供應(yīng)商停產(chǎn)、運(yùn)輸能力下降，影響物流交付及收入確認(rèn)，對(duì)收入增速有一定影響，但同比仍保持高增速。利潤(rùn)端，一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.03億元，yoy+33.63％，qoq-24.26％，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)15.24億元，yoy+30.56％，qoq-24.62％。一季度毛利率為11.8％，yoy-5.0pct，qoq+3.8pct，凈利率為5.0％，yoy-1.5pct，qoq+1.3pct，毛利率受上游材料短缺成本上漲+運(yùn)輸成本上漲+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響同比下降，但環(huán)比有所改善。22Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.51％/2.01％/4.06％/0.35％，yoy-0.32pct/-0.46pct/-2.42pct/+0.10pct，整體費(fèi)用率下降，效率提升。

堅(jiān)定看好公司作為消費(fèi)電子龍頭“零部件-模組-整機(jī)”供應(yīng)鏈垂直整合戰(zhàn)略持續(xù)強(qiáng)化+汽車業(yè)務(wù)布局深遠(yuǎn)，充分受益于汽車電動(dòng)化智能化+積極擴(kuò)產(chǎn)：

公司汽車業(yè)務(wù)產(chǎn)品布局包括線束，連接系統(tǒng)，新能源（PDU、BDU、逆變器等），智能網(wǎng)聯(lián)（路測(cè)單元、車載通訊單元），智能駕艙（域控制器、信息娛樂(lè)系統(tǒng)、多媒體儀表）以及智能制造。線束、連接器產(chǎn)品等將充分受益于智能化、電動(dòng)化帶來(lái)的市場(chǎng)擴(kuò)容+國(guó)內(nèi)新能源車企崛起有望優(yōu)先配套國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈+公司前瞻布局高壓、高速、新能源產(chǎn)品，已經(jīng)導(dǎo)入北美新能源品牌客戶，國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力等新能源車企+公司積極擴(kuò)產(chǎn)新能源汽車、智能汽車連接產(chǎn)品；集團(tuán)業(yè)務(wù)協(xié)同+積極對(duì)外合作，汽車業(yè)務(wù)長(zhǎng)期成長(zhǎng)性充足。集團(tuán)汽車業(yè)務(wù)（立勝布局智能座艙+自動(dòng)駕駛，立景創(chuàng)新具備車載攝像頭模組資質(zhì)）深度協(xié)同+公司積極對(duì)外合作（合作奇瑞賦能整車制造、合作速騰聚創(chuàng)布局激光雷達(dá)）雙重驅(qū)動(dòng)下，公司汽車業(yè)務(wù)將迎發(fā)展新機(jī)遇，做大做強(qiáng)可期。合資奇瑞+控股股東100億收購(gòu)奇瑞20％股份，開(kāi)拓整車odm模式，汽車新平臺(tái)確立；

大客戶品類擴(kuò)張+份額提升支撐公司傳統(tǒng)消費(fèi)電子業(yè)務(wù)成長(zhǎng)，持續(xù)看好公司“零部件-模組-整機(jī)”供應(yīng)鏈垂直整合戰(zhàn)略。1.零部件：收購(gòu)日鎧電腦完善結(jié)構(gòu)件布局，機(jī)光聲電一體化布局全面滲透；2.SiP：產(chǎn)品端整體表現(xiàn)成熟，已實(shí)現(xiàn)在智能健康可穿戴產(chǎn)品端布局的全覆蓋，短期內(nèi)拓展智能聲學(xué)可穿戴產(chǎn)品及周邊功能模塊，未來(lái)長(zhǎng)期將朝芯片/半導(dǎo)體模塊封裝方向發(fā)展，SIP自給率提高有助于提升公司組裝毛利率；3.光學(xué)：立景創(chuàng)新收購(gòu)高偉電子切入前攝模組環(huán)節(jié)（體外），協(xié)同光寶光學(xué)實(shí)力進(jìn)一步增強(qiáng)；4.組裝：收購(gòu)緯創(chuàng)切入iphone組裝（體外）、承接臺(tái)廠份額applewatch組裝份額提升。

投資建議：維持22、23年?duì)I收2127/2765億元，yoy+38％/+30％，凈利潤(rùn)105/149億元，yoy+49％/+41％的盈利預(yù)測(cè)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響不及預(yù)期、汽車電動(dòng)化/智能化發(fā)展不及預(yù)期、國(guó)產(chǎn)配套不及預(yù)期、蘋(píng)果AR新品發(fā)布不及預(yù)期、公司份額提升不及預(yù)期、中美貿(mào)易摩擦、消費(fèi)電子銷量、asp不及預(yù)期

通信

7月金股1：中際旭創(chuàng)

事件：

近期Dell’Oro發(fā)布最新報(bào)告，2022年一季度，全球數(shù)通交換機(jī)銷售額同比增長(zhǎng)16％，與歷史新高僅相差2％。其中400G交換機(jī)出貨量超過(guò)了80萬(wàn)端口，且預(yù)計(jì)今年400G交換機(jī)端口的增長(zhǎng)將持續(xù)加速。數(shù)通交換機(jī)端口與數(shù)通高速光模塊需求密切相關(guān)，數(shù)通行業(yè)需求高景氣態(tài)勢(shì)有望得到持續(xù)驗(yàn)證。

我們點(diǎn)評(píng)如下：

行業(yè)角度看，全球光模塊市場(chǎng)未來(lái)5年保持14％年復(fù)合增長(zhǎng)，數(shù)通市場(chǎng)復(fù)合增速預(yù)計(jì)更高。公司全球光模塊市場(chǎng)份額進(jìn)一步提升，高速數(shù)通光模塊龍頭地位突出，重點(diǎn)受益行業(yè)高景氣。

根據(jù)Lightcounting預(yù)測(cè)，光模塊市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2026年達(dá)到176億美元，5年復(fù)合增速14％。從結(jié)構(gòu)上看，隨著社會(huì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，AI、AR/VR等新技術(shù)驅(qū)動(dòng)算力和流量的持續(xù)成長(zhǎng)，數(shù)通光模塊需求增速有望超越行業(yè)平均水平。公司全球市場(chǎng)份額進(jìn)一步提升，21年公司位居全球光模塊市場(chǎng)份額并列第一，且在前十大廠商中市場(chǎng)份額提升最多。800G等新產(chǎn)品再次占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，龍頭地位有望持續(xù)鞏固，重點(diǎn)受益行業(yè)高景氣。

公司層面看，行業(yè)高景氣推動(dòng)季度收入有望持續(xù)成長(zhǎng)。

公司21Q4收入23.73億同比增長(zhǎng)28.7％創(chuàng)歷史新高，22Q1收入20.89億同比增長(zhǎng)41.9％也創(chuàng)一季度歷史新高。收入的良好增長(zhǎng)來(lái)源于：1）云廠商增加資本開(kāi)支和批量部署200G/400G高速光模塊；2）國(guó)內(nèi)千兆寬帶建設(shè)，帶動(dòng)子公司儲(chǔ)翰營(yíng)收、凈利潤(rùn)創(chuàng)新高。22年一季度公司200G/400G高端數(shù)通光模塊需求持續(xù)旺盛，800G等下一代產(chǎn)品有望逐步上量，推動(dòng)公司業(yè)績(jī)的持續(xù)快速成長(zhǎng)。

毛利率持續(xù)改善，規(guī)模優(yōu)勢(shì)-成本優(yōu)勢(shì)持續(xù)鞏固公司龍頭地位。

2021年公司整體光模塊毛利率26.26％，同比提升0.63個(gè)百分點(diǎn)，單季度來(lái)看，21Q4毛利率28.11％創(chuàng)近年來(lái)最佳水平，22Q1毛利率26.28％同比也提升了1.17個(gè)百分點(diǎn)。公司領(lǐng)先的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、工藝良率優(yōu)勢(shì)等有效保證了公司制造和采購(gòu)成本優(yōu)勢(shì)，疊加新產(chǎn)品上量帶來(lái)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，推動(dòng)公司整體盈利能力不斷優(yōu)化，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不斷強(qiáng)化。

投資建議與盈利預(yù)測(cè)

公司是全球高端光模塊龍頭，200G/400G需求量顯著增長(zhǎng)，800G繼續(xù)占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，全球市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，長(zhǎng)期受益流量的持續(xù)成長(zhǎng)。進(jìn)一步拓展激光雷達(dá)等新方向，打開(kāi)更大成長(zhǎng)空間。由于行業(yè)景氣度超預(yù)期，預(yù)計(jì)公司22年歸母凈利潤(rùn)11.7億元，調(diào)整23-24年利潤(rùn)預(yù)期分別由14.4、17.7億元，至15.0、18.5億元，對(duì)應(yīng)22年23倍、23年18倍市盈率，重申“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求低預(yù)期，全球疫情影響超預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)

7月金股2：創(chuàng)維數(shù)字

事件：中國(guó)移動(dòng)2022至2023年智能家庭網(wǎng)關(guān)產(chǎn)品集中采購(gòu)（第一批次）分別于5月11日與5月25日落地，創(chuàng)維數(shù)字中標(biāo)份額較去年提升。

千兆寬帶業(yè)務(wù)高景氣，龍頭廠商份額提升

千兆時(shí)代已至，運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)關(guān)產(chǎn)品采購(gòu)大概率量?jī)r(jià)齊升。中國(guó)移動(dòng)2022年至2023年智能家庭網(wǎng)關(guān)產(chǎn)品集中采購(gòu)（第一批次）落地，其中GPON產(chǎn)品采購(gòu)2095萬(wàn)臺(tái)，10GGPON產(chǎn)品采購(gòu)535萬(wàn)臺(tái)。創(chuàng)維數(shù)字GPON合計(jì)中標(biāo)352萬(wàn)臺(tái)，份額為16.8％；10GGPON合計(jì)中標(biāo)100.6萬(wàn)臺(tái)，份額為18.8％。較去年（2020-2021年）相比份額顯著提升。

此外，10GGPON高端產(chǎn)品中標(biāo)廠商數(shù)量?jī)H4-6名，相比GPON中標(biāo)廠商數(shù)量（8名）有所縮減。我們判斷，未來(lái)網(wǎng)關(guān)產(chǎn)品由GPON向10GPON逐步升級(jí)，行業(yè)集中度有望提升，頭部企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力愈發(fā)凸顯。公司分別以第3名和第2名中標(biāo)10GGPON-WIFI6及10GGPON-無(wú)WiFi高端產(chǎn)品，份額分別高達(dá)17.39％及23％，彰顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

機(jī)頂盒主業(yè)回暖，8K超高清成為趨勢(shì)

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)：數(shù)字經(jīng)濟(jì)建設(shè)推動(dòng)高新視頻產(chǎn)業(yè)鏈加快成熟。三大通信運(yùn)營(yíng)商機(jī)頂盒由高清向智能及P60的升級(jí)，由之前單純的視頻業(yè)務(wù)到目前豐富多彩的內(nèi)容、云游戲、VR等多功能業(yè)務(wù)于一體，公司于國(guó)內(nèi)三大通信運(yùn)營(yíng)商機(jī)頂盒的集采及銷售實(shí)現(xiàn)了新的突破。海外市場(chǎng)，公司結(jié)合本地化團(tuán)隊(duì)及境外生產(chǎn)、交付，尤其拉美、中東、印度、歐洲等市場(chǎng)的大幅增長(zhǎng)，克服諸多不利因素，使海外業(yè)務(wù)保持了增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

VR硬件設(shè)備實(shí)力強(qiáng)，發(fā)展?jié)摿κ?/p>

作為稀缺VR設(shè)備A股標(biāo)的，公司具備7年以上VR硬件產(chǎn)品及行業(yè)解決方案研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，已量產(chǎn)多款VR頭戴顯示設(shè)備產(chǎn)品。公司具備超短焦光學(xué)技術(shù)優(yōu)勢(shì)及多個(gè)軟件算法專利，業(yè)務(wù)潛力十足。

海外市場(chǎng)，公司VR產(chǎn)品在美國(guó)、日本、韓國(guó)、歐盟等國(guó)家和地區(qū)已實(shí)現(xiàn)銷售。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司在醫(yī)療探視領(lǐng)域布局較早，有一定的先發(fā)及比較優(yōu)勢(shì)；在教育領(lǐng)域與國(guó)內(nèi)教育內(nèi)容伙伴合作推出解決方案，也實(shí)現(xiàn)了持續(xù)的出貨銷售。

投資建議：在深耕主業(yè)的基礎(chǔ)上，公司發(fā)力VR領(lǐng)域，產(chǎn)品參數(shù)比肩頭部產(chǎn)品，價(jià)格具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。此外，公司前瞻布局汽車電子，中控屏、液晶儀表有望伴隨行業(yè)量?jī)r(jià)齊升趨勢(shì)，為公司帶來(lái)業(yè)績(jī)新增長(zhǎng)點(diǎn)。我們預(yù)測(cè)公司22-24年的凈利潤(rùn)分別為7.82億元、10.04億元和12.63億元，對(duì)應(yīng)PE分別為20/16/13倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：Wi-Fi6推進(jìn)不及預(yù)期；上游芯片、原材料漲價(jià)影響盈利能力；汽車訂單執(zhí)行進(jìn)度低于預(yù)期；VR行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期。

7月金股3：中興通訊

事件：

Dell'Oro最新數(shù)據(jù)顯示，2022年第一季度全球電信設(shè)備市場(chǎng)同比增長(zhǎng)4％-5％。Top7供應(yīng)商占據(jù)約80％市場(chǎng)份額，中興通訊2022年一季度市場(chǎng)份額達(dá)到接近12％，較2018年上升了約4個(gè)百分點(diǎn)。

近日中興通訊與泰國(guó)第一大移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商AIS在泰國(guó)曼谷簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，支持AIS升級(jí)5G等重要技術(shù)。此前AIS計(jì)劃將資本開(kāi)支從2021年的250億泰銖提升到2022年的300-350億泰銖（約合57.72-67.34億人民幣）。

我們點(diǎn)評(píng)如下：

全球電信設(shè)備市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，中興通訊全球市場(chǎng)份額持續(xù)提升，核心競(jìng)爭(zhēng)力突出，運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)有望持續(xù)穩(wěn)健成長(zhǎng)。

全球電信設(shè)備市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，區(qū)域市場(chǎng)上看，北美地區(qū)同比增長(zhǎng)13％，歐洲、中東及非洲（EMEA）地區(qū)中等個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，抵消了亞太地區(qū)疲軟的發(fā)展趨勢(shì)。22Q1整體電信設(shè)備市場(chǎng)同比增長(zhǎng)4％-5％，主要源于有線相關(guān)設(shè)備的強(qiáng)勁需求和無(wú)線設(shè)備市場(chǎng)方面的溫和增長(zhǎng)。中興通訊深度參與全球4G/5G網(wǎng)絡(luò)以及寬帶網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，在全球電信設(shè)備市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，在連續(xù)三年的份額穩(wěn)步增長(zhǎng)后，22Q1中興全球份額達(dá)到接近12％，較2018年上升了約4個(gè)百分點(diǎn)，海外重要運(yùn)營(yíng)商5G網(wǎng)絡(luò)升級(jí)合作逐步落地，反映出公司不斷增強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)穩(wěn)定成長(zhǎng)，奠定整體業(yè)務(wù)長(zhǎng)期成長(zhǎng)基礎(chǔ)。

運(yùn)營(yíng)商第一成長(zhǎng)曲線之外，消費(fèi)者和政企業(yè)務(wù)看點(diǎn)眾多，成長(zhǎng)邏輯不斷兌現(xiàn)，第二成長(zhǎng)曲線拉動(dòng)公司收入加速成長(zhǎng)。

1）消費(fèi)者業(yè)務(wù)持續(xù)放量，22Q1海外消費(fèi)者營(yíng)收同比增長(zhǎng)近30％，近期公司在移動(dòng)10GPON招標(biāo)份額第一，家庭智能終端等產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力突出；2）發(fā)力服務(wù)器及存儲(chǔ)、汽車電子、數(shù)字能源等業(yè)務(wù)在內(nèi)的“第二曲線”布局，近期公司在電信22-23年服務(wù)器集采數(shù)個(gè)標(biāo)包份額均位列前二、聯(lián)通22年云服務(wù)器集采32億大標(biāo)份額第一、移動(dòng)21-22年高端路由器交換機(jī)多個(gè)標(biāo)包份額前二，政企和消費(fèi)者業(yè)務(wù)成長(zhǎng)邏輯不斷兌現(xiàn)。汽車電子立足GoldenOS操作系統(tǒng)、車規(guī)級(jí)芯片、計(jì)算平臺(tái)等底層核心能力，有望逐步建設(shè)汽車生態(tài)，期待未來(lái)汽車電子項(xiàng)目持續(xù)落地。

盈利能力持續(xù)改善不斷印證，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)體現(xiàn)。

22Q1公司整體毛利率37.78％，同比提升2.34個(gè)百分點(diǎn)。運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律上看，公司5G設(shè)備等毛利率有望持續(xù)提升。政企、消費(fèi)者業(yè)務(wù)收入規(guī)模快速增長(zhǎng)，成本也有望進(jìn)一步攤薄。收入和毛利絕對(duì)額的增長(zhǎng)之下，費(fèi)用偏剛性，規(guī)模效應(yīng)有望持續(xù)顯現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)有望持續(xù)快速增長(zhǎng)，22Q1扣非凈利潤(rùn)創(chuàng)歷史新高，業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性不斷印證，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)體現(xiàn)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：

2022年是公司戰(zhàn)略超越期的開(kāi)啟之年，公司1）運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力突出，全球份額有望持續(xù)提升；2）政企業(yè)務(wù)加大IT、5G行業(yè)應(yīng)用、汽車電子等拓展，打造第二增長(zhǎng)曲線；3）消費(fèi)者業(yè)務(wù)品牌、渠道和產(chǎn)品建設(shè)成效顯著。收入和毛利絕對(duì)額的增長(zhǎng)之下，費(fèi)用偏剛性，規(guī)模效應(yīng)有望持續(xù)顯現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)有望持續(xù)快速增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)22-24年歸母凈利潤(rùn)90、110、128億元，對(duì)應(yīng)22年13倍、23年11倍市盈率，重申“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支低于預(yù)期，全球疫情影響超預(yù)期，新業(yè)務(wù)進(jìn)展慢于預(yù)期，國(guó)際政治因素風(fēng)險(xiǎn)

7月金股4：潤(rùn)建股份

事件：

公司近期公告1）與南寧高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員會(huì)簽訂《整區(qū)屋頂分布式光伏發(fā)電項(xiàng)目投資開(kāi)發(fā)協(xié)議》，預(yù)計(jì)項(xiàng)目總?cè)萘亢嫌?jì)約100MW，總投資開(kāi)發(fā)金額約4億元。2）公司中標(biāo)公示《山東移動(dòng)2022-2023年基站光伏發(fā)電改造采購(gòu)項(xiàng)目》，為山東移動(dòng)2778個(gè)基站加裝光伏發(fā)電設(shè)施，所發(fā)電能優(yōu)先基站自用實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)商節(jié)能降耗目標(biāo)，協(xié)議電價(jià)0.5456元/度。

我們點(diǎn)評(píng)如下：

公司重點(diǎn)拓展的能源網(wǎng)絡(luò)管維快速發(fā)展，分布式光伏、地面光伏、風(fēng)電、儲(chǔ)能等各種業(yè)務(wù)模式齊全，在手訂單充足，有望持續(xù)高速成長(zhǎng)。

能源網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)是公司業(yè)務(wù)拓展的重點(diǎn)方向之一，雙碳戰(zhàn)略下行業(yè)需求旺盛，公司“風(fēng)光儲(chǔ)”在手訂單充足，此次整區(qū)分布式光伏訂單落地后，已公告風(fēng)光儲(chǔ)開(kāi)發(fā)規(guī)模合計(jì)超過(guò)2GW，總投資規(guī)模超過(guò)135億元。前期公司陸續(xù)公告簽訂：

1）南寧市良慶區(qū)風(fēng)電、儲(chǔ)能、地面及分布式光伏框架協(xié)議，總?cè)萘考s550MW，總投資開(kāi)發(fā)金額約34億元；2）桂林市永福縣分散式新能源發(fā)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)協(xié)議，總?cè)萘考s900MW，總投資開(kāi)發(fā)金額約58億元；3）多區(qū)域多個(gè)新能源網(wǎng)絡(luò)管維訂單合計(jì)金額1.02億元；3）廣西來(lái)賓合山市新能源發(fā)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)投資協(xié)議，總?cè)萘考s200MW，預(yù)計(jì)總開(kāi)發(fā)投資金額20億元；4）桂林市永福縣整縣屋頂分布式光伏發(fā)電項(xiàng)目，總?cè)萘考s40.9萬(wàn)千瓦，預(yù)計(jì)總開(kāi)發(fā)投資金額18.06億元。雙碳戰(zhàn)略下，公司能源網(wǎng)絡(luò)重要項(xiàng)目訂單持續(xù)落地，中標(biāo)項(xiàng)目從分布式光伏進(jìn)一步向地面光伏、風(fēng)電等拓展，體現(xiàn)出公司技術(shù)和市場(chǎng)拓展能力，以及客戶對(duì)公司技術(shù)實(shí)力、綜合服務(wù)能力等多方面的認(rèn)可。公司品牌知名度和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不斷強(qiáng)化，新能源管維業(yè)務(wù)未來(lái)持續(xù)快速發(fā)展可期。

通信+新能源業(yè)務(wù)模式快速拓展，通信管維業(yè)務(wù)品類持續(xù)擴(kuò)張，龍頭地位穩(wěn)固，未來(lái)成長(zhǎng)動(dòng)力十足。

公司通信+新能源領(lǐng)域快速拓展，預(yù)中標(biāo)中國(guó)移動(dòng)山東基站光伏發(fā)電項(xiàng)目，以及中標(biāo)中國(guó)鐵塔陜西分公司22-25年度綜合代維服務(wù)1.85億元項(xiàng)目（服務(wù)內(nèi)容除傳統(tǒng)基站機(jī)房代維外，也包括發(fā)電服務(wù)）。運(yùn)營(yíng)商節(jié)能降耗大背景下，基站+新能源模式有望快速?gòu)?fù)制推廣，全國(guó)拓展?jié)撛诳臻g很大，標(biāo)桿項(xiàng)目全國(guó)快速?gòu)?fù)制，有望推動(dòng)公司整體業(yè)務(wù)持續(xù)成長(zhǎng)。公司通信管維龍頭地位穩(wěn)固，市場(chǎng)份額有望持續(xù)提升（如中國(guó)鐵塔陜西分公司22-25年度綜合代維項(xiàng)目，公司中標(biāo)總份額同比提升超過(guò)70％），新能源業(yè)務(wù)高速拓展，品牌形象、技術(shù)實(shí)力突出，未來(lái)有望在通信+新能源領(lǐng)域繼續(xù)重點(diǎn)發(fā)展，新品類進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)價(jià)值量，推動(dòng)通信傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

受益產(chǎn)業(yè)數(shù)字化和東數(shù)西算，重點(diǎn)拓展的信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)有望高速增長(zhǎng)。

數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代，產(chǎn)業(yè)數(shù)字化成長(zhǎng)空間廣闊。公司聚焦平安中國(guó)、教育強(qiáng)國(guó)、鄉(xiāng)村振興等領(lǐng)域，自主研發(fā)一系列數(shù)字化服務(wù)產(chǎn)品，疊加IDC全生命周期服務(wù)，以及公司在廣西南寧自建的五象云谷云計(jì)算數(shù)據(jù)中心逐步投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，公司信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)多點(diǎn)開(kāi)花，有望持續(xù)高速增長(zhǎng)。

重申公司核心發(fā)展邏輯：

公司作為民營(yíng)通信網(wǎng)絡(luò)管維龍頭，市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，龍頭地位穩(wěn)固，長(zhǎng)期業(yè)務(wù)發(fā)展基本盤穩(wěn)健。圍繞公司的技術(shù)儲(chǔ)備、客戶關(guān)系、深度覆蓋的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、強(qiáng)大的研發(fā)創(chuàng)新能力核心優(yōu)勢(shì)，重點(diǎn)拓展能源網(wǎng)絡(luò)、信息網(wǎng)絡(luò)管維等業(yè)務(wù)布局，在手訂單充足，推動(dòng)公司未來(lái)三年收入復(fù)合增速有望超過(guò)30％。由于公司訂單落地超預(yù)期，上調(diào)公司22-24年歸母凈利潤(rùn)分別由4.9、6.5、8.7億元，至5.0、7.0、9.9億元，對(duì)應(yīng)22-23年17倍、12倍市盈率，重申“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求低預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)超預(yù)期，合同無(wú)法如期履行的風(fēng)險(xiǎn)，部分項(xiàng)目尚處于公示期能否最終簽署正式合同存在一定不確定性

7月金股5：億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)

事件

公司發(fā)布2021年年報(bào)及2022年一季報(bào)，截至2021年年底，公司實(shí)現(xiàn)收入36.84億元，同比增長(zhǎng)33.76％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.16億元，同比增長(zhǎng)26.38％，扣非后實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)增速28.09％。截至2022年一季度，公司實(shí)現(xiàn)收入10.41億元，同比增長(zhǎng)40.10％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.87億元，同比增長(zhǎng)30.05％，扣非后實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)37.72％，盈利能力逐步恢復(fù)。

公司持續(xù)強(qiáng)化產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，各項(xiàng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)

公司自01年成立以來(lái)，持續(xù)聚焦深耕企業(yè)通信領(lǐng)域，面向全球企業(yè)用戶提供統(tǒng)一通信解決方案。業(yè)務(wù)從桌面通信終端到智慧會(huì)議室再到云辦公終端，以智能硬件終端對(duì)應(yīng)不同的細(xì)分場(chǎng)景，滿足企業(yè)用戶個(gè)人桌面辦公、會(huì)議室辦公、個(gè)人遠(yuǎn)程移動(dòng)辦公三類場(chǎng)景的通信需求，以系統(tǒng)平臺(tái)提供優(yōu)質(zhì)的使用體驗(yàn)，形成了不同辦公場(chǎng)景下的智能硬件終端與系統(tǒng)平臺(tái)相適配的企業(yè)通信解決方案。

回顧2021年，公司各業(yè)務(wù)情況如下：

桌面通信終端業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)收入25.47億元，同比增長(zhǎng)21.22％，毛利率為62.40％，較上年同期略微下滑3.43個(gè)百分點(diǎn)。

視頻會(huì)議業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)收入9.13億元，同比增長(zhǎng)72.77％，占比由2020年的19.2％提升至24.8％，毛利率為62.27％，較上年同期下滑了7.21個(gè)百分點(diǎn)。

云辦公終端業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)收入2.21億元，同比增長(zhǎng)80.35％，收入占比進(jìn)一步提升至6.0％。

三項(xiàng)費(fèi)用率表現(xiàn)優(yōu)異，研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)，為公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力打下基礎(chǔ)

截至2021年年底，公司三項(xiàng)費(fèi)用方面情況如下：

銷售費(fèi)用為1.90億元，同比增長(zhǎng)29.8％，銷售費(fèi)用率5.2％，較上年同期基本持平；

管理費(fèi)用為0.97億元，同比增長(zhǎng)29.2％，管理費(fèi)用率2.6％，較上年同期基本持平；

財(cái)務(wù)費(fèi)用為0.21億元，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用主要受匯率波動(dòng)影響較大。

公司持續(xù)加大研發(fā)投入，2021年，公司研發(fā)費(fèi)用為3.65億元，同比增長(zhǎng)23.3％。同時(shí)，公司研發(fā)人員數(shù)量持續(xù)提升至870人，占比提升至50.12％。綜上，我們以公司中長(zhǎng)期發(fā)展邏輯為核心，看好公司未來(lái)成長(zhǎng)性！

投資建議與盈利預(yù)測(cè)：

短期來(lái)看，公司所面對(duì)市場(chǎng)需求呈現(xiàn)恢復(fù)且競(jìng)爭(zhēng)格局有望迎來(lái)變化（公司全球主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手Poly被HP收購(gòu)），公司在21年面臨疫情反復(fù)、匯率波動(dòng)、原材料漲價(jià)等不利因素的背景，后續(xù)盈利能力有望持續(xù)改善！中長(zhǎng)期來(lái)看，公司持續(xù)保持各業(yè)務(wù)產(chǎn)品迭代，有望為公司增強(qiáng)綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

我們持續(xù)強(qiáng)調(diào)，公司中長(zhǎng)期發(fā)展邏輯未變：1）公司保持各類產(chǎn)品持續(xù)迭代，綜合產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)穩(wěn)步提升，為公司經(jīng)營(yíng)提供有力支撐；2）云辦公終端和視頻會(huì)議需求提升有望為公司持續(xù)注入新的增長(zhǎng)動(dòng)能。我們預(yù)計(jì)公司22~24年歸母凈利潤(rùn)約為21.19億元、27.64億元、35.73億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率波動(dòng)導(dǎo)致公司收入&利潤(rùn)放緩、桌面終端&視頻會(huì)議行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、云辦公終端業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期

7月金股6：中天科技

中廣核2022年度磷酸鐵鋰電池儲(chǔ)能系統(tǒng)框架采購(gòu)公式中標(biāo)候選人，項(xiàng)目共分為兩個(gè)標(biāo)段。其中中天科技為第一標(biāo)段的第二候選人和第二標(biāo)段的第一候選人。項(xiàng)目具體信息如下：

第一標(biāo)段規(guī)模體量為700MW/1300MWh，中標(biāo)候選人如下：

①第一候選人為比亞迪汽車工業(yè)有限公司，投標(biāo)報(bào)價(jià)為1,894,771,172.00元；

②第二候選人為江蘇中天科技股份有限公司，投標(biāo)報(bào)價(jià)為1,782,066,765.46元；

③第三候選人為浙江海得新能源有限公司，投標(biāo)報(bào)價(jià)為1,894,000,000.00元；

第二標(biāo)段規(guī)模體量為300MW/600MWh，中標(biāo)候選人如下：

①第一候選人為江蘇中天科技股份有限公司，投標(biāo)報(bào)價(jià)為816,166,386.72元；

②第二候選人為比亞迪汽車工業(yè)有限公司，投標(biāo)報(bào)價(jià)為846,920,010.06元；

③第三候選人為許繼電氣股份有限公司，投標(biāo)報(bào)價(jià)為841,777,600.00元；

該項(xiàng)目授權(quán)原則為：每個(gè)標(biāo)段授予綜合評(píng)分排名第一的投標(biāo)人，投標(biāo)人不得兼中。若兩個(gè)標(biāo)段排名第一的投標(biāo)人相同，則按照標(biāo)段的序號(hào)授予。則我們預(yù)計(jì)中天科技將有望獲得該項(xiàng)目第二標(biāo)段中標(biāo)訂單。

1、直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)話比亞迪，斬獲標(biāo)段第一候選人彰顯競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力

此次中廣核儲(chǔ)能項(xiàng)目中，中天科技與比亞迪均參與競(jìng)標(biāo)，最終雙方各位居其中一個(gè)標(biāo)段的第一候選人，展現(xiàn)出中天科技在儲(chǔ)能領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，具備與比亞迪這類儲(chǔ)能領(lǐng)域領(lǐng)先廠商同臺(tái)競(jìng)技的能力。

2、儲(chǔ)能全產(chǎn)業(yè)鏈布局，項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)豐富賦能業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)

中天科技儲(chǔ)能業(yè)務(wù)形成含電池正負(fù)極材料、結(jié)構(gòu)件、銅箔、鋰離子電池、BMS、PCS、EMS、變壓器、開(kāi)關(guān)柜、儲(chǔ)能集裝箱等核心部件的完整儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能電站所需設(shè)備內(nèi)部自主配套率95％以上，用戶側(cè)儲(chǔ)能電站所需設(shè)備內(nèi)部自主配套率99％以上。

同時(shí)中天科技近年承建了多個(gè)儲(chǔ)能項(xiàng)目，具備豐富經(jīng)驗(yàn)，在電網(wǎng)側(cè)、用戶側(cè)均有布局。承建項(xiàng)目包括國(guó)內(nèi)單體容量最大的湖南長(zhǎng)沙芙蓉52MWh電網(wǎng)側(cè)站房式儲(chǔ)能電站、全球最大的江蘇昆山208MWh電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能電站以及21年與三峽電能共同推進(jìn)的1GWh共享儲(chǔ)能電站建設(shè)等。中天科技通過(guò)完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，持續(xù)提升技術(shù)實(shí)力，同時(shí)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)不斷豐富，獲得業(yè)內(nèi)認(rèn)可，有望賦能未來(lái)訂單獲取，業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)可期！

3、展望未來(lái)，各項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)展動(dòng)力強(qiáng)勁，業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)可期

1）光纖光纜供求關(guān)系持續(xù)改善，招標(biāo)漲價(jià)的業(yè)績(jī)彈性可期；2）海上風(fēng)電在雙碳目標(biāo)下行業(yè)廣闊空間有望充分釋放，全國(guó)海上風(fēng)電項(xiàng)目或?qū)⒓铀偻七M(jìn)，下半年如江蘇射陽(yáng)1GW項(xiàng)目、青洲五、六、七項(xiàng)目均有望落地，整體行業(yè)維持高景氣。中天作為國(guó)內(nèi)海纜&海工龍頭有望充分受益；3）新能源十年耕耘，行業(yè)高景氣背景下，公司儲(chǔ)能+銅箔+光伏有望迎來(lái)全面快速發(fā)展機(jī)遇；4）電力業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，未來(lái)有望充分受益電網(wǎng)/超高壓投資建設(shè)增長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：受益于海上風(fēng)電高景氣以及光纖光纜價(jià)格提升，調(diào)整公司22-24年凈利潤(rùn)為39億、48億元、57億元（前值為39億/47億/56億元），對(duì)應(yīng)22年P(guān)E為18倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料持續(xù)漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，海上風(fēng)電項(xiàng)目招標(biāo)進(jìn)度不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響盈利能力，光纖光纜招標(biāo)價(jià)格不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)

農(nóng)林牧漁

7月金股1：溫氏股份

1、維度1：成長(zhǎng)性強(qiáng)，公司厚積薄發(fā)，養(yǎng)豬板塊進(jìn)入快速增長(zhǎng)階段。

1）產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張為出欄量持續(xù)增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。非瘟前，公司出欄量一直維持在年均24％的復(fù)合增速增長(zhǎng)。非瘟影響公司部分產(chǎn)能，隨公司對(duì)養(yǎng)殖模式不斷升級(jí)和管理能力不斷提升，2021年公司出欄量再次回到千萬(wàn)級(jí)別。截止到目前，公司肉豬養(yǎng)殖欄舍產(chǎn)能達(dá)到4600萬(wàn)頭，高性能的能繁母豬約100-110萬(wàn)頭且胎齡較低（截止2022年2月）且后備母豬充足，初步規(guī)劃年底能繁增至140萬(wàn)頭，為出欄高成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)，養(yǎng)豬龍頭已進(jìn)入出欄恢復(fù)性高增長(zhǎng)階段，預(yù)計(jì)溫氏股份2022/2023年出欄1800/2800萬(wàn)頭，年復(fù)合增速約45％，在各家公司中增速靠前，且歷史出欄兌現(xiàn)度顯著優(yōu)于同行！

2、維度2：降本增效，養(yǎng)殖成本持續(xù)下降空間可期，為公司盈利能力提供保障。

非瘟以來(lái)，在防非中成本抬升顯著；但隨著公司產(chǎn)能優(yōu)化、模式升級(jí)、管理提升，公司產(chǎn)能利用率、養(yǎng)殖效率均得到顯著改善，1）育種體系的長(zhǎng)期積淀保障公司母豬種群快速恢復(fù)，目前能繁存欄已全部更新為高性能母豬，窩均健仔數(shù)、配種分娩率、投苗量等生產(chǎn)指標(biāo)逐月攀升，產(chǎn)保死淘率和豬苗成本下降；2）育肥場(chǎng)軟硬件和管理方面取得大幅提升，戶均出欄規(guī)模從2016年772頭提升至2019年926頭再到目前的1150頭；3）飼料原料集采以及飼料營(yíng)養(yǎng)配方技術(shù)優(yōu)勢(shì)的充分發(fā)揮，有利于公司飼料成本的控制。基于此，我們認(rèn)為未來(lái)隨產(chǎn)能利用率的提升（目前產(chǎn)能利用率只有約29％左右，與之前77％相比有很大的提升空間）、生產(chǎn)效率的進(jìn)一步強(qiáng)化，今年綜合成本目標(biāo)降至16-17元/kg（2022M1綜合成本低于18元/kg）。

3、維度3：資金儲(chǔ)備充足，支撐公司寒冬逆勢(shì)增長(zhǎng)。

養(yǎng)豬龍頭深耕生豬賽道，經(jīng)歷數(shù)輪周期，經(jīng)驗(yàn)豐富。一方面，公司積極“開(kāi)源”，2021M4公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金92.27億；通過(guò)提高長(zhǎng)期負(fù)債占比，減輕周期下行期間的償債壓力；另一方面，公司重視“節(jié)流”，在此輪周期下行早期，公司相比于同行更早控制資本開(kāi)支、活化資產(chǎn)等多種方式收攏資金確保低谷期的資金充足，截止到2022M1，公司各類可用資金約有120億元左右。我們認(rèn)為，公司整體資金儲(chǔ)備充足，有望支撐公司寒冬逆勢(shì)成長(zhǎng)。此外，黃雞行業(yè)景氣恢復(fù)，公司作為黃雞龍頭，養(yǎng)殖成本下降趨勢(shì)顯著，有望為公司提供經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入。

4、維度4：估值處于歷史相對(duì)底部區(qū)間，向上空間顯著！

生豬養(yǎng)殖個(gè)股可通過(guò)頭均市值進(jìn)行估值預(yù)測(cè)，頭均盈利是頭均市值的基礎(chǔ)。考慮到溫氏未來(lái)成本下降的趨勢(shì)，我們認(rèn)為在下一輪周期景氣高點(diǎn)，溫氏年化頭均盈利有望達(dá)到700+元/頭（若本輪行業(yè)產(chǎn)能去化超預(yù)期，則頭均盈利有望更高）。隨著公司成本及各項(xiàng)生產(chǎn)指標(biāo)顯著改善，預(yù)計(jì)2021-2023年公司實(shí)現(xiàn)收入649.6/687.5/1097.3億元（前值606/710/1135億元），同比變化 13.31％/5.82％/59.61％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-133.4/-26.5/190.2億元（前值-135/-46/200億元），同比變化-279.61％/80.15％/818.50％；考慮到公司歷史周期出欄、成本兌現(xiàn)度，給予景氣周期15x估值，目標(biāo)頭均市值10500元/頭（從歷史來(lái)看，公司的頭均市值在豬價(jià)景氣周期高于10000元/頭），我們預(yù)計(jì)公司2023年生豬出欄量分別為2800萬(wàn)頭，則預(yù)計(jì)公司生豬養(yǎng)殖板塊對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值2800億元，再加上黃雞等非豬業(yè)務(wù)500億估值，合計(jì)市值3300億元，對(duì)應(yīng)23年目標(biāo)價(jià)51.95元/股，繼續(xù)給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情風(fēng)險(xiǎn)；豬價(jià)不達(dá)預(yù)期；政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；出欄量不及預(yù)期。

7月金股2：天康生物

1、出欄量成長(zhǎng)穩(wěn)定，后續(xù)育肥配套完成后出欄量快速增長(zhǎng)

1）出欄量基本符合預(yù)期：2021年，公司共銷售生豬160.33萬(wàn)頭，較去年同期增長(zhǎng)19.20％，其中Q4生豬出欄38.52萬(wàn)頭，同比下降33％，環(huán)比下降20％，我們預(yù)計(jì)同、環(huán)比的下降主要由于飼料部門停止外購(gòu)仔豬飼養(yǎng)所致；

2）收入受銷售均價(jià)拖累，出欄體重逐步回歸正常：從銷售收入情況來(lái)看，21年全年公司銷售收入受到均價(jià)下跌的影響，生豬板塊收入30.06億元，同比下降約18.29％；從出欄均重看，公司出欄的商品豬均重已逐步恢復(fù)正常，從21年年初出欄的127.32公斤下降到21年年底的113.12公斤，體重逐步恢復(fù)正常；從出欄結(jié)構(gòu)來(lái)看，受到2021年肥豬價(jià)格6月份后快速下跌的影響，仔豬銷售有所受阻，21年全年肥豬占比77％，仔豬占比僅約23％；

3）聚落式發(fā)展，出欄量有望獲得釋放：公司通過(guò)聚落式發(fā)展模式，未來(lái)生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)將主要聚集在河南、甘肅、新疆等主要地區(qū)。我們預(yù)計(jì)公司2022年生豬出欄達(dá)到220萬(wàn)頭；2023年生豬出欄量有望達(dá)450萬(wàn)頭，出欄量有望獲得大幅增長(zhǎng)。

2、養(yǎng)殖業(yè)務(wù)回歸食品養(yǎng)殖部門，成本將獲得大幅改善空間

飼料部門回歸主業(yè)，公司整體養(yǎng)殖成本有望回歸正常。2021年，公司養(yǎng)殖主要由飼料部門（公司+農(nóng)戶模式）和食品養(yǎng)殖部門（自繁自養(yǎng)）共同貢獻(xiàn)，但飼料部門因前期外購(gòu)了一定量的高價(jià)仔豬導(dǎo)致養(yǎng)殖成本較高，我們預(yù)計(jì)2021年公司整體生豬板塊頭均虧損約450-650元/頭。隨著公司于21年后期已經(jīng)完全停掉飼料部門外購(gòu)仔豬飼養(yǎng)業(yè)務(wù)，回歸飼料主業(yè)，其養(yǎng)殖成本或?qū)⒒謴?fù)正常。而且，公司還通過(guò)對(duì)飼料配方的結(jié)構(gòu)調(diào)整、豬場(chǎng)的滿負(fù)荷生產(chǎn)，提高產(chǎn)能利用率，降低費(fèi)用的攤銷以及優(yōu)化母豬種群結(jié)構(gòu)等多種方式實(shí)現(xiàn)降本，預(yù)計(jì)整體成本有望得到大幅改善。

3、動(dòng)保、飼料業(yè)務(wù)在周期下行期業(yè)績(jī)支撐明顯，資金儲(chǔ)備充足

公司業(yè)務(wù)除了生豬養(yǎng)殖以外，還有飼料、動(dòng)物疫苗業(yè)務(wù)以及農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)務(wù)，這幾塊業(yè)務(wù)資金周轉(zhuǎn)相對(duì)較快，飼料和動(dòng)物疫苗業(yè)務(wù)對(duì)資金的需求量相對(duì)較小，且利潤(rùn)貢獻(xiàn)比較好，能在豬周期下行階段為公司貢獻(xiàn)正向的現(xiàn)金流；此外，公司近期完成了非公開(kāi)發(fā)行股票的工作，目前20億的資金已全部到位，賬面上資金充裕；其次，2021年各家銀行給公司的授信額度達(dá)到160個(gè)億，公司全年大概使用了60多億。總體來(lái)說(shuō)，公司的資金還是非常寬裕的，能夠支持2022年及2023年的一些項(xiàng)目建設(shè)以及日常運(yùn)營(yíng)需要的資金，沒(méi)有大的資金方面的壓力。

4、投資建議：給予“買入”評(píng)級(jí)。養(yǎng)豬行業(yè)虧損帶來(lái)產(chǎn)能明顯去化，且預(yù)計(jì)去化趨勢(shì)已成；豬價(jià)短期止?jié)q，行業(yè)補(bǔ)欄意愿不強(qiáng)，產(chǎn)能去化有望邊際加速；我們預(yù)計(jì)天康生物2022-2023年出欄量220萬(wàn)頭、450萬(wàn)頭；考慮到公司景氣周期高點(diǎn)的頭均盈利及頭均市值，預(yù)計(jì)向上空間充足。豬價(jià)本身存在周期性波動(dòng)，生豬價(jià)格在21年進(jìn)入下行周期，因此我們下調(diào)21年收入和利潤(rùn)，預(yù)計(jì)2021-2023年公司實(shí)現(xiàn)收入144/196/323億元（前值145.55/158.21億），同比20.51％/35.81％/64.54％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-6.8/3/29億元（前值33.19/24.76億），同比-139.81％/143.36％/892.13％。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、疫情風(fēng)險(xiǎn)；2、價(jià)格波動(dòng)、3、政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；4、出欄量不及預(yù)期。

有色金屬

7月金股：雅化集團(tuán)

民爆為盾、鋰業(yè)為矛-雅化雙主業(yè)布局。雅化創(chuàng)立于1952年，于2010年深交所上市。目前形成民爆+鋰鹽業(yè)務(wù)雙主業(yè)布局。其中民爆業(yè)務(wù)專注于各類民用爆炸物品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，為客提供特定的工程爆破方案，并擁有專業(yè)的運(yùn)輸公司，可為客戶提供安全、快捷的危險(xiǎn)品運(yùn)輸服務(wù)。鋰業(yè)務(wù)目前有鋰鹽產(chǎn)能4.3萬(wàn)噸，遠(yuǎn)期計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)雅安二期5萬(wàn)噸氫氧化鋰和1.1萬(wàn)噸氯化鋰，鋰鹽總產(chǎn)能有望在2025年突破10萬(wàn)大關(guān)。

市場(chǎng)核心擔(dān)憂：氫氧化鋰22-23年是否會(huì)過(guò)剩？

鐵鋰無(wú)模組化提升能量密度，憑借成本優(yōu)勢(shì)短期被車企青睞名正言順。我們預(yù)計(jì)明年磷酸鐵鋰仍火熱，但受制于加拿大魁北克碳包覆專利，氫氧化鋰22需求將保有堅(jiān)守基本盤。同時(shí)，短期看：22年美國(guó)補(bǔ)貼法案落地有望實(shí)現(xiàn)新能源車產(chǎn)銷放量，電動(dòng)SUV和皮卡將顯著帶動(dòng)明年高鎳三元電池需求。中期看：鐵鋰發(fā)展迅猛倒逼三元走向高鎳化，高鎳滲透率提升有望持續(xù)帶動(dòng)氫氧化鋰需求。

氫氧化鋰加工將走向何方？

誠(chéng)然，短期鋰礦短缺為氫氧化鋰加工企業(yè)的核心制約，但我們認(rèn)為在市場(chǎng)一味追求“有礦就好”的浪潮下，氫氧化鋰加工企業(yè)的基因仍屬制造業(yè)，對(duì)上游資源開(kāi)發(fā)并不擅長(zhǎng)。長(zhǎng)周期下，氫氧化鋰加工企業(yè)的Capex重心仍將放在產(chǎn)能擴(kuò)展與技術(shù)提升方面，站在氫氧化鋰加工產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度，我們認(rèn)為遠(yuǎn)期氫氧化鋰產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)將分為二條主線：1）氫氧化鋰走向高精細(xì)化，擁Know-how壁壘且綁定下游產(chǎn)業(yè)鏈的氫氧化鋰加工企業(yè)將享受溢價(jià)。2）氫氧化鋰加工將全球布局，強(qiáng)全球管理能力企業(yè)更勝一籌。

為什么我們堅(jiān)定看好雅化？

1）雅化短期上游已經(jīng)鎖定銀河資源、Core、李家溝等礦石資源，同時(shí)下游深度綁定特斯拉并積極擴(kuò)產(chǎn)。長(zhǎng)期供應(yīng)高質(zhì)量+穩(wěn)定產(chǎn)量的氫氧化鋰加工企業(yè)才能通過(guò)頭部電池廠/OEM廠認(rèn)證，深度綁定下游產(chǎn)業(yè)鏈并遠(yuǎn)期跟隨匹配大客戶同步擴(kuò)產(chǎn)的企業(yè)理應(yīng)享受溢價(jià)。

2）雅化從四川單一民爆廠逐步發(fā)展為全球覆蓋、旗下?lián)碛行挛魈m紅牛、雅化澳洲等子公司的全球民爆龍頭足以瞻顯其全球多屬地生產(chǎn)管理能力。相比國(guó)內(nèi)其余氫氧化鋰布局聚焦于單一地段，雅化有望借助其深耕民爆多年的全球制造管理經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)全球高質(zhì)量氫氧化鋰生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。

投資建議：考慮雅安擴(kuò)建，我們預(yù)測(cè)公司2022-2023年歸母凈利潤(rùn)分別為40.52/49.78億，對(duì)應(yīng)PE10X/8X，給予22年15X，對(duì)應(yīng)股價(jià)52.8元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)，新能源車銷量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，鋰價(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)，股價(jià)異常波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

能源開(kāi)采

6月金股：榮盛石化

自下而上延伸產(chǎn)業(yè)鏈，奠定垂直一體化優(yōu)勢(shì)

榮盛石化是國(guó)內(nèi)綜合實(shí)力領(lǐng)先的石化和纖行業(yè)龍頭企業(yè)之一，產(chǎn)業(yè)鏈秉承自下而上的發(fā)展策略，由傳統(tǒng)的紡織制造逐漸向上游聚酯-PTA-PX產(chǎn)業(yè)鏈延伸，2019年12月，浙石化一期2000萬(wàn)噸煉油裝置投產(chǎn)，具備400萬(wàn)噸PX、140萬(wàn)噸乙烯的生產(chǎn)能力，從聚酯延伸到煉油石化領(lǐng)域；2022年1月13日，浙石化二期全面投產(chǎn)，最終形成了4000萬(wàn)噸煉油、900萬(wàn)噸PX、280萬(wàn)噸乙烯的生產(chǎn)能力，下游產(chǎn)品多元化布局，大大提高了公司的抗周期波動(dòng)及抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

聚酯產(chǎn)業(yè)格局基本形成，行業(yè)壁壘進(jìn)一步提高

當(dāng)前聚酯產(chǎn)業(yè)鏈處于擴(kuò)張和整合階段，且表現(xiàn)為完善產(chǎn)業(yè)鏈并追求規(guī)模效應(yīng)，從而增強(qiáng)綜合競(jìng)爭(zhēng)力及抗風(fēng)險(xiǎn)能力，近年來(lái)PX、PTA新增產(chǎn)能陸續(xù)落地，對(duì)外依存度逐漸降低，落后產(chǎn)能加速出清，行業(yè)集中度提升，公司產(chǎn)能PX1060萬(wàn)噸/PTA1880萬(wàn)噸/聚酯445萬(wàn)噸，其規(guī)模優(yōu)勢(shì)和技術(shù)代際優(yōu)勢(shì)是獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。同時(shí)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)又進(jìn)一步導(dǎo)致進(jìn)入者壁壘提高，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈格局基本奠定，業(yè)績(jī)向上彈性空間較大。

乙烯產(chǎn)業(yè)鏈至暗時(shí)刻已過(guò)，未來(lái)2-3年新增產(chǎn)能有望放緩

隨著我國(guó)多套大型煉化一體化和煤化工深加工項(xiàng)目的建成投產(chǎn)，特別是2021-2022年是全球乙烯產(chǎn)能投放的高峰期，其中2021年新增產(chǎn)能達(dá)到1000萬(wàn)噸，2022年預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能達(dá)到1011萬(wàn)噸，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力明顯增大。但進(jìn)入2023-2025年，乙烯投產(chǎn)進(jìn)度放緩，平均每年新增產(chǎn)能為704萬(wàn)噸，隨著原有產(chǎn)能的消化，聚烯烴盈利有望改善。浙石化擁有生產(chǎn)高端聚烯烴的關(guān)鍵原料1-己烯，有助于公司在高端聚乙烯領(lǐng)域取得突破。

高端新材料是公司全產(chǎn)業(yè)鏈布局的重要抓手

浙石化30萬(wàn)噸EVA已順利投產(chǎn)，目前可以全部產(chǎn)出光伏料級(jí)產(chǎn)品，2022年有望貢獻(xiàn)超額利潤(rùn)，公司持續(xù)看好光伏賽道，二期EVA項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)；20萬(wàn)噸DMC產(chǎn)能釋放，受益于鋰電需求，DMC仍有較大增量空間；1期26萬(wàn)噸的PC裝置已投產(chǎn)，待2期26萬(wàn)噸PC投產(chǎn)后，浙石化有望成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的PC生產(chǎn)商。金塘園區(qū)主要建設(shè)內(nèi)容包括100萬(wàn)噸苯乙烯下游產(chǎn)品、32萬(wàn)噸/年尼龍66裝置。

盈利預(yù)測(cè)與估值：考慮高油價(jià)影響，公司2022/2023/2024年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)分別為163/193億/224億，對(duì)應(yīng)2022年5月14日市值PE分別為9/7/6倍。考慮到公司二期全面投產(chǎn)帶來(lái)遠(yuǎn)期盈利空間及EVA行情景氣度較高，給予公司2022年歸母凈利潤(rùn)12倍PE，目標(biāo)價(jià)19.3元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)劇烈波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；終端需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇的風(fēng)險(xiǎn)；后續(xù)項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)

建筑建材

7月金股1：江河集團(tuán)

公司近日公告《關(guān)于投資建設(shè)光伏建筑一體化異型光伏組件柔性生產(chǎn)基地暨向全資子公司進(jìn)行增資的公告》，擬通過(guò)全資子公司北京江河智慧光伏建筑有限公司（簡(jiǎn)稱江河光伏建筑）在湖北省浠水縣投資建設(shè)300MW光伏建筑一體化異型光伏組件柔性生產(chǎn)基地項(xiàng)目。項(xiàng)目總投資預(yù)計(jì)為5億元，其中固定資產(chǎn)投資預(yù)計(jì)2.3億元，包括建設(shè)用地、綜合辦公樓、生產(chǎn)車間、材料倉(cāng)庫(kù)、實(shí)驗(yàn)室、展廳及配套員工宿舍等附屬設(shè)施；其余2.7億為流動(dòng)資金。項(xiàng)目預(yù)計(jì)23年完成投資并投產(chǎn)。公司關(guān)聯(lián)公司湖北科技于2022/03/04取得浠水縣5.99萬(wàn)平方米土地（土地摘牌價(jià)978萬(wàn)元），江河光伏建筑擬按照原始摘牌價(jià)作為對(duì)價(jià)原則，收購(gòu)該土地用于項(xiàng)目建設(shè)用地。

布局異型組件生產(chǎn)基地有必要有積極意義

公司是全球幕墻工程龍頭，具有全球品牌知名度。順應(yīng)光伏建筑一體化產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，公司積極向光伏建筑轉(zhuǎn)型，我們認(rèn)為本次向上游延伸布局異型光伏組件有必要，對(duì)公司亦有重要意義。幕墻是設(shè)計(jì)師傳達(dá)設(shè)計(jì)理念的重要途徑，現(xiàn)有面向地面和屋頂?shù)臉?biāo)準(zhǔn)尺寸光伏組件不能完全解決建筑個(gè)性化設(shè)計(jì)需要，我們認(rèn)為異型光伏組件為解決該痛點(diǎn)的有效途徑，其具備較高的定制化屬性。傳統(tǒng)組件生產(chǎn)企業(yè)聚焦標(biāo)準(zhǔn)尺寸光伏組件，因異型光伏組件非標(biāo)化、定制化生產(chǎn)特征，且下游需求仍處于起步成長(zhǎng)階段，傳統(tǒng)組件生產(chǎn)企業(yè)已有產(chǎn)能布局較少且定制化柔性生產(chǎn)并非其強(qiáng)項(xiàng)。公司擬投建的異型光伏組件生產(chǎn)基地有助于解決公司光伏幕墻工程對(duì)于異型組件的需求，夯實(shí)供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，有助于加強(qiáng)成本管控能力；另一方面，公司工程端豐富的經(jīng)驗(yàn)/業(yè)績(jī)有助于深化公司對(duì)異型光伏組件生產(chǎn)工藝?yán)斫猓瑑?nèi)供優(yōu)化成本及潛在外供機(jī)會(huì)或拓展公司成長(zhǎng)空間。

已中標(biāo)超6億光伏建筑工程項(xiàng)目，光伏建筑轉(zhuǎn)型效果逐步顯現(xiàn)

公司22q1簽約光伏建筑項(xiàng)目3單合計(jì)6.1億（其中兩單前期單獨(dú)公告披露，分別為02/08中標(biāo)北京工體改造PPP項(xiàng)目的屋面工程，中標(biāo)金額2.78億，施工范圍包括屋面結(jié)構(gòu)、屋面專項(xiàng)工藝設(shè)計(jì)、屋面光伏發(fā)電等；03/17中標(biāo)臺(tái)泥杭州環(huán)保科技總部14號(hào)地塊幕墻工程，中標(biāo)金額2.56億，公司負(fù)責(zé)該項(xiàng)目玻璃/石材幕墻及碲化鎘光伏幕墻一體化施工），光伏建筑新項(xiàng)目拓展卓有成效。相較傳統(tǒng)幕墻工程項(xiàng)目，光伏建筑項(xiàng)目單體體量明顯更大，隨著光伏建筑項(xiàng)目貢獻(xiàn)度逐步增加，公司收入及業(yè)績(jī)均有望較快增長(zhǎng)。此外，技術(shù)儲(chǔ)備亦同步推進(jìn)，21fy公司自主研發(fā)R35屋面光伏建筑集成系統(tǒng)，可替換彩鋼瓦直接作為屋面材料使用。

繼續(xù)看好公司二次成長(zhǎng)前景，維持“買入”評(píng)級(jí)

公司布局異型組件生產(chǎn)基地，顯示公司堅(jiān)定轉(zhuǎn)型光伏建筑的發(fā)展思路，效果已初步顯現(xiàn)，看好其中蘊(yùn)含的二次成長(zhǎng)前景。維持公司22-24年盈利預(yù)測(cè)為7.3/9.8/12.0億，23/24年yoy分別為+34％/+23％，維持22年20x目標(biāo)PE，維持目標(biāo)價(jià)12.66元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新簽訂單不及預(yù)期；減值風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；光伏建筑布局節(jié)奏低于預(yù)期；項(xiàng)目未來(lái)經(jīng)濟(jì)效益的實(shí)現(xiàn)存在不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)

7月金股2：中國(guó)電建

公司近日公告《2022年度非公開(kāi)發(fā)行A股股票預(yù)案》（下文簡(jiǎn)稱“定增預(yù)案”），擬募集資金總額不超過(guò)150億元，定增預(yù)案已經(jīng)公司董事會(huì)會(huì)議審議通過(guò)，后續(xù)需要取得國(guó)資委批準(zhǔn)、公司股東大會(huì)審議通過(guò)及證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。募集資金擬用于幾類項(xiàng)目：1）精品工程承包類項(xiàng)目合計(jì)擬投入募集資金55億（vs項(xiàng)目總投資159.59億），包括珠三角區(qū)域城軌施工總承包項(xiàng)目及越南350MW海上風(fēng)電EPC項(xiàng)目；2）戰(zhàn)略發(fā)展領(lǐng)域投資運(yùn)營(yíng)類項(xiàng)目擬投入募集資金40億（vs項(xiàng)目總投資90.53億），對(duì)應(yīng)項(xiàng)目為云陽(yáng)建全抽水蓄能電站項(xiàng)目（裝機(jī)總?cè)萘?.2GW），不含籌建期項(xiàng)目總工期6.5年，項(xiàng)目建成后主要承擔(dān)重慶電網(wǎng)調(diào)峰/填谷/儲(chǔ)能/調(diào)頻/調(diào)相/緊急事故備用等任務(wù)，公司測(cè)算項(xiàng)目資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率為6.5％；3）海上風(fēng)電勘察和施工業(yè)務(wù)裝備采購(gòu)類項(xiàng)目擬投入募集資金10億（vs項(xiàng)目總投資13.40億），包括海風(fēng)施工安裝業(yè)務(wù)裝備購(gòu)置（起重船、海工吊、風(fēng)機(jī)吊裝平臺(tái)）及75米水深海上自升式勘測(cè)試驗(yàn)平臺(tái)；4）補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還銀行貸款擬投入募集資金45億。

公司近日亦公告22年前4月新簽合同額情況，22M1-4新簽合同額3,338億，yoy+23％（vs22q1新簽2,476億，yoy+7％）。其中能源電力、水資源與環(huán)境、基礎(chǔ)設(shè)施分別新簽1,145、988、1,168億。我們測(cè)算4月單月新簽合同額863億，yoy+121％。單月新簽高增，我們看好后續(xù)持續(xù)性。

推進(jìn)定增佐證公司新能源轉(zhuǎn)型執(zhí)行力，搶抓行業(yè)發(fā)展機(jī)遇

公司21h2以來(lái)重點(diǎn)推進(jìn)與集團(tuán)資產(chǎn)重組工作，截止22/04末，置入資產(chǎn)、置出資產(chǎn)的股東變更工商登記及資產(chǎn)交割均全部完成，公司順利實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離及解決部分集團(tuán)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)事項(xiàng)。我們認(rèn)為完成地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離的一方面重要意義在于掃清公司權(quán)益再融資障礙，提升公司與資本市場(chǎng)互動(dòng)能力。公司近日公告定增預(yù)案，顯示公司較高效執(zhí)行力。另一方面，公司傳統(tǒng)工程主業(yè)具有資金密集型特征，同時(shí)公司大力推進(jìn)新能源轉(zhuǎn)型亦需要較高強(qiáng)度投資支出（投資風(fēng)電、光伏及抽水蓄能，21年公司規(guī)劃能源項(xiàng)目投資安排522億，其中新能源項(xiàng)目483億），我們認(rèn)為公司有必要權(quán)益融資夯實(shí)資產(chǎn)負(fù)債表。

募資投向反映公司轉(zhuǎn)型思路，看好公司成長(zhǎng)前景，維持“買入”評(píng)級(jí)

結(jié)合公司定增預(yù)案，募集資金擬用于補(bǔ)流及基建項(xiàng)目施工外，抽蓄項(xiàng)目投資、提升海風(fēng)工程能力（越南350MW海上風(fēng)電EPC項(xiàng)目+海上風(fēng)電勘察和施工業(yè)務(wù)裝備采購(gòu)類項(xiàng)目）為投入重點(diǎn)（擬使用募集資金分別40億、25億，分別占擬募集資金總額比例為27％、17％）。結(jié)合公司“十四五”清潔能源轉(zhuǎn)型思路，風(fēng)電/光伏投資外，抽蓄投資及施工、海風(fēng)工程亦為后續(xù)發(fā)展重點(diǎn)，公司具有較好前期積累，看好兩方面業(yè)務(wù)對(duì)公司轉(zhuǎn)型前景支撐，新簽訂單層面已有積極變化。維持22-24年公司歸母凈利預(yù)測(cè)110/126/145億，yoy分別為27％/15％/15％，維持22年約16x目標(biāo)PE，維持目標(biāo)價(jià)11.18元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：戰(zhàn)略執(zhí)行低于預(yù)期、電力及基建投資低于預(yù)期、減值風(fēng)險(xiǎn)、定增方案推進(jìn)節(jié)奏及落地有不確定性

6月金股3：三棵樹(shù)

21年歸母凈利潤(rùn)虧損4.17億元，減值計(jì)提影響業(yè)績(jī)

公司21年實(shí)現(xiàn)收入114.3億元，同比+39.4％，歸母凈利潤(rùn)虧損4.17億元，扣非歸母凈利潤(rùn)虧損5.62億元，其中Q4單季度實(shí)現(xiàn)收入35.2億元，同比+9.93％，歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別-4.8/-5.0億元，主要因本期計(jì)提信用減值損失8.1億元及原材料大幅上漲造成影響；公司同時(shí)公布22年一季報(bào)，22Q1實(shí)現(xiàn)收入17.0億元，同比+14.5％，歸母凈利潤(rùn)-0.4億元，扣非歸母凈利潤(rùn)-1.0億元，非經(jīng)常性收益主要系政府補(bǔ)助6223萬(wàn)元。

零售端增長(zhǎng)強(qiáng)勁，渠道布局繼續(xù)深化

21年實(shí)現(xiàn)家裝墻面漆/工程墻面漆收入21.7/46.7億元，同比分別+103％/29％，銷量分別為33.5/107.8萬(wàn)噸，同比+98％/37％，公司持續(xù)拓展新渠道，21年新增小B客戶9850家達(dá)到約14848家，測(cè)算家裝/工程漆售價(jià)6480/4330元/噸，同比分別+2.2％/-5.9％。21年防水卷材/涂料分別實(shí)現(xiàn)收入12.7/4.9億元，同比分別增長(zhǎng)37％/123％，系公司加大市場(chǎng)開(kāi)拓。22Q1家裝漆/工程漆/防水卷材收入同比分別+80％/+6％/-13％，主要系銷量增長(zhǎng)帶動(dòng)，家裝漆/工程漆售價(jià)同比分別-4.9％/-1.3％，環(huán)比21Q4分別-12％/+0.2％，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化所致。

21年費(fèi)用率開(kāi)始優(yōu)化，現(xiàn)金流仍穩(wěn)健

公司21年整體毛利率26.1％，同比下降7.7pct，其中家裝漆/工程漆/防水卷材毛利率同比分別-8.0/-15.4/-7.6pct，主要受原材料價(jià)格上漲影響，公司乳液/鈦白粉/樹(shù)脂/溶劑/瀝青等原材料采購(gòu)均價(jià)同比分別上漲43％/47％/43％/65％/20％；公司22Q1整體毛利率26.3％，同比基本持平，環(huán)比21Q4小幅提升0.4pct。21年期間費(fèi)用率24.2％，同比下降0.9pct，其中銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比分別-0.4/-0.4/-0.1pct，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，費(fèi)用端開(kāi)始優(yōu)化，未來(lái)隨著人均效能的提升，費(fèi)用有望繼續(xù)攤薄。21年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入4.8億元，同比增長(zhǎng)5.95％，收現(xiàn)比/付現(xiàn)比98％/90％，同比+3/+4pct，現(xiàn)金流仍穩(wěn)健。

22年輕裝上陣，定增落地有望緩解公司債務(wù)壓力

公司近年持續(xù)推進(jìn)小B渠道下沉，工程收入有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，且C端需求逐漸釋放，公司家裝漆收入體現(xiàn)出快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，未來(lái)占整體收入比重有望進(jìn)一步提升。21年公司擺脫減值包袱后，22年將輕裝上陣，未來(lái)定增成功落地后，有望解決公司成長(zhǎng)掣肘問(wèn)題。考慮到規(guī)模效應(yīng)發(fā)揮帶動(dòng)費(fèi)用率下降以及毛利率改善，上調(diào)22-23年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至11.91/15.08億元（前值11.0/13.6億元），并新增24年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)18.74億元，參考可比公司，考慮到公司成長(zhǎng)性更好，給予公司22年2.5倍PS估值，對(duì)應(yīng)22年31.4倍目標(biāo)PE，目標(biāo)價(jià)99.40元，（前值149.50元），維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料漲價(jià)超預(yù)期，行業(yè)需求下滑，定增落地進(jìn)展不及預(yù)期等。

7月金股4：蒙娜麗莎

逆境中凸顯α，行業(yè)排位不斷提升

公司21FY營(yíng)收增速遠(yuǎn)快于其他上市陶企，21Q1在其他陶企收入明顯下滑情況下實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，我們認(rèn)為得益于公司的渠道擴(kuò)張和超前產(chǎn)能布局。渠道端，21FY公司經(jīng)銷商數(shù)量yoy+25.2％，專賣店及網(wǎng)點(diǎn)達(dá)到4620個(gè)，下半年增量就達(dá)到323個(gè)，公司在大B風(fēng)險(xiǎn)集中釋放期仍能夠保持較快擴(kuò)張，得益于歷史上對(duì)大B業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的良好管控。產(chǎn)能端，21FY藤縣基地自有產(chǎn)能擴(kuò)張疊加收購(gòu)江西高安產(chǎn)能，擴(kuò)大自產(chǎn)比例同時(shí)優(yōu)化產(chǎn)能區(qū)域布局。18年時(shí)公司在三家上市陶企中收入規(guī)模最小，但21年已成為最大，增速遠(yuǎn)高于同行，后續(xù)有望加速追趕行業(yè)龍頭馬可波羅。

下游景氣度有望逐步回暖，盈利端壓力或已達(dá)到峰值

5月以來(lái)地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)已呈現(xiàn)回暖跡象，后續(xù)持續(xù)改善的可能性較大，隨地產(chǎn)銷售復(fù)蘇，包括瓷磚在內(nèi)的消費(fèi)建材發(fā)貨端均有望出現(xiàn)改善契機(jī)。盈利端，受制于燃料價(jià)格高企，22Q1主要陶企毛利率水平處于2016年以來(lái)最低，當(dāng)前煤炭/天然氣期貨價(jià)格已較高位有所回落，且近期陶瓷行業(yè)5家頭部陶企近期集體漲價(jià)3％-10％不等。我們認(rèn)為公司通過(guò)自身技術(shù)和效率提升，盈利能力具備改善空間，若疊加產(chǎn)品漲價(jià)與成本回落，后續(xù)有望展現(xiàn)出良好的盈利彈性。

行業(yè)加速出清，供給格局改善空間較大

供給端，不同于涂料防水，由于行業(yè)重資產(chǎn)及利潤(rùn)率較低，新進(jìn)入者較少，近年產(chǎn)能不斷出清行業(yè)集中度緩慢提升，十三五期間，CR10提高約3％達(dá)18％。21年以來(lái)的行業(yè)困境有望加速供給側(cè)出清，21年共有65家陶企破產(chǎn)，14家陶瓷廠整廠成功拍賣，頭部陶企加快并購(gòu)擴(kuò)張。上市公司看，除了外省并購(gòu)（加大規(guī)模效應(yīng)、渠道下沉和拓展），21年頭部陶企還進(jìn)行了較大規(guī)模的投資擴(kuò)張。在碳中和背景下，我們預(yù)計(jì)小企業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)能生產(chǎn)會(huì)受到能耗雙控影響，新投產(chǎn)能難度也將較大，行業(yè)格局優(yōu)化可期。

PS角度性價(jià)比顯著，維持“買入”評(píng)級(jí)

渠道結(jié)構(gòu)看，公司是地產(chǎn)鏈品種中消費(fèi)屬性較強(qiáng)的品種，但與渠道結(jié)構(gòu)類似的公司相比，公司PS明顯更低，可能體現(xiàn)了市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)潛力和盈利彈性的擔(dān)心，但我們認(rèn)為從需求端、供給側(cè)和公司自身α的角度，公司均被低估。上半年行業(yè)仍較為困難，我們調(diào)低公司今年的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)22-24年收入82/100/125億元，業(yè)績(jī)4.1/6.5/9.8億元（前值7/9/11.5億元）。我們認(rèn)為當(dāng)前收入端更好體現(xiàn)了公司的成長(zhǎng)性，歷史角度看公司盈利彈性可觀，當(dāng)前可比公司2022年P(guān)S1.4倍，認(rèn)可給予公司1.2倍PS，目標(biāo)價(jià)23.7元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：瓷磚市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、能耗雙控下環(huán)保能耗成本大幅提升、地產(chǎn)大客戶風(fēng)險(xiǎn)、相關(guān)假設(shè)具有一定主觀性

機(jī)械

7月金股1：邁為股份

事件

2022年4月15日，Reliance Industries Limited（“信實(shí)工業(yè)”）向邁為全資子公司Maxwell Technology PTE.LTD.（新加坡邁為）簽發(fā)《Letter of Commitment》，根據(jù)上述LOC約定，信實(shí)工業(yè)擬向新加坡邁為采購(gòu)太陽(yáng)能異質(zhì)結(jié)電池生產(chǎn)設(shè)備整線8條，產(chǎn)能為600MW/條，共4.8GW，據(jù)邁為公告披露，其采購(gòu)總額超過(guò)公司2021年度經(jīng)審計(jì)營(yíng)業(yè)收入的50％，未達(dá)到100％。

點(diǎn)評(píng)1：根據(jù)公司披露，本次采購(gòu)額超過(guò)公司2021年?duì)I業(yè)收入的50％，未達(dá)到100％。異質(zhì)結(jié)電池單GW整線價(jià)格在4億元，按照4.8GW異質(zhì)結(jié)產(chǎn)能計(jì)算，我們預(yù)計(jì)本次訂單額19.2億元，約占公司21年度營(yíng)業(yè)收入62％，約為公司21年度境外營(yíng)業(yè)收入的7倍左右！

點(diǎn)評(píng)2：公司或綁定印度大客戶，訂單有望持續(xù)增加。本次大額訂單采購(gòu)方信實(shí)工業(yè)是印度上市公司，位列世界500強(qiáng)，第155位。受印度市場(chǎng)關(guān)稅政策空窗期與可再生能源目標(biāo)推動(dòng)，據(jù)歐洲光伏產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，22年印度新增裝機(jī)量可達(dá)18GW，到22年底印度光伏裝機(jī)量將達(dá)到67GW，但該裝機(jī)量距100GW的目標(biāo)仍有差距。本次中標(biāo)體現(xiàn)了邁為異質(zhì)結(jié)電池產(chǎn)線的競(jìng)爭(zhēng)力，公司將與信實(shí)工業(yè)建立良好的合作關(guān)系，隨著印度光伏裝機(jī)量的提升，公司有望繼續(xù)獲得新訂單！

點(diǎn)評(píng)3：異質(zhì)結(jié)在手訂單測(cè)算：2020年以來(lái)，邁為股份及其子公司相繼中標(biāo)華晟500MWHJT項(xiàng)目、通威金堂1GW中線、金剛玻璃1.2GWHJT量產(chǎn)線、愛(ài)康0.6GW的異質(zhì)結(jié)整線設(shè)備采購(gòu)以及1.8GW后續(xù)采購(gòu)意向、REC400MW訂單等。截至2021年底，公司HJT在手訂單預(yù)計(jì)18億元。隨著本次大額訂單的簽訂，我們測(cè)算公司目前HJT設(shè)備在手訂單合計(jì)約40億元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：合同不能按時(shí)交貨驗(yàn)收導(dǎo)致承擔(dān)違約責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)；合同執(zhí)行不確定風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品價(jià)格受原材料價(jià)格波動(dòng)影響；異質(zhì)結(jié)設(shè)備推進(jìn)速度不及市場(chǎng)預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；光伏行業(yè)相關(guān)政策不及預(yù)期。

7月金股3：億家和

電力巡檢/帶電作業(yè)機(jī)器人龍頭，其他應(yīng)用多元化擴(kuò)張

億嘉和科技股份有限公司主要從事特種機(jī)器人產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)服務(wù)，面向電力、消防、軌道交通等行業(yè)領(lǐng)域。提供多樣化的智能產(chǎn)品、智能服務(wù)和系統(tǒng)解決方案，目前其明星產(chǎn)品有帶電作業(yè)機(jī)器人、電力巡檢機(jī)器人、消防機(jī)器人等。在產(chǎn)品功能方面：公司持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品的深度開(kāi)發(fā)和優(yōu)化，不斷升級(jí)、完善設(shè)計(jì)和技術(shù)方案，提升產(chǎn)品的性能，公司各類產(chǎn)品均已多次迭代升級(jí)，產(chǎn)品的整體穩(wěn)定性、功能優(yōu)越性、環(huán)境適應(yīng)性等方面不斷突破，綜合能力已達(dá)行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。

電力巡檢以及帶電作業(yè)機(jī)器人市場(chǎng)空間大，競(jìng)爭(zhēng)格局好

因公司市場(chǎng)主要在江蘇和浙江，我們選取兩地20年數(shù)據(jù)作為參考樣本進(jìn)行分析。假設(shè)浙江+江蘇變/配電站數(shù)量與總用電量比值保持不變，假設(shè)每臺(tái)巡檢機(jī)器人價(jià)格為40-80萬(wàn)元，浙江+江蘇的市場(chǎng)容量為266-532億元，全國(guó)的市場(chǎng)空間為1768-3535億元；浙江+江蘇每年新增市場(chǎng)容量為14-28億元，全國(guó)每年新增市場(chǎng)空間為91-183億元。

重視研發(fā)，領(lǐng)先行業(yè)的正向設(shè)計(jì)進(jìn)入自我挑戰(zhàn)的新世界

細(xì)數(shù)公司歷來(lái)產(chǎn)品，無(wú)論是新品羚羊D200，還是其他產(chǎn)品，一經(jīng)推廣，總能實(shí)現(xiàn)其商業(yè)價(jià)值。從研發(fā)落地過(guò)程再往深處去看，支撐公司精準(zhǔn)把握需求、快速推出新品的背后，是其強(qiáng)悍的研發(fā)管控體系。公司22年第二輪行權(quán)的期權(quán)數(shù)量遠(yuǎn)大于第一輪，而且授予人數(shù)更是遠(yuǎn)多于第一輪。授予主體為公司核心管理/技術(shù)/業(yè)務(wù)人員，我們認(rèn)為此次股權(quán)激勵(lì)體現(xiàn)了公司在擴(kuò)大規(guī)模做強(qiáng)市場(chǎng)的同時(shí)，不忘重視基礎(chǔ)團(tuán)隊(duì)的激勵(lì)。且考察期時(shí)間更長(zhǎng)，體現(xiàn)了公司對(duì)于自身長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展的信心，對(duì)于市場(chǎng)的樂(lè)觀，以及持續(xù)提升公司戰(zhàn)斗力的意愿非常強(qiáng)烈。有望推動(dòng)公司整體業(yè)績(jī)跨上一個(gè)新的臺(tái)階。

盈利預(yù)測(cè)：

我們預(yù)計(jì)2022-2024年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為6.23/7.84/9.88億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE估值分別為16.72/13.27/10.54倍。我們選取可比公司南網(wǎng)科技、申昊科技、國(guó)電南瑞作為可比公司，其2022年平均PE估值為31.79倍。綜合考慮公司的龍頭競(jìng)爭(zhēng)地位以及下游行業(yè)廣闊的需求前景，給予公司2022年30倍PE估值，對(duì)應(yīng)2022年目標(biāo)價(jià)格為90.3元，予以公司“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：客戶集中風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)務(wù)區(qū)域集中風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；科技創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)。

交通運(yùn)輸

7月金股1：盛航股份

2021年盈利符合預(yù)期

2021年盛航股份營(yíng)業(yè)收入6.13億元，同比增長(zhǎng)28％，略高于預(yù)期，主要是新增銷售商品業(yè)務(wù)所致；歸母凈利潤(rùn)1.3億元，同比增長(zhǎng)16％，符合預(yù)期。2020H2-2021年單季度歸母凈利潤(rùn)在0.3億元左右，與運(yùn)力規(guī)模穩(wěn)定一致，我們認(rèn)為波動(dòng)主要來(lái)自燃油成本、管理費(fèi)用等變化。綜合考慮船隊(duì)擴(kuò)張、油價(jià)上漲、拓展銷售商品業(yè)務(wù)（將導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)，但是毛利率低，對(duì)凈利潤(rùn)影響小）等，維持2022-23年預(yù)測(cè)EPS為1.43、1.9元，增加2024年預(yù)測(cè)EPS為2.29元。維持目標(biāo)價(jià)48.86元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

船隊(duì)規(guī)模有望快速擴(kuò)張

隨著募投項(xiàng)目的逐步實(shí)施，公司將購(gòu)進(jìn)5艘沿海省液體危險(xiǎn)貨物船舶。2020-2021年獲批的5艘新造船將從2022年開(kāi)始交付運(yùn)營(yíng)。公司將購(gòu)買市場(chǎng)存量船舶來(lái)擴(kuò)充船隊(duì)，預(yù)計(jì)至2022年底控制船舶規(guī)模達(dá)到30艘。后續(xù)公司將繼續(xù)通過(guò)申請(qǐng)新增運(yùn)力建造船舶，購(gòu)買市場(chǎng)存量船舶的方式不斷提升運(yùn)力規(guī)模，計(jì)劃至2025年底公司船隊(duì)規(guī)模將達(dá)到50艘。運(yùn)力規(guī)模的快速擴(kuò)張，有望帶動(dòng)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。

氨燃料供應(yīng)鏈將高增長(zhǎng)

在碳達(dá)峰與碳中和的要求下，零排放、供應(yīng)充足、儲(chǔ)運(yùn)便利的液氨有望成為重要的清潔能源，需求將迎來(lái)較快增長(zhǎng)，隨之帶來(lái)液氨旺盛的運(yùn)輸需求。液氨運(yùn)輸處于萌芽階段，大部分通過(guò)公路運(yùn)輸。公司通過(guò)全資子公司盛德鑫安，開(kāi)展液氨貿(mào)易經(jīng)營(yíng)為切入點(diǎn)，配合公司新造液氨運(yùn)輸船舶布局液氨水路運(yùn)輸業(yè)務(wù)，適時(shí)布局液氨公路運(yùn)輸、碼頭倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)，最終形成液氨貿(mào)易經(jīng)營(yíng)、水路運(yùn)輸、公路運(yùn)輸、碼頭倉(cāng)儲(chǔ)四位一體的經(jīng)營(yíng)格局。2021年10月12日設(shè)立的盛德鑫安，2021年?duì)I業(yè)收入已經(jīng)達(dá)到3206萬(wàn)元。

油價(jià)上漲擾動(dòng)短期業(yè)績(jī)

內(nèi)貿(mào)液貨危險(xiǎn)品航運(yùn)的需求持續(xù)較快增長(zhǎng)，供給受評(píng)審約束呈現(xiàn)低增長(zhǎng)，中長(zhǎng)期盈利能力穩(wěn)中有升。但是短期業(yè)績(jī)?cè)鏊偈苡蛢r(jià)干擾。一方面，油價(jià)上漲導(dǎo)致燃油成本上升，而運(yùn)價(jià)與油價(jià)聯(lián)動(dòng)只能覆蓋部分增加的燃油成本。在收入以及其他成本要素不變的情況下，若燃油成本上漲10％，2020年毛利率下降1.47個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，高油價(jià)可能影響化工品消費(fèi)需求，從而影響運(yùn)輸需求，導(dǎo)致運(yùn)力周轉(zhuǎn)率下降、市場(chǎng)運(yùn)價(jià)回落。好在交通部每年根據(jù)運(yùn)輸需求調(diào)控新增運(yùn)力規(guī)模，供需將較快恢復(fù)到平衡狀態(tài)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：化工行業(yè)景氣度下降，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，運(yùn)力調(diào)控政策變化，燃油成本快速上升，船隊(duì)擴(kuò)張不及預(yù)期，業(yè)務(wù)快速多元化，安全管理與環(huán)境保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)

7月金股2：中遠(yuǎn)海控

事件：

公司發(fā)布22年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1055.30億元，同比增長(zhǎng)62.75％；歸母凈利潤(rùn)276.17億元，同比增長(zhǎng)78.73％。

供應(yīng)鏈不暢持續(xù)，單箱收入繼續(xù)上漲

Q1公司實(shí)現(xiàn)貨運(yùn)量6.16百萬(wàn)TEU，同比下滑9.2％，其中國(guó)際航線貨運(yùn)量為5.10百萬(wàn)TEU，同比下滑7.7％，國(guó)內(nèi)貨運(yùn)量1.06百萬(wàn)TEU，同比下滑15.6％，較國(guó)際航線的下降更為明顯，我們認(rèn)為是因?yàn)橐患径葒?guó)內(nèi)疫情有所反復(fù)所致。公司國(guó)際航線單箱收入2975.14美元/TEU，同比提升1366.36美元/TEU，顯示出行業(yè)高景氣，受益于此，公司Q1實(shí)現(xiàn)航線收入156.25億美元，同比增長(zhǎng)67.54％。

資產(chǎn)負(fù)債表及現(xiàn)金流量表強(qiáng)勁

截至一季度末，公司在手現(xiàn)金已達(dá)2361.97億元，資產(chǎn)負(fù)債率下降至55.78％，現(xiàn)金比率達(dá)到1.56，可見(jiàn)公司在手現(xiàn)金充裕，具備較強(qiáng)的抗周期風(fēng)險(xiǎn)的能力。現(xiàn)金流方面，公司一季度銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金達(dá)到1050.64億元，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為625.29億元，收現(xiàn)較為順暢，財(cái)務(wù)報(bào)表扎實(shí)強(qiáng)勁。

上海疫情反復(fù)導(dǎo)致公路貨運(yùn)量大幅下滑，后續(xù)或有貨量潮汐

近期上海疫情有所反復(fù)，導(dǎo)致上海公路貨運(yùn)量大幅下降，而上海港作為全國(guó)吞吐量最大的港口之一，一方面來(lái)說(shuō)，公路運(yùn)輸?shù)牟粫持苯訋?lái)了全國(guó)的集裝箱貨運(yùn)量缺失，另一方面來(lái)說(shuō)，由于全球產(chǎn)業(yè)鏈的分工明確，部分國(guó)內(nèi)制造業(yè)對(duì)進(jìn)口的零部件/中間品的依賴度較高，進(jìn)口環(huán)節(jié)的不暢對(duì)生產(chǎn)端亦造成了一定影響。隨著上海貨運(yùn)恢復(fù)正常，我們認(rèn)為可能會(huì)有補(bǔ)出口的浪潮，從而對(duì)全球供應(yīng)鏈再度形成沖擊。

投資建議：

雖然短期集運(yùn)行業(yè)運(yùn)價(jià)有所下滑，但是隨著疫情好轉(zhuǎn)，貨量回升為大概率事件，集運(yùn)行業(yè)有望再度迎來(lái)景氣上行階段。預(yù)計(jì)年內(nèi)集運(yùn)行業(yè)仍將維持在高景氣區(qū)間，預(yù)計(jì)2022-2024年公司凈利潤(rùn)為1317.7、697.2、307.1億元，對(duì)應(yīng)PE估值1.75、3.31、7.53X，維持買入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：歐美消費(fèi)需求超預(yù)期下滑、戰(zhàn)爭(zhēng)影響超預(yù)期、安全事故。

環(huán)保公用

7月金股1：國(guó)電電力

簡(jiǎn)介：立足優(yōu)質(zhì)常規(guī)能源資產(chǎn)，清潔能源轉(zhuǎn)型加速進(jìn)行時(shí)

公司為國(guó)家能源集團(tuán)旗下核心電力上市公司和常規(guī)能源發(fā)電業(yè)務(wù)平臺(tái)，立足其優(yōu)質(zhì)常規(guī)能源資產(chǎn)，“十四五”期間加速推進(jìn)新能源轉(zhuǎn)型。截至2021年底，公司總控股裝機(jī)容量為9980.85萬(wàn)千瓦，業(yè)務(wù)涵蓋火電、水電、風(fēng)電、光伏發(fā)電等多類項(xiàng)目，清潔能源權(quán)益裝機(jī)占比超1/3。

火電：資產(chǎn)整合下質(zhì)量穩(wěn)步提升，煤電一體化優(yōu)勢(shì)凸顯

①火電資產(chǎn)騰籠換鳥(niǎo)，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)步提升。2019年，公司和中國(guó)神華以各自所屬部分火電資產(chǎn)合資成立北京國(guó)電電力；2021年，置入山東、福建等6省優(yōu)質(zhì)常規(guī)能源發(fā)電資產(chǎn)。截至2021年末，公司火電控股裝機(jī)容量7739.96萬(wàn)千瓦，主要布局在東部沿海地區(qū)、大型煤電基地和外送電通道。②煤電一體化優(yōu)勢(shì)凸顯，有望有效緩解燃料成本壓力。公司煤電一體化優(yōu)勢(shì)顯著，在煤價(jià)高企的背景下，盈利能力有望優(yōu)先回歸合理水平。從2021年來(lái)看，國(guó)電電力火電單位售電毛利為-1.86元/兆瓦時(shí)，單位虧損較低。

水電：21年業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)25億，盈利能力有望進(jìn)一步提升

存量來(lái)看，公司水電裝機(jī)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，截至21年底，公司控股水電裝機(jī)容量達(dá)1497.24萬(wàn)千瓦，主要集中于四川省大渡河流域。優(yōu)質(zhì)資源稟賦助力公司水電利用小時(shí)數(shù)領(lǐng)先全國(guó)，帶動(dòng)發(fā)電量穩(wěn)步攀升，2021年公司水電發(fā)電量達(dá)588.78億千瓦時(shí)，凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)達(dá)25億元；增量方面，截至21年末，在建機(jī)組規(guī)模達(dá)394.65萬(wàn)千瓦，全部投產(chǎn)后預(yù)計(jì)帶來(lái)直接增發(fā)電量163.41億千瓦時(shí)，并助力年調(diào)節(jié)能力提升。未來(lái)伴隨大渡河流域棄水問(wèn)題逐漸改善，疊加四川省電價(jià)上行，公司水電資產(chǎn)盈利能力有望進(jìn)一步提升。

新能源：集團(tuán)新能源發(fā)展主力軍，“十四五”期間轉(zhuǎn)型提速

存量方面，公司搶抓新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展窗口期，裝機(jī)規(guī)模快速擴(kuò)張，截至2021年底，風(fēng)光裝機(jī)容量達(dá)743.65萬(wàn)千瓦，項(xiàng)目分布于全國(guó)多個(gè)省份。依托于當(dāng)?shù)貎?yōu)質(zhì)風(fēng)力資源及消納外送能力，公司風(fēng)電可利用小時(shí)數(shù)高于全國(guó)水平。增量方面，公司作為國(guó)家能源集團(tuán)新能源發(fā)展的“三駕馬車”之一，新能源開(kāi)發(fā)進(jìn)一步提速，“十四五”期間計(jì)劃新增新能源裝機(jī)3500萬(wàn)千瓦，占比超40％。另外，公司新老業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展有望提升其項(xiàng)目獲取能力，助力實(shí)現(xiàn)新能源跨越式發(fā)展。

盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)59.94、76.54、88.90億元，對(duì)應(yīng)PE分別為9.85、7.71、6.64倍。基于分部估值分析，給予公司22年目標(biāo)價(jià)4.79元/股，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行、疫情超預(yù)期反彈、煤炭?jī)r(jià)格波動(dòng)、來(lái)水低于預(yù)期、項(xiàng)目建成時(shí)間晚于預(yù)期、新能源裝機(jī)規(guī)模擴(kuò)張不及預(yù)期、風(fēng)電資產(chǎn)轉(zhuǎn)出等風(fēng)險(xiǎn)

7月金股2：龍?jiān)措娏?/p>

事件：

公司發(fā)布2022年一季度業(yè)績(jī)。公司2022年一季度實(shí)現(xiàn)收入104.22億元，同比增長(zhǎng)4.76％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.58億元，同比降低22.88％。

點(diǎn)評(píng)

著力布局新能源賽道，風(fēng)電裝機(jī)已達(dá)25.66GW

公司著力布局新能源賽道，截至2022年3月末，公司控股裝機(jī)容量達(dá)到2870萬(wàn)千瓦，其中風(fēng)電2566萬(wàn)千瓦，火電187.5萬(wàn)千瓦，其他可再生能源116萬(wàn)千瓦。2022年一季度，公司累計(jì)完成發(fā)電量182.17億千瓦時(shí)，較2021年同期同比增長(zhǎng)4.83％。其中，風(fēng)電發(fā)電量增長(zhǎng)5.13％，火電發(fā)電量減少0.64％，其他可再生能源發(fā)電量增長(zhǎng)58.97％。2022Q1公司實(shí)現(xiàn)收入104.22億元，同比增長(zhǎng)4.76％。分業(yè)務(wù)來(lái)看，風(fēng)電分部收入（不含特許權(quán)服務(wù)收入）70.72億元，同比減少4.39％，火電分部收入31.59億元，同比增長(zhǎng)32.29％，其他分部收入1.80億元，同比增長(zhǎng)42.86％。

22Q1業(yè)績(jī)有所下滑，高項(xiàng)目?jī)?chǔ)備支持未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

在利用小時(shí)下降、2021年風(fēng)機(jī)轉(zhuǎn)固導(dǎo)致折舊攤銷及其他相關(guān)費(fèi)用上升等的影響下，公司2022年一季度盈利能力有所下滑，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為41.91％，較2021年同期下降了8.92個(gè)百分點(diǎn)。此外，疊加公司對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益同比減少，公司2022年一季度歸母凈利潤(rùn)同比降低22.88％至22.58億元。公司項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足，2021年在全國(guó)已組織的競(jìng)爭(zhēng)配置中，公司中標(biāo)容量達(dá)到9,465兆瓦，其中風(fēng)電2,172兆瓦，光伏6,113兆瓦，電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能1,180兆瓦╱1,920兆瓦時(shí)，分布式項(xiàng)目備案4,900兆瓦，加上清潔供暖項(xiàng)目4,000兆瓦，全年累計(jì)取得開(kāi)發(fā)指標(biāo)突破18,365兆瓦，有望支持未來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)擴(kuò)張。

通過(guò)吸收合并登陸A股，集團(tuán)風(fēng)電資產(chǎn)有望加速整合

龍?jiān)措娏νㄟ^(guò)向平莊能源全體換股股東發(fā)行A股來(lái)對(duì)平莊能源進(jìn)行換股吸收合并，獲得A股上市資格；并于2022年1月24日正式在深交所上市。龍?jiān)措娏νㄟ^(guò)現(xiàn)金購(gòu)買國(guó)家能源集團(tuán)新能源資產(chǎn)，減少了龍?jiān)措娏εc國(guó)家能源集團(tuán)之間新能源業(yè)務(wù)的潛在的業(yè)務(wù)重合，從而提高上市公司獨(dú)立性；同時(shí)，也助于龍?jiān)措娏M(jìn)行資源整合，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。此外，國(guó)家能源集團(tuán)明確將龍?jiān)措娏ψ鳛閲?guó)家能源集團(tuán)風(fēng)力發(fā)電業(yè)務(wù)整合平臺(tái)，逐步將集團(tuán)控股的風(fēng)力發(fā)電業(yè)務(wù)資產(chǎn)注入龍?jiān)措娏Γ型景l(fā)展提速。

盈利預(yù)測(cè)與估值

考慮到公司業(yè)務(wù)拓展情況，預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)為75/88/97億元，對(duì)應(yīng)PE為17/15/13倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)大幅下行的風(fēng)險(xiǎn)；電價(jià)下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)；政策執(zhí)行不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈的風(fēng)險(xiǎn)；補(bǔ)貼持續(xù)拖欠的風(fēng)險(xiǎn)等

7月金股3：華能國(guó)際

事件：

公司公布2022年一季報(bào)，2022年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收652.50億元，同比增長(zhǎng)30.54％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-9.56億元，同比降低129.96％。

點(diǎn)評(píng)：

業(yè)績(jī)：受益于燃料成本降低，22Q1虧損環(huán)比21Q4大幅收窄

2022年第一季度，公司中國(guó)境內(nèi)各運(yùn)行電廠完成上網(wǎng)電量1077.17億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)2.42％；平均上網(wǎng)結(jié)算電價(jià)為501.96元/兆瓦時(shí)，同比上升19.47％。電量提升疊加電價(jià)增長(zhǎng)等，公司2022Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收652.50億元，同比增長(zhǎng)30.54％。目前煤價(jià)環(huán)比2021年四季度也有所回落，但是仍處于高位。故而公司2022Q1盈利能力仍較差，毛利率為3.66％，同比降低13pct，環(huán)比上升23.7pct。綜合來(lái)看，2022Q1公司虧損9.56億元，同比降低129.96％，但是虧損環(huán)比2021Q4已大幅收窄。

火電：電價(jià)上漲疊加煤價(jià)調(diào)控，盈利能力有望回歸合理水平

電價(jià)端來(lái)看，電價(jià)市場(chǎng)化改革推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)后期各省份電力市場(chǎng)化交易電價(jià)上漲幅度或?qū)⒊掷m(xù)高位。從2022年年度交易結(jié)果來(lái)看，江蘇、廣東、陜西等省成交均價(jià)均較當(dāng)?shù)厝济夯鶞?zhǔn)價(jià)有所上浮。成本端來(lái)看，國(guó)家層面政策頻出。2月下旬，國(guó)家發(fā)展改革委印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步完善煤炭市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制的通知》，將長(zhǎng)協(xié)煤價(jià)的合理區(qū)間重新界定為570元/噸-770元/噸。近日，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布公告，明確煤炭領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)者哄抬價(jià)格行為，為相關(guān)經(jīng)營(yíng)者依法合規(guī)經(jīng)營(yíng)提供明確指引，有利于規(guī)范煤炭市場(chǎng)秩序、穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。未來(lái)隨著政策逐步落地，火電業(yè)務(wù)盈利能力有望回歸合理水平。

新能源：大力推進(jìn)能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，清潔能源對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)有望逐步凸顯

截至2021年底，公司可控發(fā)電裝機(jī)容量為118,695兆瓦，低碳清潔能源占比為22.39％，其中天然氣12,242.62兆瓦，風(fēng)電10,535兆瓦，太陽(yáng)能3,311.13兆瓦，水力368.10兆瓦，生物質(zhì)120兆瓦。公司大力推進(jìn)能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，2022年風(fēng)光資本開(kāi)支計(jì)劃分別為126.49億元、186.09億元。2022年一季度公司已新增可控發(fā)電裝機(jī)2423.4兆瓦，其中風(fēng)電1491.7兆瓦、光伏860.3兆瓦，清潔能源對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)有望逐步凸顯。

投資建議：考慮到公司業(yè)務(wù)拓展、煤價(jià)回落及電價(jià)上浮情況，上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)為82、105、138億元（前值為75、104、123億元），對(duì)應(yīng)PE為14、11和8倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行、煤炭?jī)r(jià)格大幅上升、電價(jià)下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)、下游需求低于預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈的風(fēng)險(xiǎn)、補(bǔ)貼持續(xù)拖欠的風(fēng)險(xiǎn)、公司開(kāi)發(fā)建設(shè)項(xiàng)目的進(jìn)度不及預(yù)期等

汽車

7月金股1：比亞迪

事件：2022年6月2日，比亞迪發(fā)布2022年5月產(chǎn)銷數(shù)據(jù)。5月產(chǎn)量118135輛，同比+141.0％，環(huán)比+9.9％；銷量114943輛，同比+148.3％，環(huán)比+8.4％。

點(diǎn)評(píng)：

DM車型持續(xù)發(fā)力，公司5月銷量再創(chuàng)新高。5月隨著全國(guó)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的穩(wěn)步推進(jìn)，汽車市場(chǎng)逐步回暖。疊加各地積極出臺(tái)地方性車市刺激政策，總體來(lái)看，汽車行業(yè)狀況改善，銷量有所釋放。在此背景下，公司5月銷量再創(chuàng)新高，并首次突破十一萬(wàn)，整體表現(xiàn)亮眼。從具體數(shù)據(jù)上看，公司5月日均銷量為3708輛，相較于4月日均銷量3535輛，日均銷量環(huán)比+4.9％，仍保持較高水平；5月總產(chǎn)量118135輛，總銷量114943輛，產(chǎn)銷比達(dá)97.3％，產(chǎn)銷數(shù)量接近，基本處于滿產(chǎn)滿銷狀態(tài)。從細(xì)分來(lái)看，5月公司新能源乘用車產(chǎn)量為117375輛，同比+281.2％/環(huán)比+9.8％；銷量為114183輛，同比+260.4％/環(huán)比+8.3％。其中，插電式混合動(dòng)力車型銷量60834輛，同比+369.0％/環(huán)比+26.55％，其中漢DM系列同比增長(zhǎng)359％，宋DM系列同比增長(zhǎng)779.4％；純電車型銷量53349輛，同比+185.1/環(huán)比-7.06％，其中唐EV貢獻(xiàn)突出，同比增長(zhǎng)269％。商用車銷量760輛，同比-32.1％/環(huán)比+34.0％。2022年5月公司動(dòng)力電池及儲(chǔ)能電池裝機(jī)總量約為6.203GWh，環(huán)比-0.6％，1-5月累計(jì)裝機(jī)總量約為27.183GWh。

按照目前公司所制定的2022年約150萬(wàn)目標(biāo)來(lái)看，截止5月，公司已累計(jì)完成目標(biāo)約34％。結(jié)合，公司目前的銷量增長(zhǎng)及對(duì)于今年下半年疫情好轉(zhuǎn)預(yù)期，我們認(rèn)為公司仍有望實(shí)現(xiàn)該銷量目標(biāo)。

e平臺(tái)3.0技術(shù)再升級(jí)，海豹車型正式發(fā)布。5月20日，公司正式發(fā)布CTB電池車身一體化技術(shù)，并將該技術(shù)搭載在e平臺(tái)3.0當(dāng)中，實(shí)現(xiàn)該平臺(tái)技術(shù)新突破。e平臺(tái)3.0作為比亞迪純電動(dòng)車的專屬平臺(tái)，本次搭載CTB技術(shù)后，將從安全性、駕駛性、底盤、操控等多方面實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步提升，為后續(xù)純電車型提供更優(yōu)質(zhì)的架構(gòu)基礎(chǔ)。此外，比亞迪海洋系列——海豹也在此次發(fā)布會(huì)正式開(kāi)啟預(yù)售。作為公司首款搭載e平臺(tái)3.0的B級(jí)轎跑，海豹也實(shí)現(xiàn)了首次搭載CTB技術(shù)、iTAC系統(tǒng)、后驅(qū)+四驅(qū)動(dòng)力架構(gòu)以及前雙叉臂后五連桿等技術(shù)。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，海豹車型訂單量在發(fā)布后6小時(shí)內(nèi)已達(dá)到22637輛。預(yù)計(jì)未來(lái)，比亞迪海豹將有望成為公司又一爆款車型，進(jìn)而推動(dòng)公司銷量實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步增長(zhǎng)。

受益“復(fù)工復(fù)產(chǎn)+政策紅利”，持續(xù)看好公司前景。目前，上海、吉林等地復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程陸續(xù)推進(jìn)，6月1日起上海市將進(jìn)入“全面恢復(fù)正常生活秩序”階段，并將取消企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)審批審核，支持所有復(fù)合防疫要求的企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。此外，自今年4月以來(lái)，各地陸續(xù)推出促進(jìn)汽車消費(fèi)的若干補(bǔ)貼政策，其中新能源汽車補(bǔ)貼力度較大。4月新能源乘用車滲透率達(dá)29.01％，我們預(yù)計(jì)，在復(fù)工復(fù)產(chǎn)疊加政策紅利的背景下，公司新能源汽車銷量有望隨著總量空間的擴(kuò)大實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步提升。同時(shí)在雙重因素的推動(dòng)下，公司整體銷量增速有望加快。

投資建議：2022年公司將在多品牌的共同助力下，依托現(xiàn)有DM混動(dòng)系統(tǒng)及全新e平臺(tái)3.0技術(shù)，有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品+技術(shù)共同驅(qū)動(dòng)的量?jī)r(jià)齊升。我們預(yù)計(jì)公司2022-2023年歸母凈利潤(rùn)分別為101.5億元、158.2億元，對(duì)應(yīng)PE分別為86倍、55倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：公司新車交付、新能源汽車滲透率、疫情形勢(shì)好轉(zhuǎn)不及預(yù)期。

7月金股2：廣汽集團(tuán)

事件：廣汽集團(tuán)5月產(chǎn)量19.24萬(wàn)輛，同比+16.1％，環(huán)比+49.6％，本年累計(jì)產(chǎn)量為91.92萬(wàn)輛，同比+9.7％；銷量18.31萬(wàn)輛，同比+3.5％，環(huán)比+47.3％，本年累計(jì)銷量為91.55萬(wàn)輛，同比+6.4％。

點(diǎn)評(píng)：

疫情影響部分地區(qū)經(jīng)銷商業(yè)務(wù)，但整體狀況較上月有好轉(zhuǎn)。5月以來(lái)，由于北京等部分地區(qū)受疫情影響，致使經(jīng)銷商面臨客戶進(jìn)店量驟減，物流受阻，積壓訂單無(wú)法及時(shí)交付，回籠資金慢等問(wèn)題，但整體狀況較4月有所好轉(zhuǎn)。同時(shí)，部分其他地區(qū)疫情封控開(kāi)始逐步解除，配合各地出臺(tái)的地方性車市刺激政策，汽車市場(chǎng)也開(kāi)始逐步回暖。乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)5月份全口徑狹義乘用車終端銷量為130萬(wàn)輛左右，同比降幅較4月份明顯收窄。

自主板塊：埃安產(chǎn)銷同比高增長(zhǎng)，傳祺產(chǎn)銷穩(wěn)步微增。廣汽集團(tuán)旗下自主板塊中，廣汽埃安5月產(chǎn)銷量分別為22139/21056輛，同比增長(zhǎng)181.85％/150.2％，1-5月累計(jì)銷量76142輛，同比增長(zhǎng)121.8％。與新能源其他品牌相比，5月份理想交付11496輛、哪吒11009輛、小鵬10124輛、零跑10069輛、蔚來(lái)7024輛，廣汽埃安交付的21056臺(tái)銷量表現(xiàn)突出。廣汽傳祺5月產(chǎn)銷量分別為33582/29350輛，同比增加71.49％/12.76％，全系車型1-5月份累計(jì)銷量達(dá)139916輛，同比增加11.02％，比上月穩(wěn)步向好。

日系品牌：廣豐產(chǎn)銷持續(xù)上升，廣本承壓有所回暖。廣汽豐田5月產(chǎn)銷量分別為86922/83800輛，同比增長(zhǎng)25.55％/19.68％，1-5月份累計(jì)銷量達(dá)399334輛，同比增長(zhǎng)16.06％，在疫情恢復(fù)生產(chǎn)后首月，產(chǎn)銷表現(xiàn)強(qiáng)勁。廣汽本田5月產(chǎn)銷量分別為49039/47124輛，同比-21.05％/-27.40％，環(huán)比增加58.6％/97％，1-5月份累計(jì)銷量283427輛，產(chǎn)銷有所回暖。廣汽豐田5月銷量83800臺(tái)，三大旗艦1-5月銷量175012臺(tái)，占比43.8％，賽那、漢蘭達(dá)、凱美瑞當(dāng)月銷量分別為7635/8138/22426輛；SUV家族1-5月銷量146137臺(tái)，占比36.6％，威蘭達(dá)當(dāng)月銷量為為13211輛，需求依然穩(wěn)健。

完成A輪融資，推進(jìn)電池研發(fā)：廣汽集團(tuán)首家內(nèi)部孵化的混合所有制高科技企業(yè)—廣州巨灣技研有限公司五月初前后完成了A輪近10億元人民幣融資，本輪融資完成后，巨灣技研將持續(xù)強(qiáng)化XFC（eXtremeFastCharging）極速充電技術(shù)研發(fā)、加速提升XFC極速電池的產(chǎn)能，積極促進(jìn)XFC超充生態(tài)推廣。

粵港澳大灣區(qū)車展成功舉辦，廣汽展臺(tái)亮點(diǎn)頗多：五月底，第二十六屆粵港澳大灣區(qū)國(guó)際汽車博覽會(huì)暨新能源及智能汽車博覽會(huì)開(kāi)展，廣汽旗下五大整車品牌攜多款車型參展，亮點(diǎn)如下：（1）廣汽傳祺鉅浪混動(dòng)GMC2.0首款SUV影酷、基于GPMA架構(gòu)的影豹亮相。（2）廣汽埃安旗下安全系車型TIME、AIONLXPlus亮相，還有彈匣電池系統(tǒng)安全技術(shù)、超倍速電池技術(shù)、海綿硅負(fù)極片電池技術(shù)等EV科技展出。（3）廣汽本田e:NP1極湃1，電動(dòng)化“銳·混動(dòng)聯(lián)盟”全線產(chǎn)品、重磅黑科技HondaCONNECT3.0智導(dǎo)互聯(lián)系統(tǒng)和HondaSENSING安全超感系統(tǒng)悉數(shù)參展。（4）廣汽豐田TNGA三大旗艦賽那、漢蘭達(dá)、凱美瑞、首款e-TNGA純電中型SUVbZ4X展出。（5）廣汽三菱攜歐藍(lán)德、勁炫、奕歌等明星車型、三菱汽車和廣汽集團(tuán)首款合作開(kāi)發(fā)的硬派純電SUV阿圖柯全系車型參展。

新車型：（1）5月18日，廣汽傳祺影豹R-STYLE賽道版正式上市。（2）5月29日，廣汽本田全新全球SUV致在（ZR-V）首次實(shí)車亮相品鑒會(huì)在廣汽本田超維智享空間舉行，開(kāi)啟全新的廣汽本田SUV時(shí)代。（3）6月6日，飛度無(wú)限MUGEN版上市，開(kāi)啟了“線上銷售+線下體驗(yàn)和服務(wù)”的新銷售模式。

投資建議：2022年廣汽有望維持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。自主研發(fā)生產(chǎn)電池有助于緩解供應(yīng)鏈緊張，融資將推進(jìn)電池研發(fā)，新款車型持續(xù)放量及產(chǎn)能提升有望為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)帶來(lái)新動(dòng)力。全年來(lái)看，銷量高速增長(zhǎng)疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，或?qū)Ⅱ?qū)動(dòng)自主品牌同比減虧；而合資品牌受疫情和缺芯影響逐步緩解疊加新車型上市，將有助于提升公司的投資收益。我們預(yù)計(jì)公司2022-2023的歸母凈利潤(rùn)為117億元和140億元，對(duì)應(yīng)PE分別為14倍和12倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)無(wú)法預(yù)測(cè)、經(jīng)銷商客流量下降、汽車行業(yè)景氣度下行、廣汽埃安獲批上市存在不確定性。

食品飲料

7月金股1：安琪酵母

事件：公司發(fā)布2022年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.32億元，同比增長(zhǎng)14.14％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.13億元，同比減少29.30％。

提價(jià)疊加海外業(yè)務(wù)高增速，收入增長(zhǎng)穩(wěn)健。公司一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.32億元，同比增長(zhǎng)14.14％。在去年較高基數(shù)的背景下，公司收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，我們認(rèn)為主要原因系：1）去年四季度提價(jià)貢獻(xiàn)；2）公司海外業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，一季度實(shí)現(xiàn)8.34億元，同比+16％；3）公司持續(xù)加大衍生品業(yè)務(wù)的開(kāi)拓，一季度微生物營(yíng)養(yǎng)、植物營(yíng)養(yǎng)等領(lǐng)域均實(shí)現(xiàn)20％以上增長(zhǎng)。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司酵母及深加工產(chǎn)品/制糖產(chǎn)品/包裝類產(chǎn)品/奶制品/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.07/3.63/1.07/0.16/3.09億元，同比增長(zhǎng)4％/161％/9％/24％/18％，酵母主業(yè)增速較緩與去年高基數(shù)以及一季度疫情影響有關(guān)。分區(qū)域來(lái)看，公司一季度國(guó)內(nèi)/國(guó)外實(shí)現(xiàn)收入21.67/8.34億元，同比+13％/16％，疫情和戰(zhàn)爭(zhēng)背景下，全球糖蜜供應(yīng)鏈局勢(shì)有所變動(dòng)，公司抓住窗口期，通過(guò)加大市場(chǎng)開(kāi)拓等方式，實(shí)現(xiàn)海外業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。分銷售渠道看，線下/線上渠道分別同比+18％/7％，線下渠道拓展順利，Q1國(guó)內(nèi)/國(guó)外經(jīng)銷商分別同比增加1183/553家，公司持續(xù)加大渠道擴(kuò)張，推動(dòng)渠道精細(xì)化運(yùn)作。

成本仍處高位，公司利潤(rùn)端承壓。公司一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.13億元，同比減少29.30％，利潤(rùn)有所承壓。我們認(rèn)為主要原因系：1）去年同期基數(shù)較高；2）糖蜜、海運(yùn)等成本在高位下仍持續(xù)上漲，毛利率有所承壓。一季度公司毛利率為26.68％，較去年同期下滑6.56pcts。目前公司糖蜜成本維持在1300-1400元，我們認(rèn)為后續(xù)公司通過(guò)糖原替代、糖蜜儲(chǔ)罐等方式，有望平抑成本波動(dòng)。3）期間費(fèi)用有所增長(zhǎng)。公司Q1銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為6.68％/3.21％/3.95％，同比+0.5/0.23/0.06pct，費(fèi)用率小幅提升，實(shí)現(xiàn)凈利率10.45％，同比減少6.46pcts。

十四五規(guī)劃彰顯信心，公司競(jìng)爭(zhēng)力有望持續(xù)提升。全年來(lái)看，公司糖蜜的成本價(jià)格差有望逐季縮小，提價(jià)紅利有望逐季釋放，疊加全球化產(chǎn)能的持續(xù)布局以及衍生品業(yè)務(wù)的積極推進(jìn)，公司利潤(rùn)端或呈現(xiàn)逐季環(huán)比加速趨勢(shì)。長(zhǎng)期來(lái)看，公司收入端十四五規(guī)劃提速，規(guī)劃沖刺200億元，復(fù)合增速約為17％，整體呈現(xiàn)穩(wěn)健的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為公司一方面通過(guò)產(chǎn)能擴(kuò)張和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，保證國(guó)內(nèi)的增長(zhǎng)；另一方面加大海外市場(chǎng)的開(kāi)拓，通過(guò)渠道網(wǎng)絡(luò)布建、經(jīng)銷商的培育和綁定，搶占當(dāng)前窗口期，公司競(jìng)爭(zhēng)力隨著全球化的布局有望持續(xù)提升。此外，公司也將通過(guò)定增等融資方式，持續(xù)加大產(chǎn)能的全球化布局，支撐公司營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司22-24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收127/148/173億元，同比增長(zhǎng)18.99％/16.28％/17.36％，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)14.28/17.89/23.20億元，同比增長(zhǎng)9.16％/25.24％/29.67％，EPS分別為1.72/2.15/2.79元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；新冠疫情風(fēng)險(xiǎn)；成本持續(xù)上漲風(fēng)險(xiǎn)

6月金股2：千味央廚

事件：公司發(fā)布21及22Q1財(cái)報(bào)，21年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.74億元，同比+34.89％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.88億元，同比+15.51％。其中，21Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.86億元，同比+14.9％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.32億元，同比+14.63％。22Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.48億元，同比+20.17％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.29億元，同比+44.78％，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.24億元，同比+24.16％，業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼。

小B渠道增速亮眼，大單品邏輯持續(xù)嚴(yán)重。2021年Q1-Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.9/2.78/3.2/3.86億元，H1/Q3/Q4同比+54.8％/32.42％/14.90％，由于20年受疫情影響基數(shù)較低，且公司客戶拓展順暢，收入全年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，由于Q4去年同期較高，增速環(huán)比略有下滑。22Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.48億元，同比+20.17％。由于疫情反復(fù)的影響，我們預(yù)計(jì)公司大B渠道受到一定影響，但小B渠道增速較快，整體符合預(yù)期增長(zhǎng)。

分渠道來(lái)看，2021年，公司直營(yíng)/經(jīng)銷銷售額為5.1/7.6億元，同比+51.62％/25.35％。直營(yíng)來(lái)看，21年底，公司大客戶數(shù)量增加81家至168家。其中，肯德基/華萊士/海底撈同比增長(zhǎng)11％/77％/200％。經(jīng)銷來(lái)看，21年公司提高經(jīng)銷商建設(shè)力度，公司經(jīng)銷商數(shù)量增加61個(gè)至968個(gè)，銷售及市場(chǎng)人員為213人，同比增加21.7％。21年公司加大對(duì)核心經(jīng)銷商支持的效果初步顯現(xiàn)，2021年占比前20名經(jīng)銷商銷售額為2.06億，同比+50.14％，遠(yuǎn)高于經(jīng)銷渠道整體增速。分產(chǎn)品來(lái)看，2021年油炸類/烘焙類/蒸煮類/菜肴類及其他分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.6/2.23/2.56/1.3億元，同比+26.66％/19.10％/39.20％/162.11％，其中，油條/蒸煎餃/面點(diǎn)類產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.5/1.4/1.2億元，同比+34.65％/167.87％/29.98％，均實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。此外，預(yù)制菜為公司21年重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容，實(shí)現(xiàn)銷售額為1400多萬(wàn)，同比增長(zhǎng)34.35％。

成本管控能力強(qiáng)，盈利能力穩(wěn)定。公司2021Q1-Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.2/0.17/0.2/0.32億元，H1/Q3/Q4同比+50.51％/-18.05％/+14.63％。Q3由于20年同期有較高政府補(bǔ)助，利潤(rùn)增速下滑，但扣非利潤(rùn)仍保持較高增速。22Q1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.29億元，同比增長(zhǎng)44.78％，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.24億元，同比增長(zhǎng)24.16％。公司成本端大B已鎖價(jià)，小B端未受到Q1原材料價(jià)格波動(dòng)影響，后續(xù)小B端成本有望通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和公司內(nèi)部效率改善進(jìn)行對(duì)沖，保持盈利能力穩(wěn)定。公司21年實(shí)現(xiàn)毛利率22.36％，同比增加0.65pct，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為3.33％/8.43％/0.71％，同比+0.08/+0.04/-0.05pct，凈利率6.85％，同比-1.26pct，扣非凈利率為6.72％，同比+0.56pct，盈利能力有所提升。公司22Q1實(shí)現(xiàn)毛利率22.56％，同比增加0.41pct，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為3.20％/8.75％/0.77％，同比+0.08/+0.31/+0.17pct，凈利率8.10％，同比上升1.35pct，扣非凈利率為6.85％，同比+0.2pct，預(yù)計(jì)盈利水平保持穩(wěn)定。

短期業(yè)績(jī)強(qiáng)支撐，穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性兼具。公司一季報(bào)表現(xiàn)穩(wěn)健，大B雖受到一定影響，但小B渠道增速亮眼，大經(jīng)銷商扶持戰(zhàn)略成效顯著，對(duì)沖疫情對(duì)大B造成的影響，整體呈現(xiàn)收入利潤(rùn)端雙確定。伴隨疫情的逐步緩解，公司作為疫后產(chǎn)業(yè)鏈，下游大B餐飲有望率先恢復(fù)，彈性較大。長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為公司兼具穩(wěn)定性與成長(zhǎng)性，餐飲產(chǎn)業(yè)鏈上游量增趨勢(shì)不變，存量客戶構(gòu)建公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定性，增量客戶打開(kāi)大B業(yè)務(wù)天花板；小B渠道增速較快，競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，且新培育大單品表現(xiàn)較好，擴(kuò)品邏輯持續(xù)驗(yàn)證。從利潤(rùn)率的角度來(lái)看，大B成本加成，小B提價(jià)傳導(dǎo)順暢，今年大單品放量帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)對(duì)沖成本上漲，盈利能力較為穩(wěn)定。

盈利預(yù)測(cè)：根據(jù)一季報(bào)調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司22-24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.94/19.95/25.00億元，同比增長(zhǎng)25.11％/25.19％/25.28％（22-23前值25.06％/25.13％），實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.09/1.40/1.92億元，同比增長(zhǎng)23.07％/28.48％/37.03％（22-23前值18.13％/34.70％），（扣除激勵(lì)費(fèi)用，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)1.25/1.56/1.98億元，同比增長(zhǎng)41.56％/24.47％/27.17％，對(duì)應(yīng)PE為33/26/21），EPS分別為1.26/1.61/2.21元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全和質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)；“新冠疫情”引致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)

6月金股3：青島啤酒

事件：公司發(fā)布2022年一季報(bào)，2022年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入92.08億元，同比增長(zhǎng)3.14％；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.26億元，同比增長(zhǎng)10.20％。

銷量短期受疫情影響，結(jié)構(gòu)升級(jí)成效顯著。2022Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入92.08億元，同比增長(zhǎng)3.14％。銷量方面，22Q1公司實(shí)現(xiàn)銷量212.9萬(wàn)千升，同比下滑2.79％。公司1-2月順利實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅高增，銷量實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，3月基地市場(chǎng)（主要是山東和東北地區(qū)）受疫情影響較大，銷量下滑較大。高端化方面，公司主品牌青島啤酒實(shí)現(xiàn)銷量130.4萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)5.1％；實(shí)現(xiàn)噸價(jià)4325.10元，同比增長(zhǎng)6.10％。公司堅(jiān)定推進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略，充分發(fā)揮青島啤酒的品牌和品質(zhì)優(yōu)勢(shì)，聚焦北京2022年冬奧會(huì)，通過(guò)線上線下系列推廣活動(dòng)持續(xù)提升品牌影響力，加快推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。公司持續(xù)推進(jìn)“青島+嶗山”品牌戰(zhàn)略，純生、經(jīng)典等產(chǎn)品增速亮眼，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)推進(jìn)，噸價(jià)穩(wěn)中有升。

提價(jià)對(duì)沖成本壓力，內(nèi)部效率改善支撐利潤(rùn)彈性釋放。公司22Q1實(shí)現(xiàn)毛利率37.85％，同比下滑7.28pct；實(shí)現(xiàn)凈利率12.52％，同比增長(zhǎng)0.71pct；銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為14.20％/3.86％/-0.67％/0.06％％，同比變動(dòng)-8.05/+0.06/+0.16/+0.02pct。一季度原材料成本仍有所壓力，但公司噸價(jià)提升一定程度對(duì)沖了成本壓力，考慮到會(huì)計(jì)口徑的調(diào)整，調(diào)整后22Q1毛利率同比-0.47pct，銷售費(fèi)用同比-1.25pcts，整體費(fèi)效提升進(jìn)程穩(wěn)健。展望二季度，我們預(yù)計(jì)公司今年或?qū)⒗^續(xù)對(duì)青島純生產(chǎn)品提價(jià)，此次提價(jià)一方面有利于對(duì)沖成本壓力，另一方面有利于公司通過(guò)統(tǒng)一包裝將純生打造為全國(guó)統(tǒng)一的大單品，費(fèi)效比有望進(jìn)一步提升。我們預(yù)計(jì)伴隨公司21年提價(jià)正在有序傳導(dǎo)、22年新一輪提價(jià)逐步落地，利潤(rùn)彈性或?qū)⒅鸩结尫拧?/p>

產(chǎn)品市場(chǎng)穩(wěn)步開(kāi)拓，高端化起勢(shì)正當(dāng)時(shí)。受疫情影響，公司銷量短期有所承壓，但我們認(rèn)為公司的企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)核心來(lái)源一是結(jié)構(gòu)提升，二是效率改善。結(jié)構(gòu)方面，公司堅(jiān)定高端化戰(zhàn)略不動(dòng)搖，持續(xù)推進(jìn)“青島啤酒主品牌+嶗山啤酒第二品牌”的品牌戰(zhàn)略，積極推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，鞏固提升公司中高端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。效率方面，公司近年來(lái)積極進(jìn)行人效提升和費(fèi)效比的改善，同時(shí)通過(guò)連片發(fā)展等舉措，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)能布局，提高規(guī)模效應(yīng)。我們認(rèn)為公司價(jià)值的核心邏輯不變，短期仍有提價(jià)催化和結(jié)構(gòu)改善的貢獻(xiàn)，長(zhǎng)期來(lái)看，隨著公司品牌力持續(xù)提升，以及行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)不斷演繹，公司盈利能力仍處于快速改善階段。此外，公司通過(guò)股權(quán)激勵(lì)等方式進(jìn)一步改善內(nèi)部效率，全年來(lái)看公司利潤(rùn)韌性強(qiáng)，看好公司未來(lái)發(fā)展。

盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收323.36/344.18/367.79億元，同比+7.19％/6.44％/6.86％，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)33.39/41.98/51.77億元，同比+5.83％/25.70％/23.34％，EPS為2.45/3.08/3.79元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)，高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，新冠疫情反復(fù)等風(fēng)險(xiǎn)。

紡織服裝

7月金股1：牧高笛

自618預(yù)售開(kāi)啟后，戶外露營(yíng)裝備高速增長(zhǎng)；目前618首輪銷售基本結(jié)束，伴隨天貓第三輪狂歡、京東銷售高峰及抖音發(fā)力，我們預(yù)計(jì)6月整體規(guī)模預(yù)計(jì)顯著超越3、4、5月，同比保持高速增長(zhǎng)；今年3月銷售高增以來(lái)，我們預(yù)計(jì)22Q2規(guī)模有望超越去年全年，全年品牌持續(xù)超預(yù)期表現(xiàn)。

近期強(qiáng)調(diào)露營(yíng)會(huì)從短期消費(fèi)熱點(diǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楦哔|(zhì)量個(gè)性化大眾化生活方式，本身自帶流量，多行業(yè)主動(dòng)跨界聯(lián)名合作，加速行業(yè)滲透。人們對(duì)于自然追求、戶外運(yùn)動(dòng)是永恒主題，露營(yíng)提供天然場(chǎng)景；疫情僅是催化，背后更是汽車保有率、城鎮(zhèn)化率、性價(jià)比消費(fèi)、社媒傳播、精致化生活追求、美麗鄉(xiāng)村等多因素作用。我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)裝備市場(chǎng)容量500億以上，且國(guó)牌憑借供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)、本地化運(yùn)營(yíng)等持續(xù)提升市占率。

近期牧高笛聯(lián)名日本動(dòng)漫搖曳露營(yíng)增加話題性及品牌煥新，此前聯(lián)名LINEFRIENDS取得較好市場(chǎng)反饋。作為傳統(tǒng)代工企業(yè)，牧高笛在品牌業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)中，展現(xiàn)出較強(qiáng)的多樣化年輕化特點(diǎn)，憑借商品材質(zhì)及設(shè)計(jì)領(lǐng)跑國(guó)內(nèi)頭部裝備品牌，主要系憑借多年ODM經(jīng)驗(yàn)，牧高笛為迪卡儂等全球戶外品牌提供設(shè)計(jì)研發(fā)等豐富高品質(zhì)SKU，除代工規(guī)模全球領(lǐng)先，產(chǎn)品研發(fā)也積累較強(qiáng)實(shí)力；同時(shí)強(qiáng)大供應(yīng)鏈提供穩(wěn)定供貨保障。

維持盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)

我們預(yù)計(jì)全年裝備線上銷售或突破4億，品牌業(yè)務(wù)全渠道報(bào)表收入口徑實(shí)現(xiàn)8億+，同比增長(zhǎng)200％+。多渠道多場(chǎng)景布局，占據(jù)并持續(xù)拓展國(guó)內(nèi)頭部品牌份額，充分獲取行業(yè)增長(zhǎng)紅利。此外，全球露營(yíng)持續(xù)增長(zhǎng)，OEM等出口訂單充沛。我們預(yù)計(jì)22-23年凈利分別為1.5、2.3億元，數(shù)據(jù)有望持續(xù)超預(yù)期，PE分別為43X、28X。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)影響終端需求與物流，戶外行業(yè)增速放緩，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。

7月金股2：特步國(guó)際

618累計(jì)成交額6.5億同增64％，多品牌銷售表現(xiàn)亮眼

公司發(fā)布618捷報(bào)，截至6月20日24點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)累計(jì)成交額6.5億人民幣，同比增長(zhǎng)64％。其中特步主品牌成交額5.9億，同比增長(zhǎng)61％，特步兒童成交額7500+萬(wàn)，同比增長(zhǎng)103％；索康尼成交額同比增長(zhǎng)135％，為618所有運(yùn)動(dòng)鞋類目國(guó)際品牌增速排名第一；邁樂(lè)Moab徒步鞋為天貓登山鞋預(yù)售榜單第一，此外預(yù)售期間還有多款鞋登溯溪鞋榜單前二；帕拉丁成交額同比增長(zhǎng)87％。

6月以來(lái)伴隨疫情緩解、618大促等，各品牌終端零售或有邊際改善，考慮特步線下門店三四線城市占比更高，受本次疫情影響相對(duì)較小，且21年同期增速相對(duì)其他頭部國(guó)牌較低，我們預(yù)計(jì)特步流水增速在各運(yùn)動(dòng)國(guó)牌中表現(xiàn)亮眼；同時(shí)618特步以新品及尖貨為主，我們預(yù)計(jì)其整體折扣健康，可保持較好盈利能力。

多維度鞏固專業(yè)跑步生態(tài)圈，構(gòu)建性價(jià)比商品矩陣優(yōu)勢(shì)凸顯。特步主品牌持續(xù)以科技創(chuàng)新鞏固跑步護(hù)城河，近期發(fā)布致輕PRO、訓(xùn)練跑鞋騛速3.0等新品，保持高性價(jià)比同時(shí)繼續(xù)推動(dòng)產(chǎn)品舒適性、功能性升級(jí)，兼顧休閑及專業(yè)運(yùn)動(dòng)品類、完善商品矩陣；近年贊助大量國(guó)內(nèi)馬拉松賽事，21年特步競(jìng)速系列蟬聯(lián)中國(guó)跑者首選品牌，廈門馬拉松3小時(shí)內(nèi)特步品牌以51.9％占比位居排行榜首位，截至5月初已在國(guó)內(nèi)建立13家跑步俱樂(lè)部打造跑步生態(tài)，鞏固專業(yè)跑步形象帶動(dòng)品牌突圍。

優(yōu)化全渠道零售，線上線下精細(xì)化管理。公司持續(xù)推動(dòng)戰(zhàn)略變革，未來(lái)五年擬進(jìn)一步優(yōu)化全渠道零售。線下打破原有分銷體系，以扁平化零售渠道加強(qiáng)庫(kù)存管理，打通各業(yè)務(wù)流程系統(tǒng)提升效率；深入線下門店管理，全新升級(jí)9代店開(kāi)啟高質(zhì)量渠道擴(kuò)張，同時(shí)翻新門店，加碼布局高線城市及購(gòu)物中心店，帶動(dòng)品牌升級(jí)、店效提升。線上抓住消費(fèi)者疫后行為向數(shù)字化轉(zhuǎn)移契機(jī)，將部分營(yíng)銷資源轉(zhuǎn)移至社交平臺(tái)，多平臺(tái)發(fā)力增長(zhǎng)強(qiáng)勁；同時(shí)發(fā)揮O2O協(xié)同效應(yīng)，優(yōu)化物流體系帶動(dòng)線上新品銷售。

加碼布局可持續(xù)時(shí)尚，深化品牌價(jià)值擴(kuò)大影響力。近年公司持續(xù)發(fā)力環(huán)保布局，在產(chǎn)品生產(chǎn)、供應(yīng)鏈管理等多個(gè)領(lǐng)域踐行可持續(xù)發(fā)展理念，有效沉淀品牌價(jià)值內(nèi)涵。特步持續(xù)立足技術(shù)創(chuàng)新拓展可持續(xù)概念產(chǎn)品，近期推出一年內(nèi)可自然降解、耗能低的100％聚乳酸風(fēng)衣，再次在環(huán)保產(chǎn)品研發(fā)取得突破，在當(dāng)前可持續(xù)時(shí)尚逐步發(fā)展為新消費(fèi)趨勢(shì)背景下，滿足消費(fèi)者對(duì)運(yùn)動(dòng)與環(huán)保的雙重需求，進(jìn)一步深化品牌價(jià)值、提升影響力。

維持盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。公司堅(jiān)持多品牌、全球化戰(zhàn)略，主品牌專注跑步細(xì)分市場(chǎng)維持領(lǐng)先，積極布局高維城市引導(dǎo)品牌向上，拓寬產(chǎn)品帶豐富成長(zhǎng)矩陣；新品牌加快國(guó)內(nèi)拓店布局、推動(dòng)運(yùn)營(yíng)本地化，有望逐步釋放增量。我們預(yù)計(jì)公司FY22-24收入分別為126.7、159.1、198.8億人民幣，歸母凈利潤(rùn)分別為11.8、15.1、19.4億人民幣，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.45、0.57、0.74元人民幣/股，對(duì)應(yīng)PE分別為25、20、15x。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期，新冠疫情反復(fù)、持續(xù)時(shí)間超預(yù)期，國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。

7月金股3：滔搏

頭部品牌客戶邊際改善，合作李寧享國(guó)牌崛起之勢(shì)，品牌矩陣完善可期

新增與李寧合作，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合享國(guó)牌崛起之勢(shì)。滔搏官方app、小程序中可購(gòu)買李寧相關(guān)產(chǎn)品，涵蓋服裝、專業(yè)跑鞋、籃球鞋、中國(guó)李寧等品類齊全。為業(yè)績(jī)版圖注入新增長(zhǎng)點(diǎn)，拓展更多合作品牌，未來(lái)有望復(fù)制打開(kāi)更多國(guó)牌合作空間。

頭部品牌客戶NikeFY22Q2、Q3大中華區(qū)收入分別同減24％、8％（匯率中性，下同），降幅環(huán)比收窄；FY22Q4在3-5月疫情影響下同減20％，降幅環(huán)比有所擴(kuò)大但較Q2仍有收窄。伴隨大中華區(qū)線下客流恢復(fù)消費(fèi)復(fù)蘇、東南亞供應(yīng)鏈恢復(fù)正常、新疆棉事件影響淡化，我們預(yù)計(jì)其大中華區(qū)零售業(yè)務(wù)邊際向好，滔搏有望提振業(yè)績(jī)迎來(lái)增長(zhǎng)拐點(diǎn)。

開(kāi)大關(guān)小門店結(jié)構(gòu)升級(jí)，攜手品牌布局超大型概念店

在核心商圈開(kāi)展更多大店項(xiàng)目，升級(jí)改造更高潛力門店，關(guān)閉低產(chǎn)和虧損店鋪，降低長(zhǎng)尾低效店影響。截至2022年2月28日共7695家直營(yíng)店鋪，同比凈減少311家，毛銷售面積同比增長(zhǎng)5.4％；300平以上大店數(shù)占比12.9％同增3.5pct，帶動(dòng)傳統(tǒng)門店業(yè)態(tài)優(yōu)化升級(jí)。

與耐克攜手打造北京Rise概念店，占地2800平米，為耐克首次在中國(guó)與戰(zhàn)略伙伴合作布局落地，根據(jù)消費(fèi)群體和運(yùn)動(dòng)功能劃分區(qū)域，設(shè)有NikeByYou產(chǎn)品定制服務(wù)專區(qū)，提供全新個(gè)性化購(gòu)物體驗(yàn)。

線上線下全面打通，優(yōu)質(zhì)服務(wù)提高消費(fèi)轉(zhuǎn)化與粘性

打通線上線下消費(fèi)場(chǎng)景、貨品和服務(wù)，基于門店網(wǎng)絡(luò)在約4000個(gè)門店開(kāi)通企業(yè)微信號(hào)和1萬(wàn)+企業(yè)微信群，將沉淀到滔搏自有平臺(tái)的流量，有望覆蓋消費(fèi)者全旅程的每一個(gè)價(jià)值鏈環(huán)節(jié)，更全面且深入地實(shí)現(xiàn)與消費(fèi)者的長(zhǎng)期連接與陪伴。滔搏將自身服務(wù)的形式與內(nèi)容，從傳統(tǒng)的“購(gòu)物中”及“購(gòu)物后”環(huán)節(jié)不斷突破，逐步滲透至“購(gòu)物前”的認(rèn)知構(gòu)建，與核心消費(fèi)者更為融入，實(shí)現(xiàn)對(duì)消費(fèi)者價(jià)值的深入發(fā)掘，進(jìn)而加固企業(yè)長(zhǎng)期健康、可持續(xù)發(fā)展的“護(hù)城河”。

數(shù)字化賦能固本增效，支持全域業(yè)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)

公司持續(xù)投入資源，精進(jìn)專業(yè)人才團(tuán)隊(duì)建設(shè)，在原有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，通過(guò)數(shù)字化手段重建優(yōu)化全業(yè)務(wù)鏈路閉環(huán)，包含前臺(tái)消費(fèi)者觸達(dá)、中臺(tái)智能分析、后臺(tái)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，以數(shù)據(jù)為核心，串聯(lián)和優(yōu)化業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)邏輯，將無(wú)序信息數(shù)據(jù)化、已有結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)系統(tǒng)化、已有的系統(tǒng)智能化，形成更高效閉環(huán)。

聚焦消費(fèi)者互動(dòng)與運(yùn)營(yíng)，實(shí)現(xiàn)會(huì)員規(guī)模與消費(fèi)粘性同增

滔搏運(yùn)動(dòng)App集內(nèi)容營(yíng)銷、在線購(gòu)物和會(huì)員服務(wù)功能于一體，累計(jì)用戶規(guī)模達(dá)410萬(wàn)+。線下場(chǎng)景會(huì)員拓展融入線上場(chǎng)景會(huì)員打通，消費(fèi)者觸達(dá)與互動(dòng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。截至FY22年底滔搏累計(jì)注冊(cè)會(huì)員總數(shù)創(chuàng)新高達(dá)5500萬(wàn)人，同增35％。Q4會(huì)員貢獻(xiàn)店內(nèi)零售總額96.4％，其中新增會(huì)員貢獻(xiàn)約30％，老會(huì)員復(fù)購(gòu)貢獻(xiàn)超70％，新增會(huì)員規(guī)模和老客復(fù)購(gòu)?fù)皆鲩L(zhǎng)。

維持盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)。公司FY22收入319億元人民幣（-11.5％），主要系21年7月下旬疫情開(kāi)始反復(fù)，F(xiàn)Y22H2國(guó)際供應(yīng)鏈短缺對(duì)零售業(yè)務(wù)產(chǎn)生一定影響，同時(shí)因策略性加大批發(fā)業(yè)務(wù)帶來(lái)規(guī)模增長(zhǎng)抵消部分負(fù)面影響；其中H1、H2收入分別為155.7億（-1.2％）、163.0億（-19.4％）；按季度看，Q4環(huán)比Q3增速改善。FY22歸母凈利潤(rùn)24.47億同減11.7％；其中H1、H2歸母凈利潤(rùn)分別為14.3億（+9.3％）、10.2億（-30.5％）。公司持續(xù)拓展品牌合作深度與廣度，以優(yōu)選優(yōu)化策略實(shí)現(xiàn)門店結(jié)構(gòu)升級(jí)；線上線下打通，長(zhǎng)期數(shù)字化升級(jí)固本增效；強(qiáng)化會(huì)員運(yùn)營(yíng)，提高復(fù)購(gòu)粘性，深入挖掘消費(fèi)者價(jià)值。我們預(yù)計(jì)FY23-25收入分別為374億、408億、469億人民幣；歸母凈利分別為27.4、31.5、36.3億人民幣，EPS分別為0.44、0.51、0.58元人民幣/股，PE分別為13.6、11.8、10.3倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：人員開(kāi)支、租金開(kāi)支成本提升，門店平均管理、銷售費(fèi)率承壓；品牌商合作條款變化等。

7月金股4：李寧

李寧公司2021年增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，在國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌中表現(xiàn)突出，比肩耐克阿迪等海外一線并無(wú)遜色。本文將從李寧產(chǎn)品矩陣、品牌布局、科技迭代和設(shè)計(jì)創(chuàng)新的方面闡釋李寧未來(lái)的發(fā)展動(dòng)力。

完善核心品類產(chǎn)品矩陣，優(yōu)化生意效率

李寧貫徹“單品牌、多品類、多渠道”的發(fā)展戰(zhàn)略，圍繞核心品類搭建產(chǎn)品矩陣滿足消費(fèi)者多元需求。其中，較為重要的籃球、跑步、運(yùn)動(dòng)時(shí)尚品類通過(guò)不斷優(yōu)化產(chǎn)品配備，獲得市場(chǎng)的高度認(rèn)可。同時(shí)，李寧持續(xù)優(yōu)化渠道，助力店效提升，加速推出新品，提升生意效率。

1）籃球?qū)I(yè)產(chǎn)品撬動(dòng)生意，高端產(chǎn)品錨定效應(yīng)助力中端產(chǎn)品提價(jià)。

旗艦和專業(yè)級(jí)別產(chǎn)品搭載品牌尖端科技，攜手國(guó)際頂級(jí)球星代言，打開(kāi)消費(fèi)者認(rèn)知；訓(xùn)練和基礎(chǔ)級(jí)別跟隨科技迭代節(jié)奏，覆蓋大眾消費(fèi)者，滿足多元消費(fèi)需求。李寧旗艦產(chǎn)品拉開(kāi)與國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌球鞋差距，助力中端產(chǎn)品流水增長(zhǎng)。旗艦產(chǎn)品的高定價(jià)具有錨定效應(yīng)，促進(jìn)品牌形象升級(jí)，改善中端產(chǎn)品折扣率，為高銷量產(chǎn)品提價(jià)奠定基礎(chǔ)。

2）跑步矩陣完備蓄勢(shì)待發(fā)，專業(yè)產(chǎn)品結(jié)合賽事?tīng)I(yíng)銷拉近消費(fèi)者距離。

跑步鞋產(chǎn)品按照?qǐng)鼍胺只癁閷I(yè)跑、休閑健步和越野跑三個(gè)大類。其中，專業(yè)跑品類以李寧“？”科技平臺(tái)為核心，實(shí)現(xiàn)專業(yè)化轉(zhuǎn)型，聚焦競(jìng)速、彈速、保護(hù)、超輕四大產(chǎn)品系列，解鎖多元使用場(chǎng)景。李寧通過(guò)深化用戶運(yùn)營(yíng)、贊助國(guó)內(nèi)馬拉松賽事，展現(xiàn)專業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌實(shí)力，拉近與消費(fèi)者之間的距離。贊助國(guó)內(nèi)馬拉松賽事讓核心跑者直觀地體驗(yàn)李寧跑步矩陣的產(chǎn)品，強(qiáng)化消費(fèi)者認(rèn)知。

3）運(yùn)動(dòng)生活相結(jié)合，多元產(chǎn)品線提升品牌在年輕消費(fèi)群的影響力。中國(guó)李寧將中國(guó)文化與潮流巧妙融和，通過(guò)大型營(yíng)銷活動(dòng)帶動(dòng)生意增長(zhǎng)，在國(guó)潮賽道率先卡位；全新滑板產(chǎn)品線切入年輕消費(fèi)者關(guān)注的小眾運(yùn)動(dòng)，提升品牌影響力。

4）優(yōu)化主品牌渠道，助力店效提升，縮短存貨周期，提升生意效率。李寧繼續(xù)優(yōu)化渠道建設(shè)和布局，聚焦購(gòu)物中心大店，持續(xù)推動(dòng)旗艦店等高效大店落地；促進(jìn)與優(yōu)質(zhì)零售商溝通，推動(dòng)零售渠道效率優(yōu)化，直營(yíng)、加盟渠道店效均有明顯提升。完善產(chǎn)品矩陣加速推出新品，提升吊牌價(jià)和改善零售折扣，縮短存貨周期，提升生意效率。

重視研發(fā)和設(shè)計(jì)，專業(yè)與時(shí)尚雙輪驅(qū)動(dòng)品牌升級(jí)

研發(fā)引領(lǐng)技術(shù)迭代，促進(jìn)銷售增長(zhǎng)，形成良性循環(huán)。公司對(duì)研發(fā)給予高度重視，重視研發(fā)投入，打造頂尖研發(fā)團(tuán)隊(duì)。持續(xù)聚焦研發(fā)科技的推廣應(yīng)用，以技術(shù)驅(qū)動(dòng)生意增長(zhǎng)。

1）科技實(shí)力打造專屬認(rèn)知，引領(lǐng)品牌向高端運(yùn)動(dòng)鞋服領(lǐng)域突圍。李寧將科技命名結(jié)合中國(guó)元素，彰顯民族自信，引領(lǐng)生僻字命名潮流。同時(shí)，將“？”科技與品牌高度綁定，打造專屬認(rèn)知，引領(lǐng)品牌向高端領(lǐng)域突圍，與國(guó)際一線品牌競(jìng)爭(zhēng)。

2）擴(kuò)寬尖端科技運(yùn)用場(chǎng)景，從高端旗艦產(chǎn)品向中端主力產(chǎn)品普及。品牌尖端科技伴隨產(chǎn)品迭代逐步覆蓋主力產(chǎn)品，從高端旗艦產(chǎn)品向中端下放。中端產(chǎn)品面向大眾消費(fèi)，強(qiáng)化消費(fèi)者認(rèn)知，提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。

設(shè)計(jì)師團(tuán)隊(duì)形成品牌獨(dú)有資產(chǎn)，設(shè)計(jì)創(chuàng)新突顯品牌調(diào)性差異。李寧產(chǎn)品在外觀設(shè)計(jì)上也始終保持國(guó)產(chǎn)品牌的最高標(biāo)準(zhǔn)，將中國(guó)傳統(tǒng)文化和時(shí)尚元素融入運(yùn)動(dòng)品牌基因中，在品牌調(diào)性上和其他國(guó)產(chǎn)品牌形成差異化。

1）持續(xù)選拔、吸納優(yōu)秀年輕設(shè)計(jì)人才。優(yōu)化團(tuán)隊(duì)架構(gòu)，產(chǎn)品設(shè)計(jì)從消費(fèi)者需求出發(fā)，放權(quán)設(shè)計(jì)部門。李寧持續(xù)選拔、吸納優(yōu)秀的年輕設(shè)計(jì)人才，設(shè)計(jì)師團(tuán)隊(duì)形成獨(dú)有的品牌資產(chǎn)。

2）將產(chǎn)品設(shè)計(jì)師打造成意見(jiàn)領(lǐng)袖，與消費(fèi)者深度溝通，增強(qiáng)消費(fèi)黏性。李寧品牌設(shè)計(jì)師在社交媒體和消費(fèi)者群體加強(qiáng)互動(dòng)溝通，深入了解消費(fèi)者需求，打造成為產(chǎn)品的意見(jiàn)領(lǐng)袖，持續(xù)增強(qiáng)消費(fèi)黏性。

李寧YOUNG和李寧1990有望擴(kuò)寬客群、煥新主品牌，開(kāi)辟增長(zhǎng)點(diǎn)

基于消費(fèi)者洞察和需求理解，李寧拓寬品牌廣度，推出子品牌切入細(xì)分賽道，輻射多元人群。

1）圍繞專業(yè)童裝定位，提升專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品份額。持續(xù)擴(kuò)大兒童專業(yè)運(yùn)動(dòng)品類投入，將品牌專業(yè)科技向童裝延伸。結(jié)合重點(diǎn)產(chǎn)品及重要事件與時(shí)間節(jié)點(diǎn)進(jìn)行整合營(yíng)銷。通過(guò)品牌視頻、公關(guān)、社交媒體推廣、KOL推廣、產(chǎn)品科技解等手段，塑造品牌明星產(chǎn)品形象。

強(qiáng)化商品管理，提升售罄率與折扣率，加快老品、滯銷品的消化，控制庫(kù)存總額并優(yōu)化庫(kù)存結(jié)構(gòu)，提高商品效率。加強(qiáng)直營(yíng)店鋪拓展，提升自營(yíng)店的生意占比，降低分銷客戶占比，提升生意控制力。

2）孵化首個(gè)子品牌“李寧1990”，切入高級(jí)運(yùn)動(dòng)時(shí)尚品牌賽道。李寧1990結(jié)合品牌歷史，對(duì)經(jīng)典元素重新塑造，委婉表達(dá)中國(guó)元素，凸顯高級(jí)品牌調(diào)性。通過(guò)切入高級(jí)運(yùn)動(dòng)時(shí)尚賽道，當(dāng)前最為頭部的國(guó)際運(yùn)動(dòng)品牌也堅(jiān)定地推出各自的高端運(yùn)動(dòng)時(shí)尚品牌/支線，包括Adidas、Nike、Lululemon等。專業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌可以向上輻射高消費(fèi)人群，提升產(chǎn)品售價(jià)同時(shí)提升品牌調(diào)性。目前，李寧1990在全國(guó)共有5家門店，生意發(fā)展勢(shì)頭尚好，未來(lái)的持續(xù)布局開(kāi)啟新的增長(zhǎng)曲線。

維持盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)：品牌布局逐漸完善，產(chǎn)品矩陣定位清晰，在消費(fèi)者覆蓋廣度和需求深度上與其他國(guó)產(chǎn)品牌形成差異化競(jìng)爭(zhēng)。重視產(chǎn)品研發(fā)和設(shè)計(jì)，繼續(xù)領(lǐng)跑國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)品牌，專業(yè)與時(shí)尚雙輪驅(qū)動(dòng)品牌力升級(jí)；在國(guó)際頭部品牌受上游供應(yīng)鏈和無(wú)重大科技突破的前提下，公司未來(lái)有望鞏固并進(jìn)一步擴(kuò)大其市場(chǎng)份額；我們預(yù)計(jì)FY22-24收入分別為271億、352億、451億人民幣，凈利分別為45億、60億、78億人民幣，EPS分別為1.72、2.29、2.98元人民幣/股，PE分別為32.4、24.3、18.7x。根據(jù)估值分析法計(jì)算得到公司目標(biāo)價(jià)68.70元人民幣/股，80.43元港幣/股。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；新品發(fā)售延期風(fēng)險(xiǎn)；成本上漲風(fēng)險(xiǎn)；競(jìng)品競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；跨市場(chǎng)估值風(fēng)險(xiǎn)

家用電器

7月金股1：海爾智家

事件：公司22Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入602.51億元，同比+10.0％；歸母凈利潤(rùn)35.17億元，同比+15.12％；扣非歸母凈利潤(rùn)31.91億元，同比+13.03％。22Q1公司收入、業(yè)績(jī)超預(yù)期。

國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要增速，海內(nèi)外高端品牌引領(lǐng)增長(zhǎng)。在Q1國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、需求走弱背景下，公司收入端仍實(shí)現(xiàn)同比+10％的亮眼增長(zhǎng)。從收入拆分維度來(lái)看，1）中國(guó)智慧家庭及其他業(yè)務(wù)：公司通過(guò)效率提升、消費(fèi)成套化等方式帶動(dòng)國(guó)內(nèi)營(yíng)收同比增長(zhǎng)16.0％，按產(chǎn)品拆分，我們預(yù)計(jì)增速表現(xiàn)為洗衣機(jī)增速約在20％，冰箱增速約在15％，空調(diào)約兩位數(shù)增長(zhǎng)，主要品類均快于行業(yè)增速。卡薩帝延續(xù)高增態(tài)勢(shì)，收入同比+32.3％。2）海外家電與智慧家庭業(yè)務(wù)：在面對(duì)上游成本提升、物流緊缺的挑戰(zhàn)下，公司通過(guò)套系化及高端戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，并推動(dòng)本土化運(yùn)營(yíng)，帶動(dòng)海外營(yíng)收同比+4.2％，其中Monogram、Café和GEProfile等

高端品牌增幅超30％。高端占比提升+效率優(yōu)化消化宏觀負(fù)面影響，盈利能力逆勢(shì)回升。22Q1公司毛利率28.5％，同比+0.1pct，在大宗價(jià)格高位波動(dòng)下公司毛利率逆勢(shì)回升，主要因?yàn)椋?）高端品牌戰(zhàn)略落地成效顯著，卡薩帝占比提升帶動(dòng)整體毛利率優(yōu)化；2）利潤(rùn)水平相對(duì)較高的國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)增速較高，結(jié)構(gòu)上帶動(dòng)毛利提升；3）白電龍頭規(guī)模效應(yīng)凸顯，降本提效豐厚公司毛利率。費(fèi)用端，22Q1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.9％/3.6％/4.1％/0.2％，分別同比-0.4/-0.3/+0.3/-0.1pct，Q1公司在提升研發(fā)投入，構(gòu)筑智慧家庭領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，積極推動(dòng)營(yíng)銷、管理費(fèi)用投放效率，實(shí)現(xiàn)整體費(fèi)用率節(jié)縮，對(duì)沖部分成本壓力。綜合影響下，22Q1公司歸母凈利潤(rùn)35.2億元，同比+15.1％；歸母凈利率5.8％，同比+0.3pct。

公司推出22年A股股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃及A股、H股員工持股計(jì)劃，彰顯長(zhǎng)期發(fā)展信心。1）A股激勵(lì)計(jì)劃：擬向激勵(lì)對(duì)象（共計(jì)不超過(guò)1840名）授予1.05億份股票期權(quán)，占目前股份總數(shù)94.47億股的1.11％，行權(quán)價(jià)23.86元/股。公司層面業(yè)績(jī)考核要求為21年至22/23/24/25年歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR均不低于15％，按增速下限計(jì)算分別對(duì)應(yīng)150.3/172.8/198.7/228.5億元。2）A股、H股員工持股計(jì)劃：A股參與對(duì)象共計(jì)不超過(guò)2250人，提取激勵(lì)基金6.8億元；H股參與對(duì)象共計(jì)不超過(guò)33人，提取激勵(lì)基金6000萬(wàn)元。每一份額均對(duì)應(yīng)1元，鎖定期滿考核條件為21年至22/23年歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR均不低于15％。

投資建議：海爾作為全球性家電領(lǐng)軍品牌，在成本端承壓、海外疫情反復(fù)背景下，其國(guó)內(nèi)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、品牌高端化布局的效益逐步釋放，海外實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)+供應(yīng)鏈+生產(chǎn)效率優(yōu)化，有效帶動(dòng)運(yùn)營(yíng)效率與盈利能力的提升。同時(shí)，公司物聯(lián)網(wǎng)智慧家庭戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型加速，品牌高端化+場(chǎng)景化+生產(chǎn)建設(shè)逐步進(jìn)入收獲期，整體發(fā)展邏輯清晰。我們預(yù)計(jì)22-24年公司凈利潤(rùn)150.5/173.3/198.5億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)22-24年16.3x/14.1x/12.3xPE，維持“買入”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲；海外品牌和品類拓展受阻；疫情反復(fù)，影響銷售，配售完成進(jìn)度不及預(yù)期等。

7月金股2：美的集團(tuán)

事件：科陸電子5月23日晚間公告稱，1）公司擬向美的集團(tuán)非公開(kāi)發(fā)行股票募資，定增股份數(shù)3.94-4.22億股，定增價(jià)格3.28元/股，對(duì)應(yīng)定增金額12.93-13.86億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后凈額全部用于償還有息負(fù)債；2）公司控股股東及實(shí)控人深圳資本集團(tuán)擬將所持1.26億股股份（占公司總股本的8.95％）轉(zhuǎn)讓美的集團(tuán)，協(xié)議價(jià)格6.64元/股；3）公司控股股東及實(shí)控人深圳資本集團(tuán)有權(quán)（但無(wú)義務(wù)）將所持0.85億股繼續(xù)轉(zhuǎn)讓給美的集團(tuán)，協(xié)議價(jià)格6.64元/股，最終美的集團(tuán)所持有公司股份數(shù)不超過(guò)總股本29.96％。本次交易完成后，美的集團(tuán)將持有科陸電子29.96％股份及表決權(quán)，成為公司控股股東；科陸電子實(shí)控人變更為何享健，股票已于5月24日上午開(kāi)市復(fù)牌。

科陸電子業(yè)務(wù)概覽：公司成立于1996年，2007年在深交所上市。公司深耕電力行業(yè)二十余載，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括：1）智能電網(wǎng)（國(guó)內(nèi)為國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)主流供應(yīng)商，海外主要布局非、亞太、南美）；2）新能源，包括儲(chǔ)能業(yè)務(wù)（2009年起涉足，海內(nèi)外已實(shí)現(xiàn)電網(wǎng)級(jí)儲(chǔ)能產(chǎn)品批量出貨）、新能源汽車充電及運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)（深耕ToC+ToB，涵蓋設(shè)備+安裝+運(yùn)營(yíng)）；3）綜合能源服務(wù)。公司19-21年?duì)I收32.0/33.4/32.0億元，YoY-15.7％/+4.4％/-4.2％；歸母凈利潤(rùn)-23.8/1.9/-6.7億元，YoY-94.8％/+107.8％/-458.9％。21年收入增速下滑主要因產(chǎn)業(yè)鏈缺芯疊加短期資金緊張，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃未達(dá)預(yù)期，疊加歷史性債務(wù)與經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)，對(duì)業(yè)績(jī)端有所拖累。21年智能電網(wǎng)/儲(chǔ)能/綜合能源服務(wù)收入體量分別為24.5/2.33/3.14億元，占營(yíng)收比重76.6％/7.3％/9.8％，YoY-1.72％/-39.2％/-17.3％。

點(diǎn)評(píng)：1）近年來(lái)科陸電子大力解決歷史遺留問(wèn)題，集中優(yōu)勢(shì)資源聚焦主業(yè)，堅(jiān)定以儲(chǔ)能為主的新能源發(fā)展戰(zhàn)略。美的注入增量資金有望紓解公司近期的流動(dòng)性壓力，增強(qiáng)核心主業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，釋放盈利能力。2）我們認(rèn)為，美的集團(tuán)收購(gòu)控股權(quán)可能更多出于業(yè)務(wù)布局考慮，為順應(yīng)雙碳目標(biāo)推進(jìn)新能源產(chǎn)業(yè)布局的重要舉措，有望利用科陸電子補(bǔ)齊電網(wǎng)、儲(chǔ)能、充電樁等產(chǎn)業(yè)技術(shù)、產(chǎn)品及渠道，助力2B業(yè)務(wù)，特別是工業(yè)技術(shù)板塊的發(fā)展。另外，本次收購(gòu)從資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表角度看，科陸電子相對(duì)美的體量較小，預(yù)計(jì)對(duì)美的報(bào)表端影響有限。

投資建議：美的集團(tuán)在白電業(yè)務(wù)上龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，各業(yè)務(wù)條線發(fā)展邏輯清晰：家電業(yè)務(wù)方面，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利用Colmo品牌發(fā)力高端化，海外市場(chǎng)在維持OEM業(yè)務(wù)的同時(shí)大力發(fā)展自主品牌，提升海外業(yè)務(wù)空間；非家電業(yè)務(wù)方面，在工業(yè)機(jī)器人、機(jī)電產(chǎn)品、智慧樓宇等業(yè)務(wù)上持續(xù)投入和布局，本次收購(gòu)控股權(quán)有望利好公司在工業(yè)技術(shù)板塊的長(zhǎng)期發(fā)展。預(yù)計(jì)22-24年公司歸母凈利潤(rùn)317.2/364.5/408.1億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)22-24年12.0x/10.4x/9.3xPE，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：非公開(kāi)發(fā)行及本次股權(quán)變更未能完成的風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)；海外品牌和品類拓展受阻的風(fēng)險(xiǎn)；疫情反復(fù)，影響銷售

7月金股3：盾安環(huán)境

事件

6月2日晚間公司發(fā)布公告，提前換屆選舉第八屆董事會(huì)，董事會(huì)由9名董事組成，其中獨(dú)立董事3名。控股股東格力電器提名鄧曉博先生、譚建明先生、李剛飛先生、李建軍先生，股東盾安控股提名喻波先生，第七屆董事會(huì)提名郁波先生為非獨(dú)董候選人；第七屆董事會(huì)提名劉姝威女士、王曉華先生、邢子文先生為獨(dú)董候選人。公司公告稱，預(yù)計(jì)2022年度與控股股東發(fā)生關(guān)聯(lián)交易金額為31億元，其中格力向公司采購(gòu)制冷配件等產(chǎn)品約29億元。

點(diǎn)評(píng)

1）公司9名董事候選人中，有3名非獨(dú)董候選人同時(shí)在格力任職，3名獨(dú)董候選人均為格力電器獨(dú)董，換屆后盾安與控股股東格力之間的利益協(xié)同性進(jìn)一步得到加強(qiáng)，利于加快雙方產(chǎn)業(yè)合作和新能源業(yè)務(wù)的發(fā)展。

2）受益于格力的訂單支持，盾安制冷配件主業(yè)短期看有望維持平穩(wěn)發(fā)展，長(zhǎng)期看訂單確定性進(jìn)一步增強(qiáng)。根據(jù)我們測(cè)算，格力22年預(yù)計(jì)訂單為29億元，則相比于2021年貢獻(xiàn)超額采購(gòu)12.1億元，我們預(yù)計(jì)可基本熨平個(gè)別客戶訂單流出的影響甚至總體而言略有增益，報(bào)表端或?qū)⒂蒕3開(kāi)始有所體現(xiàn)。

3）對(duì)于格力電器而言，收購(gòu)盾安是向上游布局的重要環(huán)節(jié)，對(duì)盾安的訂單可以持續(xù)提升其供應(yīng)鏈的安全與穩(wěn)定，同時(shí)還極有可能實(shí)現(xiàn)格力上市公司的成本下降和競(jìng)爭(zhēng)力提升。

投資建議

盾安是制冷元器件領(lǐng)域龍頭，將業(yè)務(wù)延伸高景氣新能源車熱管理賽道后，有望抓住二供機(jī)遇打造未來(lái)發(fā)展的新增長(zhǎng)極。我們看好公司在加深與控股股東綁定后的產(chǎn)業(yè)協(xié)同和新業(yè)務(wù)發(fā)展。我們預(yù)測(cè)公司22-24年收入為103.0/115.5/127.9億元，同比+4.7％/+12.1％/+10.7％；歸母凈利潤(rùn)5.06/6.22/7.41億元，同比+24.8％/+22.9％/+19.3％，對(duì)應(yīng)22-24年18.0X/14.7X/12.3XPE，維持“買入”評(píng)級(jí)。詳見(jiàn)此前發(fā)布的深度報(bào)告《盾安環(huán)境：制冷配件龍頭，新能源車熱管理打造第二增長(zhǎng)曲線》。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車政策風(fēng)險(xiǎn)；新能源熱管理業(yè)務(wù)開(kāi)展不及預(yù)期；新技術(shù)迭代；市場(chǎng)測(cè)算存在主觀性；股份轉(zhuǎn)讓事宜不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

7月金股4：海信家電

公司白電主業(yè)穩(wěn)固，央空業(yè)務(wù)增速?gòu)?qiáng)勁，同時(shí)收購(gòu)三電布局新能源汽車熱管理，有望打開(kāi)新增長(zhǎng)曲線：

白電業(yè)務(wù)：內(nèi)銷品類升級(jí)，外銷品牌出海，主業(yè)地位穩(wěn)固

內(nèi)銷：在白電更新需求成主導(dǎo)的格局下，公司積極布局品類升級(jí)：空調(diào)方面持續(xù)加碼新風(fēng)空調(diào)概念，在細(xì)分領(lǐng)域份額靠前；冰箱方面容聲WILL系列主打高端化，品牌競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁，高端市占率持續(xù)提升。外銷：公司通過(guò)外延并購(gòu)+品牌出海打造全球化家電企業(yè)，在中國(guó)企業(yè)出海的大背景下，公司依托全球化生產(chǎn)+研發(fā)在多個(gè)市場(chǎng)取得一定進(jìn)展，同時(shí)在歐洲收購(gòu)本土品牌古洛尼，通過(guò)與海信品牌在產(chǎn)品和渠道上的協(xié)同，未來(lái)有望產(chǎn)生更多協(xié)同效應(yīng)。

中央空調(diào)業(yè)務(wù)：高利潤(rùn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，海信日立強(qiáng)者恒強(qiáng)

21年以來(lái)我國(guó)中央空調(diào)市場(chǎng)規(guī)模保持高速增長(zhǎng)，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看家用多聯(lián)機(jī)占主導(dǎo)地位，公司通過(guò)“海信+日立+約克”三品牌在相關(guān)領(lǐng)域補(bǔ)足產(chǎn)品矩陣，市場(chǎng)地位穩(wěn)固。后續(xù)央空行業(yè)或受益于地產(chǎn)端政策利好，以及精裝房滲透率及央空配套率提升等因素影響保持增長(zhǎng)，公司作為龍頭企業(yè)有望盡享紅利。而商用領(lǐng)域則受益于新基建以及“東數(shù)西算”等產(chǎn)業(yè)政策帶來(lái)的新增需求有望進(jìn)一步發(fā)展，公司積極布局。

熱管理業(yè)務(wù)：跨界收購(gòu)三電，進(jìn)軍高成長(zhǎng)性賽道

新能源汽車熱管理市場(chǎng)受益于新能源車滲透率提升、熱管理系統(tǒng)單車價(jià)值量提升等因素有望量?jī)r(jià)齊升，三電作為熱管理系統(tǒng)核心部件電動(dòng)壓縮機(jī)的主要生產(chǎn)商，全球市占率僅次于電裝，同時(shí)積極布局熱泵系統(tǒng)和二氧化碳冷媒等新技術(shù)趨勢(shì)，產(chǎn)品力較強(qiáng)。后續(xù)依靠海信豐富整合經(jīng)驗(yàn)，有望產(chǎn)生更多協(xié)同效應(yīng)，為公司打開(kāi)新增長(zhǎng)曲線。

投資建議：公司白電主業(yè)穩(wěn)固，央空及熱管理二三增長(zhǎng)曲線較為明確。白電方面，內(nèi)銷依托品類升級(jí)，外銷則通過(guò)全球化生產(chǎn)研發(fā)以及海外并購(gòu)切入當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)；央空方面，海信日立龍頭地位穩(wěn)固，未來(lái)若地產(chǎn)改善刺激需求則有望率先獲益；熱管理方面公司收購(gòu)三電改革效果凸顯，虧損大幅減少，后續(xù)有望憑借三電強(qiáng)產(chǎn)品力疊加海信成本及制造優(yōu)勢(shì)貢獻(xiàn)收益。利潤(rùn)方面并表后續(xù)央空業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)、三電扭虧、成本壓力緩解等因素有望帶來(lái)盈利能力持續(xù)修復(fù)。根據(jù)可比公司估值法，給予公司22年目標(biāo)價(jià)17.45-19.18元，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)尤其房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；三電整合進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；不同市場(chǎng)存在一定的估值體系差異，存在可比公司估值偏差風(fēng)險(xiǎn)

新興產(chǎn)業(yè)

7月金股：萊茵生物

事件：公司發(fā)布2022H1業(yè)績(jī)預(yù)告，22H1預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.19-1.49億元，同比增長(zhǎng)100％-150％，預(yù)計(jì)植物提取業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)約40％，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)約200％。

替糖行業(yè)隱形冠軍，持續(xù)獲海外食品巨頭大訂單，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)開(kāi)拓成效顯現(xiàn)！

近年海外巨頭加速天然甜味劑業(yè)務(wù)布局，行業(yè)集中度持續(xù)提升，公司天然甜味劑主要產(chǎn)品包括甜葉菊提取物、羅漢果提取物等，已與可口可樂(lè)、百事等眾多國(guó)際知名客戶建立合作關(guān)系；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，公司依托上海亞太營(yíng)銷中心及桂林銷售部，已與眾多國(guó)內(nèi)知名食飲品牌達(dá)成合作，共同推出減糖、無(wú)糖產(chǎn)品，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)開(kāi)拓成效顯現(xiàn)。2018年公司與美國(guó)最大香精香料公司芬美意簽訂累計(jì)目標(biāo)收入4億美元的獨(dú)家分銷合同，戰(zhàn)略綁定大客戶；同時(shí)公司于2021年籌劃非公開(kāi)發(fā)行項(xiàng)目，預(yù)計(jì)新增甜葉菊提取物年產(chǎn)量4000噸，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，后續(xù)有望受益于規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，盈利能力快速提升。

建立全球最大工業(yè)大麻提取工廠，享受行業(yè)快速增長(zhǎng)紅利！

公司于2019年正式布局工業(yè)大麻，累計(jì)投資約8000萬(wàn)美元建設(shè)“工業(yè)大麻提取項(xiàng)目”，已于6月28日正式量產(chǎn)，為目前全球最大工業(yè)大麻提取工廠，實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化提取生產(chǎn)，被印第安納州政府列為示范項(xiàng)目，項(xiàng)目毛利率可達(dá)50％。同時(shí)公司美國(guó)子公司Hemprise已設(shè)立工業(yè)大麻研發(fā)中心，積極開(kāi)展工業(yè)大麻相關(guān)產(chǎn)品的工藝、應(yīng)用與配方研發(fā)，為客戶提供更多應(yīng)用解決方案，持續(xù)保持產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和增強(qiáng)客戶粘性。政策方面，4月1日美國(guó)眾議院第二次通過(guò)聯(lián)邦醫(yī)用大麻合法化法案（MOREAct）；同時(shí)參議院聯(lián)邦合法化法案（CAOA）最晚于8月底前提交，此前眾議院和參議院又以絕對(duì)優(yōu)勢(shì)分別通過(guò)《醫(yī)用大麻研究法案》以及《大麻二酚和大麻研究擴(kuò)展法案》，鼓勵(lì)FDA開(kāi)發(fā)醫(yī)用大麻衍生藥物，標(biāo)志著美國(guó)對(duì)于其藥用價(jià)值的進(jìn)一步肯定，聯(lián)邦層面醫(yī)用大麻合法化加速推進(jìn)。訂單方面，公司已與一家全球工業(yè)大麻主流企業(yè)簽訂《受托加工意向協(xié)議》，后續(xù)預(yù)計(jì)還有更多訂單意向。我們認(rèn)為，未來(lái)公司有望復(fù)用其在植物提取領(lǐng)域打造的渠道、客戶、品牌優(yōu)勢(shì)，快速打開(kāi)CBD國(guó)際市場(chǎng)，享受行業(yè)快速增長(zhǎng)紅利。

盈利預(yù)測(cè)及投資建議：我們認(rèn)為，公司受益于“減糖”大趨勢(shì)，天然甜味劑業(yè)務(wù)進(jìn)入高速增長(zhǎng)期；同時(shí)美國(guó)工業(yè)大麻相關(guān)政策持續(xù)向好，CBD提取物需求有望加速釋放，預(yù)計(jì)公司22-24年?duì)I收為17.45/25.74/36.38億元，同比增長(zhǎng)65.68％/47.53％/41.34％，由于公司規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)帶動(dòng)盈利能力快速提升，上調(diào)凈利潤(rùn)為2.50/3.57/5.57億元（前值為2.10/3.54/5.50億元），同比增長(zhǎng)111.34％/42.62％/55.91％，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，疫情風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)；工業(yè)大麻與中間型大麻、娛樂(lè)大麻與毒品嚴(yán)格區(qū)分，堅(jiān)決反對(duì)娛樂(lè)大麻等合法化；我國(guó)目前從未批準(zhǔn)工業(yè)大麻用于醫(yī)用和食品添加；產(chǎn)能利用率風(fēng)險(xiǎn)；公司近期股價(jià)波動(dòng)較大。

銀行

7月金股：興業(yè)銀行

業(yè)績(jī)?cè)鏊俦３中袠I(yè)前列，盈利能力持續(xù)增長(zhǎng)

公司披露2022年一季報(bào)，營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6.72％、15.62％，近三年業(yè)績(jī)復(fù)合增速達(dá)11.95％，位于已披露數(shù)據(jù)股份行第三，保持了較高的業(yè)績(jī)釋放水準(zhǔn)。22Q1加權(quán)平均ROE同比提升0.44pct至18.04％，股份行中僅略低于招商銀行，強(qiáng)勁的盈利水平繼續(xù)提升。

對(duì)公投放強(qiáng)勁，實(shí)現(xiàn)信貸“開(kāi)門紅”

測(cè)算得22Q1凈息差環(huán)比出現(xiàn)下行，主要受貸款利率下行影響。一方面22Q1貸款投放中對(duì)公占比更高，另一方面LPR下調(diào)后重定價(jià)效應(yīng)顯現(xiàn)。隨著后續(xù)零售信貸資產(chǎn)占比提升，存款成本繼續(xù)壓降。同時(shí)去年凈息差前高后低，基數(shù)效應(yīng)減弱，后續(xù)凈息差同比降幅有望收窄。

信貸投放來(lái)看，22Q1末貸款余額同比增長(zhǎng)10.87％，單季度新增貸款量達(dá)2012億元，位居已披露數(shù)據(jù)股份行首位。新增貸款已達(dá)2021年全年投放的43％，其中對(duì)公投放占比達(dá)91％。繼續(xù)鞏固公司對(duì)公業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)。零售貸款在個(gè)人住房按揭需求疲弱下依然實(shí)現(xiàn)了224億元的新增貸款投放，期末貸款余額同比增速達(dá)9.02％，同比增速較21Q4基本穩(wěn)定。存款吸收來(lái)看，22Q1存款總額同比增長(zhǎng)8.23％，同比增速較21Q4末提升1.59pct，新增存款達(dá)985億元。

中收表現(xiàn)亮眼，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)盈利效能提升

公司持續(xù)深化戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，以“輕資本、輕資產(chǎn)、高效率”為方向，打造“綠色銀行、財(cái)富銀行、投資銀行”三張名片，不斷優(yōu)化調(diào)整業(yè)務(wù)布局。22Q1非息收入實(shí)現(xiàn)216.28億元，同比增長(zhǎng)15.13％，其中手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增長(zhǎng)18.78％，占營(yíng)收比例分別提升至36.41％、22.42％。營(yíng)收增長(zhǎng)對(duì)資本耗用業(yè)務(wù)的依賴度進(jìn)一步下降，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型下盈利效能提升。

關(guān)注類貸款占比回落，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定

22Q1末不良率1.1％、環(huán)比持平，關(guān)注類貸款占比環(huán)比下滑2bp至1.5％，止住21Q4的上升態(tài)勢(shì)。整體資產(chǎn)質(zhì)量核心指標(biāo)改善明顯，保持股份行領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。此外撥備覆蓋率穩(wěn)步提升中，環(huán)比繼續(xù)上升0.16pct至268.89％。

投資建議：三張名片特征鮮明，輕型化轉(zhuǎn)型卓有成效

公司積極把握雙碳發(fā)展、共同富裕、直接融資等國(guó)家戰(zhàn)略，前瞻性挖掘市場(chǎng)機(jī)遇，持續(xù)賦能“綠色銀行、財(cái)富銀行、投資銀行”三張金色名片，尤其綠色銀行先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。同時(shí)輕型化轉(zhuǎn)型卓有成效，降低資本耗用，同時(shí)穩(wěn)步釋放有效補(bǔ)充資本，可以看到近年來(lái)公司核心一級(jí)資本率穩(wěn)中向上。公司500億元可轉(zhuǎn)債于6月底進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，完成轉(zhuǎn)股將進(jìn)一步夯實(shí)資本實(shí)力。我們對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)保持樂(lè)觀，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17.15％、13.77％和13.09％。截至4月28日收盤公司PB（LF）為0.71倍，維持2022年目標(biāo)PB1倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)32.03元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲弱，信貸需求不足，信用風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。

房地產(chǎn)

7月金股：保利發(fā)展

事件：公司發(fā)布2022年第一季度報(bào)告，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入335.37億元，同比增長(zhǎng)33.83％；歸母凈利潤(rùn)25.31億元，同比增長(zhǎng)1.18％；每股收益0.21元/股。

收入快速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)小幅提升

公司2022年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入335.55億元，同比增長(zhǎng)33.74％；歸母凈利潤(rùn)25.31億元，同比增長(zhǎng)1.18％。歸母凈利潤(rùn)僅個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)主要原因在于：1）公司毛利率為27.93％，較2021年第一季度下降7.53pc；2）公司投資凈收益同比下降84.64％至1.07億元；3）公允價(jià)值變動(dòng)凈收益為-0.07億元，較2021年第一季度減少0.1億元。費(fèi)用管理效率提升，公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率分別為3.14％、3.16％，分別較2021年一季度下降0.58、0.70pct。

銷售均價(jià)略降低，投資拿地較積極

公司2022年一季度共實(shí)現(xiàn)銷售金額906.95億元，同比下降27.02％；銷售面積553.87萬(wàn)方，同比下降22.89％；對(duì)應(yīng)銷售均價(jià)16375元/平米，同比下降5.37％；銷售量?jī)r(jià)均有所下降。新增土儲(chǔ)14塊，總建面194萬(wàn)方，權(quán)益建面142萬(wàn)方，權(quán)益比例73.1％；總地價(jià)341億元，對(duì)應(yīng)樓面均價(jià)17591元/平米；拿地力度37.58％，地售比1.07；公司在38個(gè)核心城市拓展金額占比近90％，進(jìn)一步優(yōu)化資源儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)。2022年一季度新開(kāi)工面積607萬(wàn)方，竣工面積471萬(wàn)方，分別同比下降41.29％、2.28％。

債務(wù)結(jié)構(gòu)健康，在手現(xiàn)金充裕

公司截至2022年一季度，公司長(zhǎng)債占有息負(fù)債比例80.72％，債務(wù)結(jié)構(gòu)健康。公司實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金回籠832億元，回籠率為92％，較2021年一季度上升8pct；在手現(xiàn)金1374.82億元，現(xiàn)金短債比1.98，償債能力強(qiáng)。

參與設(shè)立租賃住房基金，利于保障性租賃住房業(yè)務(wù)發(fā)展

2022年4月，公司公告全資子公司保利瑞馳參與設(shè)立并認(rèn)購(gòu)租賃住房基金。租賃住房基金將由保利瑞馳與建信基金作為普通合伙人共同發(fā)起設(shè)立，主要收購(gòu)保利方或市場(chǎng)化的租賃住房項(xiàng)目。公司此次參與設(shè)立及認(rèn)購(gòu)租賃住房基金，有利于擴(kuò)大保障性租賃住房業(yè)務(wù)規(guī)模，構(gòu)建并優(yōu)化保障性租賃住房產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及戰(zhàn)略布局，間接享受所投資項(xiàng)目股權(quán)價(jià)值增值收益。

投資建議：公司2022年一季度銷售均價(jià)略有下降，投資拿地較為積極；收入快速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)小幅提升；債務(wù)結(jié)構(gòu)健康，在手現(xiàn)金充裕。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年凈利潤(rùn)292.18、306.83、327.92億元，EPS為2.44、2.56、2.74元/股，對(duì)應(yīng)PE為7.42X、7.07X、6.61X，維持“買入”評(píng)級(jí)。（報(bào)告財(cái)務(wù)模型中歷史數(shù)據(jù)均為調(diào)整報(bào)表前數(shù)據(jù)）

風(fēng)險(xiǎn)提示：房屋價(jià)格大跌、投資低于預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期

本文源自金融界