前沿拓展：

中國長城：參股中電智能 布局國產化智能制造

事件：2020 年12 月2 日，公司發布公告，公司和電子六所合計以現金出資11,078 萬元共同對中電智科進行增資，增資后的中電智科總股本為人民幣25,000 萬元。其中本公司以自有現金出資10,071萬元，占其40%股權；電子六所出資1,007 萬元，占4%股權。如增資順利完成，中電智科將成為公司參股公司。

中電智能是中國電子旗下PLC 研發中堅力量。中電智能科技有限公司是中國電子信息產業集團全資控股企業，其前身為中國電子信息產業集團有限公司第六研究所國產PLC 研發團隊。中電智科是一家集智能制造核心產品和安全體系深度融合的高新技術企業，以安全可靠PLC 為核心關鍵產品，以網絡安全為主題，以解決方案為重點，以生態體系為生命力，聚焦高新電子、電子信息、軌道交通、新能源等行業，致力于打造具有智能制造核心產品供給能力、安全體系構建能力和一體化解決方案服務能力。PLC 是智能制造國產化不可或缺的重要環節。PLC(可編程邏輯控制器)是一種具有微處理器的用于自動化控制的數字運算控制器，可以將控制指令隨時載入內存進行儲存與執行，由CPU、指令及數據內存、輸入/輸出接口、電源、數字模擬轉換等功能單元組成。根據PLC 之家相關統計，世界上有PLC 廠商約200 多家，各種型號產品共幾千種，主要分為美國產品、歐洲產品、日本產品三個流派。根據華經產業研究院相關統計，我國PLC 行業市場約114 億，橫跨紡織機械、電子、包裝機械、食品飲料、動力電池、塑膠機械、制藥、3C 等多個行業。PLC 作為設備和設備的操控器，是智能制造時代進一步開展工程設計的自動化和智能化的終端硬件媒介。

公司已構造了針對電子制造的智能制造體系。在電子制造服務(EMS)領域， 公司經過近30 年的積累， 在國內率先通過了ISO9001、ISO14001、OHSAS18000、QC080000、EICC 等管理體系認證，以SAP 系統應用開發為基礎，構建了長城物流系統、長城技術服務系統、產品防偽查詢系統、渠道管理系統、自動測試系統、質量追溯系統等互聯互通、接口標準、易擴展、適用于各類產品和各種工廠分布條件的精益、智能、柔性化生產管理與質量控制系統，是專業信息終端產品設計制造與解決方案服務提供商，具有年產信息終端整機300 萬臺的制造、服務能力，具備從電子產品設計開發到PCBA 和整機組裝測試、物流及客戶服務等全價值鏈服務能力。長城制造流程管理以ERP 系統為核心，以自主開發的MES為基礎，全程實現信息化監控。

完善國產化整機布局，打造信創“國家隊”龍頭先鋒。本次公司通過參與中電智科增資擴股，實現了對中國電子旗下優質PLC 研發資產的參股，從而逐步補全自身自底層芯片至上層整機集成的全棧化體系，包括飛騰芯片、整機組裝、規模化生產智能制造硬件設備等，標志著公司正在向信創“國家隊”龍頭邁進。

投資建議：繼2020 年10 月9 日公告占總股本4.50%大手筆股票期權激勵計劃草案后，公司今日再次參股中電智能完成對國產化PLC研發布局。公司作為信創“國家隊”，在完成整機產品的國產化布局后，進一步向智能制造端的全國產化進軍，在產業多元化布局的同時，更加確保了自身信創產品從設計、部件、制造的全流程國產化安全保障，有望進一步鞏固公司在信創產業的龍頭地位，預計2020-2021年EPS 分別為0.41 和0.57 元，維持買入-A 評級。

風險提示：國產化項目進展不及預期；市場競爭加劇導致導致毛利潤率降低。

和而泰：高端智能控制器龍頭 毫米波射頻優質標的

高端智控制器龍頭，積極推動全球化布局公司的控制器產品類型主要包括四大領域：家用電器、汽車電子、電動工具及智能家居，目前家用電器產品占比較大，汽車電子是公司重點發展方向之一。智能控制器終端應用廣泛，整個行業的發展得益于兩方面的推動：一是市場驅動，市場需求的增長和市場應用領域的持續擴大，使得智能控制器在工業、農業、家用、軍事等領域得到了快速推廣；二是技術驅動，作為自動控制技術、微電子技術、電力電子技術、傳感技術、通訊技術的技術集成產品，隨著相關技術的不斷發展，智能控制器行業作為一個高科技行業得到了加速發展。公司實施“三高”經營定位，即高端技術、高端客戶、高端市場，是伊萊克斯、惠而浦（600983）、西門子、TTI、ARCELIK、海信、海爾、蘇泊爾（002032）等全球著名終端廠商在智能控制器領域的全球主要合作伙伴之一，近年來公司在主要客戶中的份額穩步提升，為公司業績增長提供保障。公司近些年也在積極推進全球化布局，目前公司有四個生產基地，分別是深圳光明生產基地、杭州生產基地、意大利NPE 以及越南生產基地，目前四大生產基地都正常、有序的生產中，主要產能分布在深圳和杭州生產基地。公司也有計劃羅馬尼亞新設生產基地，用來滿足未來產能的需求。公司全球化產能的布局一方面可以為了公司未來發展需求做準備，一方面可以規避貿易摩擦以及匯率波動對公司影響，另一方面可以更好的、更及時的響應客戶的需求，為客戶提供更貼近的服務。特別是在汽車電子領域，經過多年的開拓，公司實現了明確的突破。公司汽車電子控制器主要側重點在于車身控制，包括發動機、電機、娛樂系統，目前產品主要涉及汽車散熱器、冷卻液加熱器、加熱線圈、發動機力變器、引擎風扇控制器、門控制馬達等方面的智能控制器。根據公司公布的2020年10 月22 日的投資者調研紀要顯示，目前公司根據在手的項目來看，汽車電子未來增長空間很大。而且，公司在汽車電子控制器業務上做了很大的布局，包括在越南、意大利、杭州、深圳單獨增加產線。目前產線都已經布好了，只是還沒有批量生產。預計明年汽車增長的幅度相對較高，公司從明年開始批量交貨，每年都會有較好的增長。

布局微波毫米波射頻技術，優質且稀缺標的

公司于2018 年收購的鋮昌科技在微波毫米波射頻T/R 芯片方面擁有自主設計、研發等核心競爭力，在該領域除極少數國防重點院所之外唯一掌握該項技術的民營企業，也是唯一一個在相關領域承擔重大國家專項研發的高新技術企業。公司優質且在所處賽道極具稀缺性。終端應用有源相控陣雷達市場處于快速增長期，根據前瞻產業研究院的預測，2025 年中國軍用雷達市場規模有望達到573 億元，年復合增長率高達11.5%。未來十年軍用雷達市場總規模將達到3776 億元，世界軍用雷達技術方向正朝著多基、寬頻、多體制發展,相控陣雷達、合成孔徑雷達和毫米波雷達將成為未來發展趨勢。鋮昌科技重視研發投入，2019 年度研發費用同比增長52.75%。受益于較強的技術實力與產品，鋮昌科技與主要客戶合作關系穩定，在手訂單不斷增加，目前已與多個大客戶簽訂重大型號項目的技術協議，具備持續獲得相關訂單的能力。

投資建議

預計公司2020-2022 年的營收分別為47.42 億元、64.39 億元、84.65 億元，歸母凈利潤分別為3.96 億元、5.55 億元、7.75 億元，對應的EPS 分別為0.43 元、0.61 元、0.85 元，對應的PE 分別為40.37 倍、28.76 倍、20.60 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示

智能控制器業務進展不及預期；毫米波射頻業務進展不及預期；全球疫情再次爆發導致宏觀經濟下行；上游原材料漲價導致公司業績不及預期。

片仔癀：體驗館數量高速增長 有望持續帶動藥品銷量增速

公司體驗館持續擴張，有望持續為核心產品銷售帶來增量。據官網數據顯示，截至2020年11月底，共有260家在營體驗館。體驗館同店與擴店增速均較快，預計在2022年有望占據片仔癀（600436）藥品終端銷售收入的48%，持續為公司收入與利潤增長提速。

2020年體驗館數量增速如何？根據官網數據顯示，截至2020年11月底體驗館數量已達到260家，相比2019年底增加69家，維持36%的高速增長。

體驗館擴張的區域主要是哪些？公司主要發展方向為成熟區域持續下沉與核心非成熟區域的擴張。今年相比于2019年新增的69家體驗館，成熟區域中，廣東7家，福建、江蘇和浙江各6家；非成熟區域中，河北新增7家，廣西新增5家。

體驗館占終端銷售收入比重是多少？近幾年比重如何變化？據測算，由于體驗館同店與擴店增速均較快，該渠道占終端銷售收入比重逐步由2016年的16%左右提升至2020年的39%，預計于2022年占比提升至48%，呈持續上升趨勢，將持續作為核心藥品的主要銷售渠道之一。

體驗館與公司的合作模式？體驗館大部分前身為公司的經銷商，基本以加盟店模式為主，并需要有藥店資質。由于大部分體驗館盈虧平衡速度較快，且可以為開店經銷商帶來社交屬性收益，申請加盟的經銷商數量逐步提升，預計未來體驗館渠道將持續是核心藥品增量的主要來源。

投資建議：公司擁有絕密配方與原材料把控力，有長期量價齊升實力，兩翼發展帶來增量，預計公司未來三年EPS分別為2.75元/3.48元/4.22元，目前股價對應PE分別為80.9x、63.9x、52.7x，維持“買入”評級。

風險提示：體驗館擴張速度不及預期風險、原材料短缺或大幅提價風險。

森馬服飾：童裝龍頭重啟成長軌道

童裝行業增長強勁，龍頭集中度加速提升

中國童裝需求受二孩政策和消費升級推動，近五年CAGR 為11.5%，是服裝行業中增長最快的賽道之一。目前，中國童裝CR5 為11.8%，近五年快速提升4.5%，集中度仍比發達國家低，頭部品牌空間廣闊。

公司概況：優質童裝龍頭，財務穩健高派息

公司主營兒童服飾巴拉巴拉品牌和休閑服飾森馬品牌。童裝業務保持20%以上的復合增長，市占率第一，為6.9%；休閑裝業務前期增長迅速，經歷行業動蕩調整后目前重回頭部品牌地位。公司財務穩健、現金狀況良好，平均派息比率接近70%。

童裝業務龍頭優勢穩固，新零售賦能未來成長童裝業務增長迅速，2019 年收入為127 億元，占總收入約65%。與其他品牌相比，巴拉巴拉保持絕對領先規模優勢的同時經營效率較為突出。未來，在行業高景氣的背景下，公司一方面保持線下渠道高質量增長，另一方面電商增長迅速，占比超30%，孵化新品牌貢獻增量。

休閑裝業務砥礪前行，穩中求進

森馬品牌在休閑裝行業激烈的競爭中經過調整重回前三的市場地位，且近兩年呈上升趨勢。公司致力于保持渠道庫存健康、加強供應鏈快反能力，同時品牌積極向年輕化轉型、推出聯名新品。

1.疫情持續時間過長，宏觀經濟與消費需求大幅下行；2.庫存積壓風險；3.市場的系統性風險。

投資建議：看好優質龍頭輕裝上陣，重啟成長勢頭公司持續進行渠道調整與庫存去化，同時剝離虧損品牌，我們看好公司即將迎來業績拐點，輕裝上陣重啟快速成長。我們維持盈利預測，預計公司20-22 年EPS 分別為0.17/0.56/0.68 元，對應PE 為47.7x/16.1x/13.5x，上調合理估值至10.8-11.3 元，對應2021PE19-20x(原為8.5-9.0 元)，維持“買入”評級。

露天煤業：鋁價上漲帶來業績彈性 估值修復空間顯著

公司為蒙東地區褐煤龍頭，煤炭長協占比高，定價機制穩定，加之今年以來區域供給持續偏緊，煤價逆勢改善，有助于穩定業績。公司電解鋁業務成本優勢顯著，毛利率水平行業領先，加之當前鋁價強勢，板塊業績彈性顯現。公司目前仍處于低估狀態，繼續看好后續估值修復空間。

煤電鋁一體化協同發展，業績兼具穩定性與彈性。公司是蒙東區域能源龍頭，已形成“煤―電―鋁”一體化的產業鏈。煤炭板塊核定產能4600 萬噸；霍林河坑口電廠120 萬千瓦機組是東北電網主力調峰機組；2019 年完成收購霍煤鴻駿51%股權，并表電解鋁產能86 萬噸。預計在煤、電板塊確保公司業績穩定性的同時，電解鋁板塊將為業績帶來彈性。

短期：鋁價上漲為電解鋁板塊帶來業績彈性。公司擁有自備電廠，成本優勢顯著，電力成本低于行業平均約20%～30%。2020H1 公司電解鋁平均售價11440元/噸，平均成本9440 元/噸，毛利率水平行業領先，噸鋁凈利約1130 元。2020年下半年受需求回暖和新增產能投放有限的影響，鋁價持續上揚，為公司業績帶來明顯彈性。預計今明兩年電解鋁業務貢獻的業績增量分別為3/1 億元。

中期：煤、電板塊業績穩定有支撐。公司煤礦主要為露天開采，成本相對較低，且煤礦地處蒙東地區，將持續受益于東北區域煤炭供應偏緊的格局，中長期售價有保障。公司煤炭銷售長協占比高且售價較區域市場有明顯折價，煤炭均價未來大幅下調風險較小。這些因素有助于穩定傳統的煤―電產業鏈利潤。

遠期：戰略布局新能源電站，增長路徑清晰。公司利用內蒙等地區豐富的風光資源，投資光伏、風電等新能源發電領域，目前在運/試運行的裝機規模約近690MW，2019 年底公司又新設立三家新能源子公司，規劃新增裝機1590MW，其中光伏190MW，風電1400MW，我們預計遠期可形成近3GW 的新能源裝機規模。

風險因素：宏觀經濟增長放緩，影響煤/電/鋁產品需求；電解鋁價格出現顯著下跌；氧化鋁價格波動造成電解鋁成本變化。

投資建議：我們維持公司2020～2022 年EPS 預測1.35/1.47/1.70 元。當前股價11.94 元，對應2020～22 年P/E9/8/7 倍。按照分部估值法，預計2021 年煤炭、電力板塊盈利約為22 億元，現價對應10x 目標P/E，電解鋁業務權益凈利潤約6.5 億元，按照當前可比鋁業公司估值水平對應目標P/E15x，公司合理市值應為320 億元。給予目標價16.5 元，對應2021 年P/E 11x，維持“買入”評級。

中國國航：三重探底 鳳凰涅？

北京主基地占比高、歐美線中方航司排名第一以及與國泰航空深度協同，疫情背景下由國航傳統優勢轉化為短期壓制的三大因素。轉場完成在首都機場市場份額或升至70%左右，有望持續享受公商務客源占比高帶來溢價。若2021 年上半年成熟疫苗加速推放市場，短期壓制因素將逐漸緩解并釋放彈性，重構繁榮。

三重重壓探底，虧損居三大航之首。作為載旗航空的中國國航（601111）擁有最具價值的航線網絡和公商務客源，北京主基地占比高、歐美線中方航司排名第一(導致寬體機占比高)以及與國泰航空深度協同，疫情背景下由傳統優勢轉化為短期壓制的三大因素。受三重壓制因素的影響，2020 年1-9 月，國航凈利潤虧損101 億、居三大航之首。目前國內線需求進入反彈通道，但寬體機運力轉回壓制內線票價和客座率的恢復，成為民航復蘇最后一環。若未來成熟疫苗向市場推放加速，短期壓制三重因素將逐漸緩解并釋放彈性，2021 年有望迎來基本面重構繁榮。

第一國門超級承運人，料持續受益主基地需求反彈。2020 年冬春航季國航在北京首都機場日均航班量占比66.6%，隨著轉場完成市場份額有望進一步升至70%左右，超級承運人雛形初現。對比英國倫敦希斯羅和蓋特威克機場，公商務航線占比高推動希斯羅機場平均票價高20%~30%，后疫情時代公司有望受益首都機場區位優勢。防控措施更嚴疊加6 月疫情波動，北京市場需求恢復緩慢公司受影響最大，8 月以后迎來快速追趕。2020 年夏秋首都機場迎來時刻增量(計劃由每天810 班次升至1050 班次)，市場份額占比近70%的國航有望率先獲益。

寬體機短期運投壓力最大，明年或受益日韓線恢復。剔除南航14 架B777 和2架B747 全貨機影響，截至2020 年10 月國航寬體機機隊規模較南航、東航多18架和34 架，國際運力轉回背景下公司運投壓力高于可比公司。2019 年冬春季，國航在中方航司歐美線占比41%和30%，且航線網絡最為優質，短期承壓拖累凈業績，未來需求反彈對應基本面彈性最大。料2021 年國際線客運量恢復至2019年25%~30%，日韓線貢獻主要客流，2023 年恢復至2019 年的水平。公司在日韓線中方航司排名第2，料為北京日韓線最大承運人，公司國際線望迎來逐年復蘇。

國泰投資損失壓制業績，航空順周期彈性值得期待。上半年國航投資損失28.7億，其中國泰航空占比82.6%，扣除匯兌損失和投資損失，國航利潤總額同比降幅收窄78.4%。2020 年國泰給國航帶來投資損失或40 億，若2021 年上半年疫苗大面積接種，料明年投資損失有望減半。疫苗研制加速助力出行信心快速恢復，進而推動國內線需求進一步反彈(料目前公商務需求僅恢復至正常水平60%~70%)、縮短國際線恢復周期。2021 年春運國內線供需增速差或接近轉正且運力引進受限，匯率升值、低油價背景下，航空重構繁榮邏輯有望逐步兌現。

風險因素：疫情控制不及預期，航空需求不及預期、油價匯率擾動超預期。

投資建議：北京主基地占比高、歐美線中方航司排名第一以及與國泰航空深度協同，疫情背景下由國航傳統優勢轉化為短期壓制的三大因素。若2021 年上半年成熟疫苗加速推放市場，短期壓制因素逐漸緩解并釋放彈性。2021 年春運國內線供需增速差或接近轉正且運力引進受限，匯率升值、低油價，航空重構繁榮邏輯逐步兌現。我們維持2020/21/22 年EPS 預測為-0.73/0.46/0.67 元。繼續推薦壓制因素有望逐漸緩解，打造首都機場超級承運人的中國國航。維持“買入”評級。

風華高科：電阻擴產力度強勁 被動元件綜合實力持續提升

電阻擴產力度強勁，綜合實力進一步提升：公司公告，擬投資10.1 億元用于“新增月產280 億只片式電阻器技改擴產項目”，建設期20 個月，項目達產后，預計年新增營業收入約為91,448 萬元，財務內部收益率(所得稅前)約為23.21%，投資回收期(所得稅前，含建設期)約為4.65 年。目前公司電阻月產約380 億只，電容月產約180 億只，此前公司公告電容將擴產450 億只/月，此次電阻的擴產將進一步增強公司在被動元器件領域的整體綜合實力。

容阻感競爭能力兼備，充分受益國產替代浪潮：我們強調公司核心發展邏輯仍是元器件國產替代大趨勢下的產能快速擴張及份額提升。目前，公司擴產項目仍在加速推進。電容方面，新增56 億只/月MLCC 技改項目產能Q4 已經陸續釋放，祥和工業園第一期50 億只/月年底將建成，預計明年Q1 逐步爬坡上量，二三期400 億只/月產能明年底建成，屆時公司產能規模將達到650 億只/月，全球排名前五。電阻方面，目前公司產能約380 億只/月，產能排名全球前五，產品質量及一致性與行業龍頭國巨差距甚小，具有較強的國際競爭力，此次擴產將進一步增強公司行業話語權。在元器件國產替代浪潮下，公司作為國內唯一兼具容阻感競爭能力的企業，將充分受益產能擴產帶來的市占率提升。

價格保持穩定，在手訂單充足，經營性業績逐季向好：行業價格方面，由于上半年急單漲價幅度較高，臺灣國巨三季度MLCC 降價10-15%，目前庫存約35 天，庫存水位健康，預計四季度及明年上半年價格保持平穩。風華三四季度價格保持平穩，目前主業在手訂單依舊飽滿，價格仍維持高利潤率水平，后續隨著技改及新增產能的逐步釋放，預計業績環比將持續提升。

人事變更落地，管理層齊心協力，經營擴產穩步推進：風華的經營及擴產項目是集各方力量在積極推動發展，公司、大股東集團層面及下游客戶都緊盯項目推進。11 月新一屆董事會換屆選舉落地，新任董事長劉偉先生為現任廣晟公司副總經理，此番管理層變更充分體現了大股東廣晟公司對公司的重視和支持，有利于提升公司管理效率和決策推進。

盈利預測與投資評級：風華高科（000636）作為國內容阻實力最強的龍頭廠商，國產趨勢替代下加速擴產提升份額是核心推動力。公司成長邏輯清晰，短期行業景氣度帶來業績彈性，中長期看下游需求倒逼擴產加速，長期看國產替代和需求空間增長。預計公司2020/2021/2022 年凈利潤5.78 億/10.96 億/14.91 億元，對應PE 為54.6/28.8/21.9 倍，維持“買入”評級。

安琪酵母：股權激勵綁定員工利益 支撐持續穩健增長

公司發布股權激勵草案，擬向1891 名激勵對象授予限制性股票共計1159.4 萬股，授予價格24.30 元/股。股權激勵綁定管理層及核心員工利益，激發團隊動力，助力公司發展。2021 年，公司收入有望沖擊百億目標，業績在成本端壓力&產品結構調整&高基數下面臨一定壓力。但公司中長期穩健發展確定性高，展望“十四五”，公司在電話交流會中提到，規劃實現收入150-170 億元，持續穩健增長。產能穩步擴張下疊加公司提價效應，看好公司推進“十四五”計劃。維持“增持”評級。

公司發布股權激勵草案。2020 年11 月30 日公司推出股權激勵計劃草案，擬向激勵對象授予1159.4 萬份股票期權，約占總股本的1.4%，行權價格為24.3 元/份。行權的業績考核底線是：①以2017-2019 年平均歸母凈利潤為基數，公司2020/2021/2022 年歸母凈利潤增長不低于50%/55%/60%。對應2020/2021/2022 年歸母凈利潤增速分別為44.5%/-2.6%/3.4%，剔除費用影響后的歸母凈利潤增速分別為44.5%/3.3%/3.2%。②2020/2021/2022 年，公司凈資產現金回報率ROE 不低于26%/27%/28%。③以上兩個指標均不低于同行業平均水平或對標企業的75 分位值，且公司2020/2021/2022 年主營業務收入占營業收入比重不低于90%。本次激勵計劃將產生2.52 億元費用，分4 年攤銷，預計2021/2022/2022/2023 年分別攤銷9057 萬/9057 萬/4906 萬/2139 萬。

股權激勵綁定高管及核心員工利益，助力中長期發展。根據方案，首次授予對象包括石如金、覃先武、梅海金等在內的7 名高管以及其他1884 名管理骨干和核心技術人員，其中7 名高管分別獲授5 萬股。公司在隨后的電話交流會中提到，董事長及部分董事由于政策限制未參與本次股權激勵，公司積極尋求在集團層面對董事長等核心高管進行激勵。我們認為，公司管理層具備戰略眼光和執行力，股權激勵有望加強團隊干勁。中長期看，公司為酵母行業龍頭，酵母行業寡頭壟斷、格局清晰(世界范圍內酵母行業集中度已達到70%以上)，公司國內B 端市占率50%以上，C 端市占率達到90%以上，龍頭地位穩固。在產能支撐下，國內酵母C 端受益于烘焙需求、B 端應用領域不斷拓展，高確定性穩步發展；國外市場空間廣闊，公司積極建設渠道、投放營銷費用疊加疫情對海外消費者教育，市占率望逐步提升。酵母之外，公司衍生品業務增長勢頭良好。本次股權激勵綁定管理層及核心員工利益后，公司中長期發展可期。

高基數下2021 年業績增速承壓，產能支撐下“十四五”規劃穩步推進。2021 年公司有望沖擊收入目標100 億元，多因素影響下業績承壓，主要系：①公司主要原料糖蜜海外價格明顯上漲，國內糖蜜價格亦有上漲趨勢。②疫情后產品結構調整。高毛利C 端產品疫情后恢復常態化增長，B 端2020Q4 已恢復至2019 年水平。隨B 端需求持續釋放，產品結構調整下業績增速承壓。③2020 年公司受益于疫情，高速增長下形成高基數。但中長期看，公司具備穩健增長能力。公司在電話交流會中提到，公司“十四五”規劃目標實現收入150-170 億元，持續穩健增長。公司未來五年全球產能目標為35-40 萬噸，可支持未來五年銷量CAGR 約7%-10%，疊加公司提價效應，看好公司伴隨產能釋放穩步推進“十四五”計劃。

風險因素：產能釋放不及預期，原料價格波動風險；食品安全風險。

投資建議：維持公司 2020 年EPS 預測為1.59 元，考慮股權激勵費用，下調2021/2022年EPS 預測至1.69/1.94 元(原預測為1.76/2.01 元)，現價對應2020-2022 年PE 為37/35/31 倍，維持“增持”評級。

風險提示： 行業價格波動風險；擴產進度不及預期。

上機數控（603185）：近1月獲251億元大單 獨立第三方210大硅片龍頭受眾客戶高度認可！

研究

事件：簽訂阿特斯35 億重大銷售合同公告；近1 個月獲251 億元大單公司與阿特斯簽訂“單晶方錠”長單銷售合同。自2020 年12 月至2021、2022 年，阿特斯將向子公司弘元新材分別采購400 噸、9,600 噸、10,000 噸單晶硅錠(合計20,000 噸)。按照PVInfoLink 當前市場均價，預計總銷售金額約34.92 億元(含稅)。

投資要點

與阿特斯簽35 億硅片長單，近1 個月獲251 億元大單！公司單晶硅業務有望超預期1)自2020 年11 月以來，公司與天合光能、東方日升（300118）先后簽訂216 億銷售合同，疊加本次與阿特斯簽訂35 億長單，未來幾年未執行訂單合計金額達251 億元。2)從采購量級來看，未來2年阿特斯將向公司分別采購9,600 噸和10,000 萬噸單晶硅錠，我們預計對應硅片約在3.5-4GW/年左右。3)結合近期3 大采購合同金額加總，這3 家客戶現有這幾個訂單對應2021-2022 年合計采購金額就達到57 億元和77 億元(含稅)，我們預計公司未來有望獲得更多客戶認可。

光伏單晶硅獨立第三方供應商，受客戶高度認可，210 大硅片未來龍頭地位逐步奠定！

1)近年來，硅片龍頭不斷向下游進行一體化布局延伸，與電池片、組件廠存在競爭關系，市場亟需獨立第三方供應商。公司作為單晶硅“后浪”，客戶關系更為友好，受下游大力支持，覆蓋天合光能、東方日升、阿特斯、通威、愛旭、正泰、東磁等主流客戶。2)從天合、東方日升、阿特斯的產能規劃來看，預計2021 年三家組件產能合計將超100GW，其中210 大尺寸產能有望超50GW。我們判斷公司與客戶合作友好、下游接受度高，有望成為210 大硅片規模最大、最重要的供應商之一，在大尺寸硅片領域“彎道超車”！光伏210 大硅片龍頭地位逐步奠定！

單晶硅擴產進度超預期；公司良率已達95%；預計第四季度業績將超市場預期1)公司二期8GW 項目為今年7 月底開工，從平地到設備進廠僅用時不到2 個月時間，目前單晶爐已安裝完成576 臺(總計792 臺)，投產進度超預期。我們預計公司未來單晶硅產能將加速擴張。2)此前市場質疑公司210 切片良率，11 月23 日公司已官宣其量產切片機切割的210 硅片良率已達到95%左右。我們判斷，公司210 尺寸良率還將進一步提升。3)10 月以來，硅料價格持續下降，硅片價格仍保持堅挺，預計四季度公司業績、盈利能力有望超市場預期。

盈利預測：6-12 月目標市值380 億元！

預計2020-2022 年公司凈利潤5.8/17.2/29.8 億元，同比增長213%/197%/73%，對應PE 為41/16/9倍。我們保守給予2021 年22 倍PE，6-12 月目標市值380 億元。維持“買入”評級。

風險提示：疫情對全球光伏需求影響、全行業大幅擴產導致競爭格局惡化。

三六零：網絡安全王者利刃出鞘 三六零政企安全業務版圖強勢鋪開

公司深耕網絡安全多年，積累深厚技術、產品及數據優勢公司成立于2005 年，深耕行業多年積累了人工智能、大數據、物聯網、網絡攻防等核心互聯網技術以及物聯網安全、大數據安全、云計算安全等核心安全技術，并打造了安全衛士、智能硬件、獵網平臺等涵蓋網絡級及物理級、消費級及企業級的信息安全產品，公司已成為中國最大的互聯網和移動安全產品及服務提供商。此外，公司連續多年在PC 端及移動端信息安全產品滲透率及月活用戶數量均保持行業領先水平，積累了豐富的數據資源和行業經驗，目前公司擁有國內領先的存量+實時全網安全大數據庫，并且積累了海量的攻擊行為數據，收集了約280 億全量樣本庫，具備業內領先的威脅情報、攻擊樣本知識庫。深厚的技術、產品以及數據優勢為公司構筑了堅固的競爭壁壘。

深度布局政企安全及城市安全，BG端客戶優勢突顯2019 年，三六零（601360）宣布啟動政企安全3.0 戰略，憑借多年來深耕網絡安全賽道積累的技術和經驗，依托“360 安全大腦”開展政企業務以及城市安全業務。

政企安全方面，公司以“360 安全大腦”為基礎打造網絡安全運營商，從全國重點城市、重點行業和關鍵基礎設施行業切入，深化公司To B 體系建設；城市安全方面，公司依托網絡安全領域的案例經驗和應對能力開展城市安全業務，應對城市物理空間中所遇到的安全威脅以提升數字化背景下城市綜合治理能力。目前公司已與78%部委、80%央企、82%大型銀行以及上百萬中小企業開展了網絡安全方面的合作。僅2019 年，360 政企安全集團接連服務于重慶、天津、青島、上海、鄭州、珠海、鶴壁等城市的安全基礎設施建設和運營，樹立了標志性的國家級安全服務典范。其中，中標金額高達1.186 億元的天津應急項目已于2020 年12 月1 日通過驗收，全國應急安全大腦標桿落成，該項目是360 城市安全大腦在全國落地的首個應急領域信息化項目。

BG 端客戶拓展順利有望成為公司下一個業績驅動點

數字化程度加深導致信息威脅及安全要求升級，公司有望展現龍頭優勢隨著經濟社會數字化程度加深，5G、物聯網、大數據等新興技術不斷發展創新，信息安全領域威脅也隨之升級，市場層面及國家政策層面均提出了對信息安全的更高要求，行業有望打開發展空間，據中國網絡空間安全協會數據，2019 年國內網絡安全市場規模達523 億元，2023 年底將突破千億元。公司建立以安全大腦為核心的新一代“1+1+N+X”網絡安全能力體系，實現了五種落地方案、八大顛覆式創新和九大壁壘，能夠有效幫助政企客戶在不同層次實現網絡及物理空間的安全防御體系，信息安全行業打開發展空間的大背景下，公司有望抓住發展機遇，展現龍頭優勢。

公司盈利預測及投資評級：鑒于公司在網絡安全領域數據多年積累及公司未來在互聯網商業化業務營收呈穩定態勢，同時政企業務有望呈現拐點爆發趨勢，我們預計公司 2020-2022 年凈利潤分別為 32.18、 34.61 和 39.00 億元，對應 EPS 分別為 0.48、0.51 和 0.58 元。當前股價對應 2020-2022 年PE 值分別為 34.89、32.45 和 28.78 倍。公司擁有領先的技術、產品、數據優勢，有望充分受益信息安全行業發展，維持“推薦”評級。

風險提示：下游客戶復蘇情況不及預期；產品研發及市場拓展不及預期；公司戰略推進不及預期。

拓展知識：