前沿拓展：

繼9月宣告計劃分拆固廢業(yè)務(wù)上市這一消息后，中國領(lǐng)先的城鎮(zhèn)環(huán)境綜合服務(wù)商：云南水務(wù)(6839.HK)的水務(wù)板塊亦不斷迎來政策利好。

據(jù)悉，新修訂的《城鎮(zhèn)供水價格管理辦法》及《城鎮(zhèn)供水定價成本監(jiān)審辦法》(以下合并簡稱“新規(guī)”)已經(jīng)國家發(fā)改委和住建部簽審公布，并已于10月1日起施行。

受此消息影響，10月8日，國慶小長假后的首個交易日，A股水務(wù)板塊迎來開門紅。據(jù)WIND統(tǒng)計，截至當(dāng)日收盤，深水海納、江南水務(wù)、綠城水務(wù)、中山公用、重慶水務(wù)、錢江水利等翼一字板開盤漲停；清水源、城發(fā)環(huán)境、中銳股份等跟漲。

A股水務(wù)板塊(申萬Ⅲ)大漲

(來源：WIND；注釋：截至10月8日收盤計)

其實，節(jié)前水務(wù)板塊就已開始蠢蠢欲動。其中A股龍頭江南水務(wù)于9月28日率先拉升逾5%，并于9月30日迅速封漲停，帶動板塊大幅上漲。同時，港股水務(wù)股亦有所異動，并于10月6日逆勢大面積上漲，其中云南水務(wù)當(dāng)日大漲逾8%。

新規(guī)“靴子”落地，水務(wù)資產(chǎn)回報吸引力提升

新規(guī)“靴子”落地，市場對此反應(yīng)如此強烈，究竟有哪些實質(zhì)性利好值得關(guān)注？

主要有以下幾點：

1.供水價格由準(zhǔn)許收入與核定供水量計算所得，其中準(zhǔn)許收入考慮準(zhǔn)許成本、準(zhǔn)許收益和稅金，核定供水量則考慮自用水率和漏損率[核定供水量=取水量*(1-自用水率)*(1-漏損率)]。

《城鎮(zhèn)供水價格管理辦法》定價流程

(來源：東吳證券|格隆匯整理)

2.供水企業(yè)準(zhǔn)許收益由有效資產(chǎn)與準(zhǔn)許收益率計算確定，其中準(zhǔn)許收益率=權(quán)益資產(chǎn)收益率*(1-資產(chǎn)負債率)+債務(wù)資本收益*資產(chǎn)負債率，其中權(quán)益資產(chǎn)收益率不高于10年期國債+400bp，債務(wù)資本收益率按LPR確定。

3.首次明確城鎮(zhèn)供水價格監(jiān)管周期原則上為3年，建立供水價格與原水價格等上下游聯(lián)動機制的，監(jiān)管周期年限可以適當(dāng)延長，具體價格監(jiān)管周期年限由定價部門結(jié)合當(dāng)?shù)貙嶋H明確，減少了政府換屆、領(lǐng)導(dǎo)人變更等人為因素的干預(yù)。

總的來說，該新規(guī)明確了城鎮(zhèn)供水價格的定價原則、定價方法、定調(diào)價程序，以及水價分類、計價方式、規(guī)范供水企業(yè)服務(wù)收費行為等。對此，多家券商一致認為，新規(guī)將促進水價實現(xiàn)市場化，有助于水務(wù)資產(chǎn)迎來價值重估。國信證券報告進一步指出，我國水價被嚴重低估，水價絕對值低于全球大部分國家，居民水價支出占人均可支配比例也遠低于全球平均水平，無法反映水資源的價值。隨著供水價格定調(diào)價機制完善，供水價格有望提升，水務(wù)公司將持續(xù)受益。

筆者認為，新規(guī)對于供水行業(yè)的影響可以歸結(jié)為兩方面：一是確立供水市場定價機制，供水業(yè)務(wù)回報明確，且三年調(diào)價周期，收入確定性增強，水務(wù)資產(chǎn)吸引力上升；二是成本監(jiān)管辦法進一步細化，操作性增強，因此具備優(yōu)秀運營能力的水務(wù)企業(yè)有可能會獲得超額收益。

云南水務(wù)作為云南省水務(wù)資產(chǎn)經(jīng)營和項目建設(shè)主體，主要涵蓋供水、污水處理和相關(guān)的設(shè)施建造及設(shè)備銷售安裝等方面。據(jù)公司2021年中報顯示，截至6月30日，公司合計擁有66個供水特許經(jīng)營項目，日處理總量約245萬噸，其中47個運營項目，日處理總量約155萬噸，19個在建項目，建設(shè)周期集中于未來三年，且項目主要分布于于云南、山東、安徽、江蘇、新疆及河北等境內(nèi)省份和印尼等境外國家。由于新規(guī)落地釋放強烈的水價上調(diào)預(yù)期及對供水企業(yè)提出了更高的標(biāo)準(zhǔn)和要求，有助于改善其供水業(yè)務(wù)業(yè)績，并促進行業(yè)發(fā)展。

污水資源化政策加碼，有望加速水治理市場需求釋放

除供水環(huán)節(jié)之外，水處理領(lǐng)域在今年亦持續(xù)迎來政策加碼。9月30日，國家發(fā)改委、自然資源部等十部委發(fā)布《關(guān)于印發(fā)全國特色小鎮(zhèn)規(guī)范健康發(fā)展導(dǎo)則的通知》(發(fā)改規(guī)劃﹝2021﹞1383號)曾提到加強再生水利用。實際上，自今年初十部委出臺《關(guān)于推進污水資源化利用的指導(dǎo)意見》以來，污水資源化推進政策不斷加碼，將加速污水處理市場需求的釋放，對于云南水務(wù)的污水處理業(yè)務(wù)的快速增長無疑是一劑有利的催化劑。

(來源：格隆匯整理)

污水資源化的意義不僅在于減少水環(huán)境污染，且直擊我國水資源區(qū)域分布嚴重失衡的痛點，由于技術(shù)路線和商業(yè)模式成熟，趨勢十分明朗。同時，我國現(xiàn)階段再生水利用不完善，尚處于導(dǎo)入期，因此潛在市場空間頗為可觀。

我國污水再生利用率持續(xù)上升但仍處較低水平

(來源：國泰君安|格隆匯整理)

另外，相比供水業(yè)來說，污水處理行業(yè)近年來發(fā)展更快，主要體現(xiàn)在污水處理需求量增速要高于同期用水需求增速。在此背景下，云南水務(wù)的污水處理業(yè)務(wù)占比亦呈逐年提升趨勢，且是毛利率最高的細分業(yè)務(wù)，近兩年維持在63%以上。因此，伴隨該分部業(yè)務(wù)的快速增長及占比的提升，將發(fā)揮優(yōu)化公司盈利結(jié)構(gòu)、改善利潤空間的作用。而行業(yè)形勢大好、提標(biāo)升級趨勢下，掌握核心技術(shù)優(yōu)勢決定了云南水務(wù)在未來發(fā)展的主動權(quán)。

小結(jié)

對于水務(wù)企業(yè)來說，水費和污水處理費的持續(xù)穩(wěn)定增長往往是其核心競爭力所在。長期來看，受城鎮(zhèn)化進程推進，將帶動供水和污水處理需求持續(xù)增加，同時也有望推動我國水務(wù)行業(yè)運營能力的提升。云南水務(wù)作為中國水務(wù)行業(yè)的排名靠前的標(biāo)桿企業(yè)之一，業(yè)績增長具備較強確定性，且面臨農(nóng)村市場、智慧水務(wù)等多個細分領(lǐng)域的機會，長期來看正處于上行周期。

去年由于疫情導(dǎo)致經(jīng)營業(yè)績承壓，估值大幅下殺，在行業(yè)走向復(fù)蘇及政策催化劑不斷釋放下，安全邊際更為凸顯。據(jù)WIND統(tǒng)計，港股水務(wù)股的PE(TTM)主要在4-7x區(qū)間，遠低于A股(申萬三級，均值和中位數(shù)差不多都是17x)，而云南水務(wù)作為一只長期維持高分紅(30%以上)的公用事業(yè)標(biāo)的，目前PE(TTM)只有5x出頭，PB更是只有0.23x，當(dāng)屬港股最便宜的一只水務(wù)股了，因此估值修復(fù)動力及彈性亦更強。

(來源：WIND)

港股水務(wù)板塊估值水平排名(市凈率)

(來源：富途)

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