前沿拓展：

文/看平地長得萬丈高 GPLP獨家首發(fā)

本文來源于 GPLP 微信公眾號 gplpcn

商業(yè)不是科學(xué)，否則最富有的人應(yīng)該是科學(xué)家。在盾安里，你會看到運氣、邏輯、毅力三方面的角逐。

最近的盾安正在清倉式減持。

“我們覺得盾安的某些資產(chǎn)還是不錯的，正在洽談?！?/p>

杭州手握現(xiàn)金的購買者絡(luò)繹不絕的開始出現(xiàn)在盾安總部面前。

與此同時，為了自救，盾安集團不得不開始清倉式減持。

比如，2018年6月8日，雪峰科技(603227)公告，因股東資金需要，江南化工計劃未來6個月內(nèi)減持不超過5084萬股，即不超公司總股本的7.72%。此次減持計劃前，江南化工持有雪峰科技7.72%。

斷臂求生，這是盾安集團的現(xiàn)狀。

2018年5月，盾安集團由于發(fā)債融資困難，陷入資金流動性困局，面臨450億債務(wù)危機。并向政府相關(guān)部門求助，希望幫助解決目前困境。

盾安的債務(wù)問題曾經(jīng)震驚全國，盾安何以至此？

盾安之謎

作為一個大型集團，盾安集團債務(wù)危機的背后有什么秘密？

或許，盾安的癥結(jié)在于長債短投，投資回報率較低,現(xiàn)金流吃緊。然而這僅僅是表征，GPLP君更想知道的是深層次的東西，盾安為什么多元化？盾安為什么選擇地產(chǎn)、食品、新能源作為多元化的切入點？

其次，盾安的主業(yè)是否真的遇到天花板是戰(zhàn)略誤判？

這需要從頭說起。

當(dāng)然，這也跟盾安的掌舵人緊密相關(guān)。

因為人性，有時候讓我們迷失，有時候也會對自己所在的位置、行業(yè)有著更加深刻的理解。

盾安也同樣如此。

盾安的主業(yè)，不可否認(rèn)的是商用中央空調(diào)業(yè)務(wù)。

盾安控股集團有限公司，公開資料顯示，1987年從浙江諸暨起家，以“綠色節(jié)能、低碳環(huán)?！睘楫a(chǎn)業(yè)發(fā)展理念，如今業(yè)務(wù)涉及先進制造、民爆化工、可再生能源開發(fā)、新材料開發(fā)等多個領(lǐng)域。

然而，最早的盾安是從制冷配件業(yè)務(wù)起家，如今在全球的家用空調(diào)中，每新增2臺其中就有1臺使用了盾安的產(chǎn)品。

只是，從2004年開始，盾安的商用中央空調(diào)業(yè)務(wù)一直徘徊在國內(nèi)三線。而從2004年到2009年，國際一線品牌市場占有率從40%提升近60%，盾安的壓力可想而知。

財報顯示，2014年-2017年期間，盾安集團營業(yè)收入分別為503億元、516億元、526億元和586億元，營業(yè)利潤分別為15.28億元、14.03億元、13.38億元和17億元，除了2017年有所好轉(zhuǎn)，其他幾個年份均增收不增利，利潤逐年下降。

盾安環(huán)境的主業(yè)空調(diào)業(yè)務(wù)更差——受下游空調(diào)整機和房地產(chǎn)市場景氣度影響，盾安環(huán)境2015年和2016年扣非后凈利潤只有703萬元和-6448萬元，下降90.62%和1016.90%，2017年勉強回到747萬元，但與2009年到2012年間每年2億元左右的利潤相去甚遠。

盡管自從2016年以來，空調(diào)產(chǎn)業(yè)擺脫頹勢，格力、美的兩個空調(diào)大佬市值水漲船高，董小姐魄力十足收購銀隆、何享健家族也減持賺的盆滿缽滿。

但是，盾安等供應(yīng)商并沒有享受到這個行業(yè)紅利，盾安正是格力、美的的供應(yīng)商。

在2018年5月16日格力27周年的慶典上，作為上游供應(yīng)商，盾安理所應(yīng)當(dāng)?shù)某鱿恕?/p>

因為中國的空調(diào)供應(yīng)商話語權(quán)積弱，而下游產(chǎn)業(yè)話語權(quán)極強，特別是空調(diào)產(chǎn)業(yè)在已經(jīng)是壟斷格局下，格力、美的可以在行情不好的時候?qū)r格壓力轉(zhuǎn)移給上游，同時，采購量也時好時壞。

但是，供應(yīng)商卻無力招架，其中包括供應(yīng)商盾安。

因此，在這種背景下，伴隨采購量的變化，盾安的業(yè)績也開始時好時壞，并不穩(wěn)定。

大家觀察盾安環(huán)境的主營業(yè)務(wù)利潤增速，起伏不定就像一個過山車。

這是整個空調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)商的困局。

盾安在同行業(yè)的競爭對手三花智控也同樣如此，飽受過山車的折磨。

但是作為一家上市公司，所有股民，包括盾安環(huán)境自己也希望公司的業(yè)績越穩(wěn)定越好，然后保持持續(xù)增長。

在此情況下，盾安該怎么辦呢？

由此，盾安多元化的轉(zhuǎn)型勢在必行。

畢竟在中國，各大公司的轉(zhuǎn)型都在如火如荼——比如，2018年，格力努力往智能制造上靠近，美的努力塑造成科技企業(yè)。

大佬們似乎對空調(diào)行業(yè)的未來都隱含著一種悲觀。

作為行業(yè)小弟，盾安同樣如此，除了轉(zhuǎn)型多元化，盾安似乎沒有選擇。

于是，從2003年起，盾安的多元化業(yè)務(wù)開始加速。

2003年1月31日，浙江盾安房地產(chǎn)開發(fā)有限公司于在浙江省工商行政管理局登記成立，目前，盾安在沈陽、青島、杭州及諸暨等地設(shè)有多家子公司。

不過，當(dāng)別人享受房地產(chǎn)盛宴的同時，房地產(chǎn)并沒有給盾安帶來多大收益，這令人奇怪——盾安房產(chǎn)的主要項目為青島藍山灣和沈陽新一尚品，已投資51億元，但截至2017年3月，盾安房產(chǎn)總建設(shè)面積合計87萬平方米，而2014-2016年三年簽約銷售面積僅為29萬平方米，回籠資金約31億元。

如果算上沈陽盾安新一城、青島藍山灣和沈陽新一尚品三個地產(chǎn)項目,盾安尚未變現(xiàn)的總投資額接近100億。而對房地產(chǎn)的毛利潤不過1.7億，換算來看也是虧損的。

看起來，這不僅僅是行業(yè)的問題，而是盾安自己的方向及運營的問題。

如果房地產(chǎn)不行，盾安在其他領(lǐng)域的投資如何呢？

2006年，盾安積極探索向新能源（風(fēng)電、太陽能）、礦產(chǎn)資源開發(fā)等領(lǐng)域進軍。目前已相繼成立大漠風(fēng)電、盾安光伏科技、盾安光伏電力等公司。

2011年，盾安新能源成立，根據(jù)大公出示的報告，公司新能源項目投資仍較大，棄風(fēng)限電和風(fēng)能不穩(wěn)定性對公司新能源業(yè)務(wù)發(fā)展造成一定不利影響。2017年在建風(fēng)電項目價值5.8億元，其中包括內(nèi)蒙古、貴州、山西和寧夏等地的風(fēng)場建設(shè)。

只是截至2017年6月30日，盾安新能源的資產(chǎn)合計70億元，營業(yè)收入為2.7億元，凈利潤為3288萬元，資產(chǎn)收益率僅為0.4%。

新能源還是不行。

那么有沒有給他們帶來超額回報的行業(yè)？

2003年，盾安集團曾進入爆破行業(yè)，盾安民爆從事民爆產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和爆破技術(shù)服務(wù)。

只是，民爆業(yè)務(wù)也沒有給其帶來更豐厚的收益——2014-2016年民用炸藥銷售量逐年下降，民爆產(chǎn)品價格的放開也使得盈利能力下降。江南化工的營業(yè)收入和凈利潤曾在2013年達到頂峰2.6億之后，逐年下滑，2017年營業(yè)收入雖有好轉(zhuǎn)，但凈利率只有4454萬元。

盡管在過去的十年當(dāng)中，盾安集團的資產(chǎn)實現(xiàn)了60億到600億的增長，但是盾安集團卻開始陷入投入的費用卻大幅增加的地步，然而收益卻不斷降低的惡性循環(huán)。

資料顯示，2014年到2016年，盾安控股集團營業(yè)利潤分別為15.28億元、14.03億元和13.38億元。而與之對比，盾安集團每年的財務(wù)費用支出逐年增多，2016年，盾安集團利息支出為19.65億元，到2017年上升至21.17億元。

于是，盾安的麻煩開始最終出現(xiàn)了，也就是盾安集團的債務(wù)問題開始爆發(fā)。

為補充流動性，盾安集團從2016年開始發(fā)行了大量的短期和超短期債券，上海清算所顯示，盾安集團在2017年以來共發(fā)行11期超短期融資券。在共計113億元募集資金中，大部分用途為補充流動資金、償還貸款及債券或置換貸款，僅有9.5億元為補充綠色項目建設(shè)資金。

由此可見，盾安集團多元化擴張的本質(zhì)則是用帶息債務(wù)支撐了下游的銷售和投資擴張，但因應(yīng)收賬款的回收時間不確定，而長期投資回收時間長，一旦應(yīng)收款不能及時回籠，就會造成資金鏈斷裂。

而2017年、2018年的融資困難則讓這個風(fēng)險逐步加大，風(fēng)險積累到一定程度，最終在2018年爆發(fā)。

而曾經(jīng)的競爭對手三花智控，則因?qū)Ｗ⒂谥鳂I(yè)從而逃脫一劫，甚至在2015年以來的空調(diào)大牛市里收益頗豐。

盾安環(huán)境在牛市之后不停下跌，市值縮水厲害。

盾安對主業(yè)的判斷不能說是錯的，只可惜，運氣差了一點。

盾安的2017年

多元化是一個手段，絕不是毒藥,世界上并不是所有人都是只干一件事。不要在企業(yè)陷入困境的時候就一棍子打死。這些企業(yè)家無論成敗與否，依舊魄力十足。

盾安事件的轉(zhuǎn)折點發(fā)生在2017年。

這次陷入困境的是盾安集團層面，GPLP君仔細觀察盾安集團層面的投資情況。

2017年，盾安集團的投資收益率突然之間暴跌，而作為母公司量大核心資產(chǎn)的江南化工和盾安環(huán)境，2017年的利潤并不低，實際還是增長的。那么，到底出現(xiàn)了什么問題？

2017年，盾安集團新增加了投資10億元。

這10億元，投到了哪里？

謎底揭開了，2017 年 4 月，江南化工發(fā)布公告，其控股股東盾安控股集團的旗下子公司收購了華創(chuàng)風(fēng)能82%股權(quán)。投資金額6.5億元。然而，數(shù)據(jù)顯示大截至2016年11月30日，公司營業(yè)收入26.81億元，凈利潤虧損2.24億元，所有者權(quán)益-6.81億元。到了年末這筆長期股權(quán)投資又變成了8億元，沒辦法，已經(jīng)投入了只能繼續(xù)輸血。

但是，別忘了，盾安自己早已經(jīng)自身難保，更何況藥救一個奄奄一息的病人——換言之，盾安控股用了6.5億元，買了一個虧損的資產(chǎn)。

再比如盾安新能源的投資收益。

盾安新能源板塊實際投資金額約為70-80億元，假設(shè)GPLP君拿去買理財4%的收益，則是2.8億元，實打?qū)嵉默F(xiàn)金收入。而2016年盾安新能源的毛利率僅僅為2.08億，還不算上管理費用、銷售費用、財務(wù)費用，如果2017年再加上一個高價買來的華創(chuàng)風(fēng)能，直接給予盾安新能源板塊一個暴擊。

就是這個導(dǎo)火索引爆了盾安集團的整個危機。

事實上，自從2013年以來，盾安集團的貸款已經(jīng)全部是為了償還貸款和補充流動資金。是的，如果這些債永遠不用還，該多好？可惜，正如領(lǐng)導(dǎo)人所說：做生意是要本錢的，借錢是要還的。這些債務(wù)在2018年都將到期！這才是最可怕的地方。而2013年以來的投資，都躺在鋼筋水泥里，動彈不得。

盾安陷入困境早有預(yù)兆

還原心路：盾安為什么要投資

如果當(dāng)初不拿下華創(chuàng)風(fēng)電，盾安是否會陷入危機？

可惜沒有如果。

GPLP君已經(jīng)無法了解盾安當(dāng)初絲毫不考慮經(jīng)濟成本，高溢價拿下華創(chuàng)風(fēng)能的理由。但是，有一些事情終究沒有理由。

浙江近年有很多因為互保倒閉的企業(yè)，倒閉的背后是因為決策，感情激動的時候則完全沒有理由，

1、感情激動：

浙江有一個企業(yè)家因為2000萬的互保，企業(yè)倒閉了。

談起原因，他回憶說，當(dāng)時對方坐在自己家門口，死也不走，又是哭又是求，逼著拉一把，并且描繪了美好的未來，說這筆貸款一定會賺的。他一時間想了想，多年的朋友了，幫一把吧。于是就答應(yīng)簽章了，睡前很后悔，可是面子拉不下，就這樣糊里糊涂入了坑。

事后，對方最終倒閉，該企業(yè)因為2000萬的擔(dān)保而宣布破產(chǎn)。

2、經(jīng)不起誘惑

浙江又一個企業(yè)家因到一個貧困縣投資，最終倒閉。

據(jù)說，當(dāng)初決定投資的原因，則是當(dāng)?shù)卣猩桃Y的時候好好的，滿嘴幫扶和承諾，于是，企業(yè)家簡單測算了一下，雖然運輸費高，但是政府補助挺高的，而且土地還便宜，于是就來了。結(jié)果，上了船就下不來！

人，不能禁不起便宜的誘惑。

3、因為利益和貪婪

曾經(jīng)有一個企業(yè)家告訴GPLP君，我明知道購買這個資產(chǎn)是虧的，可是為了送一個人情，幫領(lǐng)導(dǎo)解決歷史包袱，我也要做啊。以后，這些國企、這些領(lǐng)導(dǎo)還不會給我方便么？

盾安購買華創(chuàng)風(fēng)能的過程及理由我們無從知曉，意外的因素，誰也不知道。

民營企業(yè)，如果在企業(yè)達到數(shù)百億規(guī)模的時候，不能用合理的制度規(guī)避風(fēng)險，這才是最大的問題。不要把多元化歸結(jié)為盾安這次危機的原因，也不要把流動性緊縮歸結(jié)為這次危機的元兇，這些都是表征。多元化也有做得好的，流動性緊的時候也有處之泰然的企業(yè)。

選擇是自己的，結(jié)果正是選擇的代價，盾安，為自己的魯莽付出了代價。

拓展知識：