前沿拓展：

背景介紹

我國空調行業經過20多年不斷高速發展，技術日漸成熟，行業集中度較高，隨著國家刺激家電升級消費政策的退出、樓市低迷等綜合因素的影響，國內空調市場沒有明顯新增需求，行業持續高增長的態勢已停止，并面臨高庫存等危機，行業競爭更加激烈。江蘇春蘭制冷設備股份有限公司（以下簡稱“春蘭股份”）（600854）作為曾經空調領域的“一哥”，九十年代中后期其空調市場占有率一度高達40%，是中國第一家向聯合國總部輸出空調的企業，1996年，在中國輕工總會信息中心給出的產銷量排行榜中，春蘭股份以108萬臺的成績位列第一，格力則以89萬臺排名第二，美的、海爾分列五六位。但盲目的多元化擴張之后，春蘭股份卻淪為了中國家電企業衰落的典型，從一線跌至二線品牌，直至面臨退市的危險，令人唏噓不已。

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春蘭股份于1994年登錄A股市場，至今在資本市場沉浮已逾二十載。縱觀春蘭股份近十年的業績變化，業績平平，毫無亮點。

曾經空調市場的龍頭老大，而今每年的盈利水平僅有千萬。從 2014-2017年，春蘭股份的小股東一直承擔著虧損，把利潤留給了上市公司。如果從凈利潤的指標來看，最近4年，只有2015年的凈利潤實現微盈，其他年份的凈利潤均呈現出虧損狀態。

小編簡單說明一下，對于母公司而言，年報披露的凈利潤是合并報表口徑的凈利潤，如果母公司盈利子公司虧損，就可能產生上面的現象。

假設母子公司之間沒有關聯交易，母公司個別報表凈利潤為X，控股80%的子公司個別報表凈利潤Y，則合并報表口徑凈利潤為X+Y，少數股東損益為Y*20%，歸屬于母公司凈利潤為X+Y*80%。同時滿足X+Y<0，Y*20%<0，X+Y*80%>0的情形說明兩點：首先，Y<0，說明子公司是虧損的；其次-Y*80%<X<-Y，即母公司有盈利但盈利不夠覆蓋子公司的虧損，才會導致合并凈利潤X+Y<0， 歸屬于母公司凈利潤X+Y*80%>0，少數股東損益Y*20%<0這樣的效果。

2016年度春蘭股份主要控股參股公司：

2017年度春蘭股份主要控股參股公司：

結合春蘭股份近兩年主要控股參股公司經營狀況不難看出，當格力、美的在云端漫步的時候，春蘭還在泥沼中掙扎。

-企業發展史-

現在小編帶著各位投資者，梳理一下春蘭股份近10多年的發展史。

【第一階段】2005-2007年連續三年虧損，股票被實施暫停上市

【第二階段】為恢復上市所做努力的階段

連續虧了三年以后，春蘭股份為了保住這個殼，春蘭股份使出了渾身解數，終于在2008年，有了成效。2008年，雖然春蘭股份凈利潤仍然為負，但是歸屬于母公司的凈利潤總算實現了扭虧為贏。

各位投資者肯定想知道，春蘭股份如何從2007年的巨虧3.15億，實現微盈1200萬的？小編研究了2008年的財務報表，發現了幫助春蘭股份扭虧為盈的重要因素：

（1）：資產減值損失的大額轉回

2008年財報顯示，春蘭股份2007年資產減值損失計提了1.55億的損失，在2008年資產減值損失則轉回9300萬，讓人不禁聯想到“洗大澡“這一上市公司慣用的盈余管理政策。而且小編看了一看為什么2008年的資產減值損失能夠大額轉回，原來這也全靠關聯公司的配合。

（2）：大額的營業外收入

2008年報顯示，春蘭股份營業外收入為1.53億，比2007年274萬，實現了大幅的增長。果然在關系地方上市公司生死存亡的階段，各級地方政府都非常的熱心。

以上兩大因素，成功助力春蘭股份2008的扭虧為贏。

【第三階段】努力縮小差距的階段

2009年，春蘭財報凈利潤的虧損由2008年的虧損6661萬，縮小到虧損1740萬左右。不明真相的投資者可能會覺得不錯嘛，但是當小編看了看春蘭2009年的財務報表，心中不禁感慨“原來如此”。

小編要提醒一下各位投資者，與春蘭股份交易的4家交易對手方中，有3家是關聯方。投資者一聽，估計心中也會有一個大致的判斷了，那讓我們看一看資產置換的結果：

所以，如果不是關聯方巨額輸血2.2個億，投資者可以自行腦補春蘭股份2009年的業績表現。

【第四階段】再次探底階段

正如小編在第三階段分析中的那樣，如果沒有關聯方的巨額輸血，2009年的春蘭股份的業績一定會非常難看。果然2010年，沒有這種天上掉餡餅的好事發生，春蘭股份就發生巨虧4.44個億。

除了小編說的偶發性的關聯方交易之外，2010年春蘭股份的銷售費用也是本年財報的一個亮點。在銷售收入增長2.09億（增長率為25%）的情況下，2010年的銷售費用卻增長了1.68個億（增長率為86%），銷售費用的增長速度明顯高于銷售收入的增長速度，這種增長顯然是低質量的增長。公司明顯也意識到了這個問題。

【第五階段】國電泰州反哺春蘭空調業務

2011年開始，春蘭股份的業績表現和一家公司離不開關系。春蘭股份持有國電泰州發電有限公司10%的股權。國電泰州發電有限公司堪稱一頭表現異常優異的現金牛。我們總結了春蘭股份每年從國電泰州發電有限的股利分紅和春蘭股份自身的凈利潤相比較，發現了一個重要結論：如果沒有國電泰州每年穩定的股利分紅，春蘭股份的主營業績可謂是表現的異常糟糕。

綜上，曾經的空調市場老大，1994年上市以后多元化發展過快，涉足能源技術、電視、IT、金融投資業、汽車底盤和壓縮機等領域，因市場需求的急速轉換，春蘭汽車等領域很快就失去了市場生存的優勢，而其主營業務空調也錯過了發展的藍海時期。2005年，春蘭股份主營業務利潤5.15億元，比上一年同期下降4.81%；歸屬于母公司股東的凈利潤虧損2595萬元，這是春蘭股份自1994年上市以來的首次虧損。此后其業績表現每況愈下，主營業務不賺錢，偶爾盈利的實現途徑，總結起來無非就是幾種，一是盈余管理，二是關聯方輸血，三是穩定的股利分紅收入。

-最近的年報-

最后，小編看了春蘭股份2017年年報和2018年的相關報告，有一些要點，小編覺得可以與大家分享。

（1）空調行業作為傳統制造業，如果想牢牢抓住銷售者，產品的功能創新肯定是必不可少的。但是看了看春蘭股份的研發費用開支及研發人員，廣大消費者心中一定是涼涼的。2017年的研發費用支出如下圖，而2018年截至9月30日該支出為421,367.92元。

（2）2016年空調毛利率為-39%的情況下，春蘭股份只計提了789萬的存貨跌價準備；2017年空調毛利率為11%的情況下，春蘭股份卻計提1.16億的存貨跌價準備。

（3）房地產銷售業務貢獻出了大部分利潤。2017年的年報披露如下：

（4）2018半年報1.11億的凈利潤，其中8000多萬來源于投資收益。2018半年報披露如下：

（5）關聯交易規模較大。2018半年報披露如下：

看完之后，是不是覺得這些點很眼熟？這正是我們此前對其歷史觀察所發現的痼疾。一個上市公司如果主業無法持續地為其提供造血能力，僅憑這種非經營性行為的業績作為支撐，注定是要被市場所淘汰的。

總結

我們最常聽到分散風險的一句話是“不要把雞蛋放在一個籃子里”，但籃子越多，管理籃子的精力、財力就會被分散，在規劃不充分和對未來市場判斷不足的情況下，這種做法反而讓所有籃子都面臨更大風險。以史為鑒，春蘭股份從興到衰的歷程我們或許可以看到企業穩步發展的另一條道路：把雞蛋放在一個籃子里，然后看好那只籃子。

拓展知識：