北方華創(002371)：股權激勵彰顯業績信心

類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：仇文妍 日期：2019-11-13

事件：北方華創發布2019 年股權激勵計劃草案，擬向核心技術人員和高級管理人員發行450 萬份股票期權和450 萬股限制性股票，發行總股數約占草案公告時公司股本總額的1.97%。本次股權激勵計劃授予股票期權的行權價格為69.2元/股，限制性股票的授予價格為34.6 元/股。

股權激勵實施力度大，業績條件推進高增長。本次授予股票期權與限制性股票的業績條件為：2018 年營收不低于26.3 億元，2020、2021、2022 年營收基于2018 年授予條件年均復合增長率不低于25%，對應絕對值分別為41.0 億、51.3 億和64.1 億元；2020-2022 每年EOE(凈資產現金回報率)不低于12%、研發支出營收占比不低于8%、且每年專利申請不低于200 件。本次股權激勵實施力度較大，因此對應的股權激勵成本也較大。假設公司19 年11 月12 日授予期權和限制性股票，需要攤銷總費用為2.3 億，2019-2023 年平均每年攤銷0.46 億，對公司每年的凈利潤有一定的影響。但是由于股權激勵將極大激發激勵對象的積極性，提高經營效率，帶來的業績高速增長將遠高于費用的增加。

北方華創Q3 業績超高速增長符合我們之前的預判。公司19Q2 單季度業績增速大幅減緩，營收增速僅11.1%，歸母凈利潤增速僅4.8%。我們此前認為Q2單季業績增速放緩屬于正常的季節性波動，一般而言，下半年一般為設備行業采購旺季以及訂單轉銷力度大，因此下半年營收一般高于上半年。公司19Q3營收同比增速53.2%，歸母凈利潤同比增速83.0%的超高速增長充分映證了我們此前的預判，我們堅定認為全年業績確定性高的趨勢不改。

從存貨和預收款項等先行指標看公司全年業績確定性。截止19Q3，公司預收款項14.6 億，存貨35.9 億。2018 年底，公司在手訂單數33.6 億(電子工藝裝備32.6 億+電子元器件1.0 億)，基本與2018 年全年營收持平。庫存商品是公司存貨最主要的組成部分，且庫存商品主要由電子工藝裝備相關存貨構成。以2018 年底數據為例，公司15.8 億的庫存商品中有12.8 億是已發貨待驗收產品，充分表明公司的訂單轉銷潛力巨大，全年有望繼續維持高增長態勢。

盈利預測與評級。預計2019-2021 年EPS 分別為0.86 元、1.50 元、2.12 元。

考慮到公司為國內半導體裝備行業龍頭疊加國內半導體設備行業的高景氣值，維持“買入”評級。

風險提示：折舊及攤銷金額影響經營業績的風險、募集資金投資項目不能達到預期效益的風險、半導體設備技術更新風險。

皇馬科技(603181)：產能釋放在即 估值較為合宜

類別：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：柴沁虎/陳元君 日期：2019-11-13

投資要點

公司是一家特種非離子表面活性劑的企業：非離子表面活性劑約占表面活性的四成，并且占比還在穩步擴張，具有一定的產業發展前景。品種較多、單品規模較小，國內和國際巨頭差距較大是這個產業的一個特點。

下游客戶認證較為繁復，并且要求表活企業能夠根據下游終端市場的變化不斷調整產品結構，快速響應客戶需求，公司和跨國公司有較長的磨合和較強的默契，這是公司的壁壘所在。

“大品種調結構、功能性小品種創盈利”是公司的經營戰略：環氧乙烷和環氧丙烷是公司的重要原料，由于歷史原因，公司難以涉足上游石化產業，無法實現縱向一體化。環氧乙烷和環丙易燃易爆，多為點對點供應，原料的供應容易因為各種不可抗力發生波動。公司利用減水劑用聚醚作為蓄水池，優先保證盈利能力強的小品種產品產銷，最大限度保持了生產的靈活性和盈利的穩定性。

中間體自我配套是大品種表面活性劑的核心競爭力所在：大品種表活主要作用是平抑原料波動，和競爭對手相比，公司甲基烯丙醇自我配套，甲基烯丙醇的生產過程需要消耗液氯，并且三廢處理難度較大，公司是國內不多的能夠解決甲基烯丙醇三廢問題的企業，在目前環保趨嚴的背景下，優勢較為明顯。

功能性小品種創盈利，有機硅改性聚醚是公司小品種核心業務：功能性小品種板塊主要是有機硅、印染助劑、涂料、潤滑油、加工液、農化、紡絲油劑、玻璃纖維、水處理等領域。公司小品種業務板塊中，我們認為有機硅改性聚醚類產品的市場前景最為廣闊；潤滑油、農化、水處理等也都具有較大的產業空間，但是合理確定、動態調整自己的產業邊界對公司的業務發展就顯得至關重要。

產能釋放在即，有望打開業績成長空間。公司的在建項目主要是綠科安的7.7 萬噸高端功能性表面活性劑(特種聚醚、高端合成酯)技改項目和年產 0.8 萬噸高端功能性表面活性劑(聚醚胺)技改項目，兩個項目分別預計在2019 年12 月和2020 年3 月完工。公司遠期還規劃了皇馬新材料的10 萬噸新材料樹脂及特種工業表面活性劑項目，未來的業績增長基礎較為牢靠。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2019~2021 年營業收入分別為19.62億元、24.52 億元、29.42 億元，歸母凈利潤分別為2.59 億元、3.53 億元、4.42 億元，EPS 分別為0.93 元、1.26 元、1.58 元，當前股價對應PE 分別為19X、14X、11X。考慮到公司在建產能釋放在即，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示：在建產能投產進度不及預期的風險；小品種市場開拓進度不及預期；原材料價格大幅波動的風險。

豐林集團(601996)：擬投資50萬方超強刨花板項目 產能進一步擴張

類別：公司 機構：東北證券股份有限公司 研究員：唐凱 日期：2019-11-13

事件：

公司發布公告：公司擬在廣西壯族自治區防城港市投資設立項目公司，建設“豐林集團年產50 萬方超強刨花板項目”，總投資7 億元。

點評：

產能繼續擴張，龍頭地位進一步穩固。當前公司在廣西南寧明陽、百色和安徽池州共擁有3 家纖維板工廠，在廣西南寧、廣東惠州擁有2家刨花板工廠，合計人造板產能達130 萬方，為當前我國實際產能最高的上市公司。而新西蘭年產60 萬方刨花板生產線已通過初審，審批通過后即可進入項目建設階段。本次公司與防城港市人民政府簽訂開發協議書，計劃總投資7 億元，擬建設年產50 萬方超強刨花板項目。

若此項目順利投產，則未來公司產銷規模有望達到250 萬方，進一步鞏固龍頭地位，奠定未來增長基礎。另外，我們注意到，公司防城港項目為超強刨花板，與公司此前工廠的產品不同，超強刨花板靜曲強度遠高于超級刨花板與普通刨花板，僅略低于甚至可以達到膠合板的靜曲強度。優良的產品性能有望使公司切入建筑裝飾行業，實現產品升級的同時提升盈利能力。

研發實力強勁，產品結構持續升級。公司不斷改進現有產品的生產技術，持續研發高端板種，進行產品結構的優化升級。纖維板方面，公司目前形成了以無醛板、鏤銑板、防潮板、E0 級別低氣味板等高端產品為核心的產品結構。公司的刨花板產品主打環保，在現有超級刨花板(SPB)生產工藝的基礎上進行創新，推出超強刨花板(SSPB)，將產品的強度提高到接近細木工板和膠合板的強度水平，從而將適用領域 從傳統的家具領域拓展到裝飾裝修領域。受益于高端產品占比的提升，今年前三季度公司毛利率同比提升0.13pct 至22.82%，隨著產品結構不斷升級，毛利率有望持續提升。

盈利預測與估值：公司防城港項目當前尚未正式投資，仍存在不確定性，因此我們暫不調整公司未來盈利預測，預計公司19-21 年EPS 分別為0.15、0.18、0.22 元，對應PE 分別為18X、15X、12X。維持“買入”評級。

風險提示：產品銷售不及預期，原材料價格大幅上漲

宏發股份(600885)：收購海拉汽車繼電器業務 加速拓展歐洲市場

類別：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：曾朵紅/柴嘉輝 日期：2019-11-13

事件：公司11 月12 日晚間公告，孫公司廈門宏發汽車電子有限公司與海拉控股、海拉電氣簽署《收購框架協議》，宏發汽車電子擬向海拉控股收購海拉(廈門)汽車電子有限公司，并向海拉電氣購買其所有繼電器業務，合計對價9240 萬元，其中海拉汽車電子對價5515 萬元(對應8 倍PE、0.4 倍PB)、海拉電氣的繼電器業務對價3725 萬元。

本次收購海拉全球范圍內的繼電器業務，對應約3.3 億元收入規模，主要為歐系客戶。本次收購海拉汽車電子及海拉電氣的繼電器業務，涉及海拉集團全球范圍內的繼電器業務，海拉主要面向以德系車企為主的全球客戶，海拉承諾5 年內不再參與汽車繼電器業務。上一財年這塊業務實現4300 萬歐元(約3.3 億人民幣)的營業額，對應18 年近3%的全球汽車繼電器市場市占率；其中本次出售的資產之一海拉汽車電子18年凈資產1.29 億，營收2.38 億、凈利潤679 萬元，凈利潤率2.8%、ROE5.3%，對應的固定資產和存貨凈值約為2600 萬和3000 萬，第二塊資產是海拉電氣的繼電器業務，對應的固定資產和存貨凈值為4400 萬和2100 萬元，推測收入為1 億左右。

此次收購是宏發做大做強汽車繼電器的關鍵一步：1)宏發18 年汽車電子營收9.3 億元，市場份額約8%，估計本次收購將增厚公司汽車繼電器收入3.3 億元，測算市場份額提升到11%左右，接近TE Connectivity的13%，市占率接近全球第二，提升宏發在汽車繼電器領域的市場地位。

2)海拉汽車繼電器主要客戶為奧迪、大眾，而宏發的汽車繼電器優勢客戶為國內一線車企和美系車企，近兩年在奔馳、豐田等車企車企已經取得了一定的拓展成果得到客戶的認可，通過此次收購直接切入歐系客戶，并可能進一步擴大宏發和海拉在歐系客戶的市場份額，有望帶來1+1 大于2 的效果，在歐系車企領域繼電器市場份額未來有望穩步提升。

3)同樣是汽車繼電器業務，宏發汽車電子的凈利率可達到19.6%、ROE可達33.8%，遠高于海拉繼電器業務盈利能力，宏發的高盈利水平來自優秀的制造能力、極高的自動化水平和完善的生產管理體系，預計本次收購完成后宏發將對海拉的繼電器業務整合、提升產線自動化水平和管理效率，提升人均產出，有望大幅度提高海拉繼電器業務的盈利水平，我們簡單按照15-20%的凈利潤率測算，不考慮整合帶來收入的提升，現有業務體量挖潛也有望實現5000-6500 萬凈利潤。

盈利預測與投資評級：我們預計19-21 年歸母凈利潤為7.03/8.68/10.88億，分別同增0.6%/23.5%/25.3%，對應EPS 分別為0.94/1.17/1.46 元，對應現價PE 分別28 倍/23 倍/18 倍。給予2020 年28 倍市盈率，目標價32.8 元，維持“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟增速下滑、電動車行業發展低于預期、匯率波動。

遠光軟件(002063)動態研究：業績增長穩健 泛在建設加速

類別：公司 機構：國海證券股份有限公司 研究員：寶幼琛 日期：2019-11-13

業績增長穩健，研發投入增加。2019 年前三季度公司實現營收9.45億元，同比增長9.86%，歸母凈利潤1.34 億元，同比增長2.52%，扣非歸母凈利潤1.31 億元，同比增長6.29%，業績整體增長穩健。

費用方面，前三季度公司整體費用率52.07%，同比增加0.47pct，費用增量主要來自研發費用，前三季度公司研發費用2.25 億元，同比增長16.29%，主要系泛在物聯網刺激下研發人員增長所致，研發投入主要投向核心產品更迭和新產品的開發。人員擴張也對公司現金流產生影響，前三季度經營現金流凈額-5.03 億元，去年同期為-4.41億元，員工薪酬現金支出增長是主要影響因素。

泛在電力物聯網建設開始提速。2019 年國網在“兩會”上提出全面推進“三型兩網”建設，泛在電力物聯網成為新的建設內容，目標2021 年初步建成，2024 年全面建成，信息化是主要投資方向。在經歷了前期討論規劃，泛在電力物聯網建設開始加速。9 月底國網第四批信息化招標信息化硬件、信息化軟件、調度類硬件、調度類軟件招標數量分別為15264/604/10655/110 件，合計招標設備數量2.66 萬件，與2018 年第四次信息化招標相比增長46.31%，其中信息化軟件招標增加最為明顯。與此同時，2019 年第四次信息化硬件招標包括江蘇南京全業務泛在電力物聯網示范建設項目，加上在新增信息化招標中寧夏、天津電力公司已經開啟泛在電力物聯網專項建設招標，我們預計后續各省分公司有望陸續跟進。

盈利預測和投資評級：維持“買入”評級。我們預計，公司2019-2021年EPS 分別為0.27/0.36/0.50 元，對應當前股價PE 分別為40/30/22倍，維持“買入”評級。

風險提示：1)泛在電力物聯網建設不及預期的風險；2)公司業績不及預期的風險；3)市場系統性風險。

格力電器(000651)動態點評：讓利活動對業績影響有限 有利庫存去化及市占率提升

類別：公司 機構：西部證券股份有限公司 研究員：雒雅梅 日期：2019-11-12

事件：格力電器宣布于雙十一當天聯合線下經銷商，展開最多達30億的讓利活動；雙十一當天，格力電器宣布對在2019年購買“俊越”及“T爽”機型的消費者進行補貼。

讓利活動幅度約30%，驅動銷售額約70億。從活動內容上看，本次活動于線上線下同步進行，主要針對8款機型(均為低端機型，線上主要是采用店鋪滿減優惠券的形式)，價格降幅在30%左右，對應銷售額約為70億，對應空調零售量約為400萬套。

補貼機型零售量占比低，對業績影響有限。回溯補貼機型中T爽機型更多在工程渠道銷售，零售較少；俊悅對應機型19年6月上市銷售，實際零售亦較少。我們估計此次補貼機型零售量占比約為3%左右，對應零售量約為100萬臺。

低端庫存去化有助于減輕渠道壓力。根據我們的估算，截止9月底格力渠道庫存接近4個月，相比去年同比略高。淡季促銷活動有利于渠道庫存去化，減輕渠道壓力。同時，目前庫存中低端機型占比較高，去化低端庫存有利于廠家接受新能效標準。

促銷活動有利于格力市占率提升。根據歷史數據測算，格力與美的價差擴大至15%以上時，格力市場份額下降；下降至10%以下時，格力市場份額提升。

在美的發展網批模式的背景下，今年以來格力與美的價差逐漸擴大。我們認為，格力讓利活動有利于縮小價差，提高格力市占率。

我們維持“買入”評級，維持2019年/2020年每股盈利預測4.84元/5.70元，當前股價對應PE分別為12X/10X。

風險提示：行業價格戰加劇，終端銷售不及預期