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前沿拓展：

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（報告出品方：東吳證券）

1. 比亞迪：技術&供應鏈鑄就高壁壘，向上確定性較強

我們認為，本輪百年汽車行業(yè)的變革不僅是產品和技術的顛覆，更是全新組織管理 方式的誕生，但凡成功突圍的車企絕非一帆風順，往往考驗的是一家公司各個維度對大 風大浪的抗壓能力以及順應時代潮流的應變能力。依照我們分析一家整車企業(yè)的最新思 維框架：從底層的組織管理架構變革入手，分析公司在技術研發(fā)-產品定義-供應鏈管理 -渠道營銷等四大維度的變化，最終落腳于公司的爆款車型的輸出能力，并客觀定量反 映在當前公司的產品周期的銷量表現。綜合以上各大維度，我們認為，考慮比亞迪經由 成熟技術研發(fā)和供應鏈高度整合打造的較深護城河，公司同時在組織架構&產品定義& 渠道管理等方面迅速變革，整體產品銷量未來幾年持續(xù)高增長的確定性更強，基本面表 現較為領先。

1.1. 歷史復盤：技術為本，以汽車業(yè)務為核心多點開拓

比亞迪發(fā)展可分為五大階段：1）1995~2003：以消費電池起家，進入國際巨頭摩托 羅拉與諾基亞供應鏈，成功香港上市；2）2003~2010：通過收購西安秦川初入汽車行業(yè)， 收購寧波中緯開拓電驅電機研發(fā)生產，布局新能源全產業(yè)鏈，首款轎車 F3 上市后憑借 性價比優(yōu)勢銷量迅速增長；3）2010~2019：轎車市場合資車企產品價格下探大量涌入， 錯過國內 SUV 行業(yè)紅利，自主品牌進入平臺期，同時堅定新能源發(fā)展路線；4）2019～ 2021：“鯰魚”特斯拉引入中國市場，比亞迪把握市場變革，推出第三代電池系統刀片電 池，以首搭車型“漢”助力品牌破繭重生；5）2021 年至今：全面切換新能源，推出第四 代混動系統 DM-i/DM-p，及全新純電平臺 E 平臺 3.0，混動/純電雙發(fā)力。

1.2. 乘用車銷量復盤：堅定新能源發(fā)展方向，2020 年開啟全新周期

2003 年比亞迪收購秦川入局汽車制造領域，銷量持續(xù)呈上漲趨勢，內部結構持續(xù)優(yōu) 化。具體來看：2003～2020 年銷量上漲驅動力由總量驅動切換至結構驅動，新能源占比 持續(xù)提升，結構的優(yōu)化推升品牌銷量穩(wěn)定上升；2022 年 4 月開始全面切換新能源，在全 新車型系列與全新混動平臺同時發(fā)力下，總銷量攀升幅度明顯。

1）第一階段：2003~2006 年，銷量低于 10 萬輛。收購西安秦川后，比亞迪復制延 續(xù)秦川福萊爾車型，2006 年之前銷量均在 1w 輛左右，以福萊爾為主；2006 年比亞迪 F3 正式發(fā)力，迅速替代福萊爾成為比亞迪銷量主力車型。

2）第二階段：2007~2010 年，銷量由 10 萬輛向 50 萬輛進軍。2007 年比亞迪 F3 持 續(xù)放量，比亞迪銷量正式突破 10 萬輛大關；其后陸續(xù)上市轎車 F0/F6，2009 年三款產 品銷量猛增 160%，并于 2010 年突破 50 萬輛。

3）第三階段：2010~2020 年，銷量穩(wěn)定于 40~50 萬輛，字母系列逐步切換至王朝系 列，燃油車逐步切換至新能源，整體結構優(yōu)化。該階段細分來看：2010 年字母系列（F 系列）銷量達峰值后，開始逐步下滑。2013 年比亞迪推出王朝系列首款車型秦；2015 年 推出王朝系列宋/唐；2016 年在 SUV 行業(yè)紅利下，憑借宋和全新元兩款 SUV 放量，王 朝系列銷量實現同比大增 241%；2017 年王朝系列與字母系列銷量基本持平。2018 年在 新能源補貼刺激下，比亞迪基于王朝系列車型連續(xù)推出元/唐/宋 plus/秦/秦 pro 等 EV/PHEV 車型，并基于宋上市全新 MPV 宋 MAX，王朝系列銷量首次超越字母系列， 正式成為比亞迪銷量核心品牌，字母系列銷量持續(xù)下滑。

4）第四階段：2020 年~至今，全面切換新能源，EV/PHEV 雙向發(fā)力，DM-i/海洋 車型持續(xù)上市推動銷量不斷攀升。比亞迪以“王朝”+“海洋”兩大網絡為核心構建的銷 售網絡及車型系別逐步清晰，原有 E 系列純電以及燃油車產品銷量逐步降低，產品矩陣 逐步清晰化，運營更加高效。王朝網主要包括原有元/秦/宋/漢/唐等純電以及對應 DM-i車型（不包括宋 plus），秦 plus/宋 plus/唐三款 DM-i 車型持續(xù)熱銷；海洋網主要為海洋 生物系列/軍艦系列及原有 E 系列產品，海豚/海豹等全新純電上市，助力比亞迪新能源 銷量不斷突破。

1.3. 財務復盤：以汽車業(yè)務為核心，電子業(yè)務增量穩(wěn)定

分業(yè)務領域來看，手機組裝業(yè)務營收增長穩(wěn)定，汽車業(yè)務貢獻核心增量，占比持續(xù) 提升，儲能領域以及軌交領域為公司長期業(yè)務布局發(fā)展方向。

營收維度，汽車業(yè)務貢獻核心增量，長期增長空間最大。2008-2020 年比亞迪整體 營收從 277 億元上漲至 1566 億元，年均 CAGR 為 15.52%。從增速來看，手機部件及組 裝業(yè)務是比亞迪傳統業(yè)務，2008-2020 年年均 CAGR 為 14.44%，保持基本穩(wěn)定增長，增 速略低于整體營收；汽車業(yè)務貢獻核心增量，乘用車為比亞迪拳頭產品，汽車業(yè)務營收從 2008 年 89 億元上漲至 2020 年的 840 億元，年均 CAGR 為 20.56%，高于整體增速， 貢獻主要增量；二次充電電池以及光伏業(yè)務整體保持緩慢增長。從占比來看，汽車業(yè)務 營收占比從 2008 年的 32%到 2020 年提升至 54%，手機組裝業(yè)務占比從 43%下降至 38%， 二次充電電池業(yè)務占比則由 23%下降至 8%。

財務比率維度，整體保持基本穩(wěn)定。毛利率方面，比亞迪受益于上下游供應鏈的高 度垂直整合，2014 年以來汽車業(yè)務毛利率基本穩(wěn)定在 20%以上，2020 年達到 25%的較 高水平；手機部件及組裝業(yè)務毛利較低，整體相對穩(wěn)定，2015 年進入存量競爭市場后保 持 9%~11%；二次充電電池業(yè)務毛利率基本穩(wěn)定于 20%+。凈利率方面，2016 年凈利率 超過 5%，之后逐步穩(wěn)定在 2%-3%左右。資產收益率方面，ROE 變動較大，2009 年達到 25%+，其后保持較低水平。（報告來源：未來智庫）

2. 組織變革：重整增強體制活力，加強人才引進培養(yǎng)

公司股權架構基本保持穩(wěn)定，截止 2022 年 4 月 22 日，前五大機構股東持股占比合 計 46%，前五大個人股東持股占比合計 30%，其中王傳福為最大個人股東，持股 17.64%。

2.1. 重整劃分事業(yè)群，汽車/電子/軌交/新能源四大事業(yè)群聚焦不同業(yè)務方向

重新規(guī)整事業(yè)群/事業(yè)部，根據業(yè)務領域劃分事業(yè)群，根據細分職能子板塊劃分事 業(yè)部。比亞迪目前旗下設有汽車/軌交/電子/新能源四大事業(yè)方向 yiji2 其他業(yè)務等幾大重 點事業(yè)群，分別涵蓋比亞迪汽車/軌道交通/電子加工以及新能源二次電池等相關領域， 各個事業(yè)群下再細分為研究部與銷售部門等幾大主體分類。自 2021 年以來，比亞迪汽 車業(yè)務重要性持續(xù)提升，其中營銷/銷售部門重要性進一步增強，新設海洋網銷售、王朝 網銷售、品牌及公關、售后服務四大事業(yè)部（隸屬于汽車業(yè)務事業(yè)群），直接對董事長 王傳福負責。

公司核心管理高層均為比亞迪創(chuàng)立元老，擁有多年技術及渠道銷售管理經驗，管理 運作經驗豐富。

2.2. 供應鏈拆分，引入市場化競爭增強活力

拆分核心供應鏈，設立獨立公司具體負責。針對不同網絡銷售渠道、三電系統及車 燈車身等供應鏈部門、汽車金融等進行拆分，設立獨立子公司，通過市場化管理引入競 爭。如原有汽車零部件供應鏈不同事業(yè)部拆分獨立為弗迪系子公司，包括弗迪動力、弗 迪電池、弗迪精工、弗迪科技、弗迪視覺等。

2.3. 施行員工持股/股權激勵，加強對核心人才吸引力

人員組成結構方面：自 2017 年以來，比亞迪公司員工數目不斷增加，細分結構上， 行政/財務人員占比有所降低，銷售/研發(fā)人員占比明顯提升，公司資源不斷向渠道營銷 和技術兩大維度傾斜。

股權激勵方面，2022 年的全新員工持股計劃，進一步增強凝聚力、留住核心人才。 公司早在 2015~2018 年就已實行員工持股計劃，2020 年旗下比亞迪半導體也實行股權 激勵，激勵對象覆蓋核心高管團隊。2022 年的員工持股計劃涉及人員范圍更廣，公司職 工監(jiān)事及高級管理人員共 14 人，占比 7%；中層管理人員、技術/運營/營銷/綜合等核心 員工共 11986 人，占比 93%。本輪股權激勵共計 48 個月，分三期解鎖，分別在第 12/24/36個月，每期解鎖股票比例為 30%/30%/40%，公司層面需分別達到三個目標：2022 年營 收增長率不低于30%，2023年營收增長率不低于20%，，2024年營收增長率不低于20%。 本輪費用合計 18.5 億元，2022~2025 年分別攤銷 5.42/8.00/3.86/1.22 億元。（報告來源：未來智庫）

3. 技術研發(fā)：強化電動智能硬件壁壘，補齊軟件短板

3.1. 電動化：三電全棧自研，混動技術領先

3.1.1. 電池：刀片電池高安全+長壽命+低成本，優(yōu)勢明顯

動力電池可分為能量型&功率型兩種。1）能量型：大電池容量+低放電速率，多用 于純電車型，如 2022 款漢 EV 電池容量 85.4 kWh，最大續(xù)航里程 715 km；2）功率型： 小電池容量+高放電速率，多用于混動/插混等車型，如 2022 款唐 DM-i 電池容量 45.8 kWh，最大純電續(xù)航里程 252 km。二者主要差距在于放電倍率，即充放電電流/額定容 量，可分為低倍率（<0.5C）、中倍率（0.5～3.5C）、高倍率（3.5～7.0C）、超高倍率（>7.0C）。 放電倍率越大，充放電越快，功率型鋰電池正常可達 15C，能量型則一般不超過 2C。放 電倍率的需求最終落腳于電芯材料：功率型電芯極片由于電流密度較大，為確保結構穩(wěn) 定，活性層厚度更薄，能量密度更低，成本更高。

比亞迪動力電池技術發(fā)展已歷經三次迭代。1）第一代電池配備比亞迪王朝秦/宋等： 采用復合模組進行電池組裝，電芯容量從 100Ah 升級到 135Ah；2）第二代電池配備 E 系列車型：專攻扁平化&單層模組特性，從而實現電池系統模塊化，可覆蓋多車型；3） 第三代電池（刀片電池）首搭 2020 款“漢”，將陸續(xù)拓展至其他產品：結構上主打平整 化+高空間利用率，利用磷酸鐵鋰電池本身高安全、長壽命（4500 次循環(huán)，三倍于三元 電池）、低成本的優(yōu)勢，結合創(chuàng)新性結構設計（電芯以 CTP 技術直接集成至電池包，省 卻模組），從而提升能量密度和續(xù)航里程、增加電池強度。

性能表現層面，刀片電池采用磷酸鐵鋰方向，輕松通過針刺實驗，安全性能領先， 且續(xù)航也處于前列。高安全+長續(xù)航特性解決用戶需求痛點。刀片通過 CTP 疊片提升體 積利用率提升續(xù)航，能量密度 140~150Wh/kg；目前搭載刀片電池車型的最長純電續(xù)航 為漢 EV 的 715 km，已達到三元鋰電池車型的水平。自 2020 年以來，刀片電池逐步應 用至比亞迪王朝系列以及海洋系列等旗下所有產品上，性能得到普遍認可。

電池管理技術層面，比亞迪自研 BMS 系統確保高安全，熱管理技術保證長續(xù)航。 1）全新電池管理系統保證刀片電池高利用率。BMS-active 儲能系統屬于公司推出的擁 有自主知識產權的全新第三代電池組管理方案，通過有效控制電池組電流，確保電池可 利用率高于 99.9%，從而提高系統安全性、降低成本。2）熱管理技術解決低溫續(xù)航痛點。 寬溫域高效熱泵系統+動力電池直冷直熱技術，指利用電動力總成主動產熱，回收乘員 艙、動力電池、電動力總成的余熱，為熱泵提供輔助熱源，降低采暖能耗損失，實現-30～ 60℃寬域工作溫度，冬季續(xù)航最高提升 20%，而普通熱泵空調僅能在-10℃以上正常工 作。該技術目前已搭載至漢 EV、E 平臺 3.0 的海豚及元 PLUS。脈沖自加熱技術，指通 過將電池包一分為二，相互充放電，通過脈沖技術自行加熱，預計搭載至即將上市的海 豹車型。

產能供給端層面，比亞迪持續(xù)擴建動力電池生產基地，產能快速爬坡，并引入外部 客戶開拓長期空間。公司已在深圳/西安/青海/重慶/長沙/貴陽等多地建立生產基地，2020 年投產 65GWh，2021 年新增投產 70GWh，已有產能合計 135GWh；預計 2022 年將新 增投產至少 80GWh，2023 年將新增投產 225GWh，屆時累計產能將達 440GWh。產能 的大幅提升帶來規(guī)模效應，有望進一步降低生產成本。弗迪系動力電池已進入外部全球 車企供應鏈，目前外部客戶主要有一汽紅旗、中通客車、長安汽車、豐田汽車、福特汽 車、PSA 等，有望帶來全新增量。

市場需求層面，隨產能開拓，比亞迪動力電池裝機量與行業(yè)市占率同步提升，磷酸 鐵鋰類型占比與乘用車裝機占比亦有提高。1）從公司來看，截至 2022 年 3 月裝機量最 高達 4Gwh，2021 年全年裝機量 23.6Gwh，僅次于寧德時代，乘用車裝機量占比整體提 升穩(wěn)定于 95%以上；內部結構上，隨著 2020 年公司刀片電池上市并搭載自身產品出貨， 比亞迪磷酸鐵鋰裝機量占總量的比例不斷提升，2020 年 1 月占比 9.4%，2022 年 2 月已 提升至 96.4%。 2）從行業(yè)來看，2020 年以來比亞迪整體市場份額由 15%逐步波動提升 至 22%左右，其中乘用車行業(yè)份額也基本保持同頻變化；細分結構來看，磷酸鐵鋰動力 電池市場份額上升尤為迅速，自 2020 年至 2022 年 2 月，份額從不足 5%提升至 46%。

3.1.2. 電驅動技術：自研電驅/電控核心部件，八合一集成化技術領先

（一）電驅動系統板塊：比亞迪電驅動系統由分立式發(fā)展至“3+3”模式，目前已 發(fā)展至多合一高集成度生產平臺。1）第一代電驅動為分立式，由高壓模塊獨立布置； 2）第二代電驅動為“4+2”模式，高壓電控四合一與電動總成二合一；3）第三代電驅動 為“3+3”模式，充配電三合一與動力總成三合一；4）第四代電驅動為八合一模式，為 全球首款量產的集成八大部件的深度集成動力模塊，包括驅動電機+電機控制器+減速器 +整車控制器+車載充電器+電池管理器+高壓配電箱+直流變換器。

第四代八合一電驅動系統基于 E 平臺 3.0 開發(fā)，目前已搭載至 E3.0 首款轎車海豚 及首款純電動 SUV 元 PLUS，核心優(yōu)勢為輕量化、小型化、高效率、高智能。動力部件 高度集成化使得體積減小 16%，重量降低 10%，整車最大功率 270kW，綜合效率從 86% 升到 89%。系統零部件的縮減也進一步優(yōu)化 NVH 表現，最大轉速為 16000r/min，但系 統噪音低于 76dB。

（二）電機板塊：自研永磁同步電機，采用同異步雙電機融合架構；自研發(fā)卡式扁 線電機提功率降損耗。

首先，根據電動汽車驅動電機的轉子與定子是否同步、是否含有永磁材料（釹鐵硼）， 可將電機主要分為：感應電動機（即交流異步電動機）、永磁同步電動機。感應電機結 構簡單、成本低，但尺寸大、重量重、效率低，代表車型有特斯拉 Model S/X、蔚來 ES8 等。永磁同步電機功率密度高、能量轉換效率高（約 90%-95%）、能耗低，但研發(fā)制造 成本較高，且高溫下永磁體有退磁風險，代表車型有特斯拉 Model 3 等。比亞迪 2008 年 開始自研永磁同步電機，目前為國內唯一可完全自研該電機的主機廠。

整車的四驅架構方案需搭載前后兩臺電機，永磁同步電機效率表現更好，但空載損 耗更高，而交流異步電機恰好相反。E3.0 平臺首次采用永磁同步電機主力+交流異步電 機輔助融合架構：日常工況，異步電機斷開，僅同步電機工作；加速工況，雙電機共同 發(fā)力。兩種電機互補，兼顧電機高效率與空載低損耗，實現四驅動力+兩驅能耗，將搭 載至即將上市的海豹四驅版本。

其次，根據纏繞在電機定子鐵芯上的銅導線形狀，電機又可分為：圓線電機、扁線電機。扁線電機效率高、損耗低、散熱性能優(yōu)、功率密度大、噪音低、更輕便，且有效 材料成本比圓線低 8～12%，疊加整車性能提升與電耗優(yōu)勢，可降低整車成本的 15%， 在規(guī)模量產時更具成本優(yōu)勢。比亞迪自研發(fā)卡式扁線電機，槽滿率提高 15%，且利用超 薄高性能硅膠片優(yōu)化磁路設計，降低電機鐵損，大幅提升散熱性能，整體驅動電機額定 功率提升 40% ，電機最高效率可達 97.5%。

扁線電機行業(yè)滲透率快速提升，眾多高端車型搭載扁線，預計 2025 年滲透率可提 升至 90%～95%。特斯拉于 2021 年交付并搭載國產電機的 Model 3/Y、比亞迪的 DM-i 車型和 E 平臺全系、大眾 MEB 平臺、現代 E-GMP 平臺、蔚來 ET7、智己 L7、極氪 001 等明星車型均采用扁線電機。

（三）電控板塊：IGBT 技術不斷迭代，SiC MOSFET 自研成功。

IGBT 半導體器件為電控核心組件，在中國 IGBT 市場被英飛凌和三菱等國外廠商 主導的背景下，比亞迪于 2005 年入局 IGBT 研發(fā)，2018 年推出 IGBT 4.0，2021 年升級 至 IGBT 6.0 。截至目前是國內唯一擁有 IGBT 完整產業(yè)鏈的車企。SiC MOSFET 為行 業(yè)未來主流方向，同規(guī)格下尺寸僅為硅基的 1/10，導通電阻為其 1/100，總能量損耗可 下降 70%。比亞迪于 2018 年成功研發(fā)，成為首個自研 SiC MOSFET 的自主品牌，2020 年首搭漢 EV 四驅版，2021 年搭載至 2021 款唐 EV、E 平臺 3.0 旗下海豚和元 PLUS。 預計 2023 年實現比亞迪旗下電動車 SiC 基對硅基全面替代，提升 10%整車性能。

產能方面，IGBT 產能充沛且持續(xù)提升。早在 2019 年 3 月，比亞迪 IGBT 芯片晶圓 產能即已達到 5 萬片/月，年供應新能源汽車 60 萬輛。但 SiC 產能相對不足，已開始建 設車規(guī)級產線。2020 年下半年，漢 EV 由于 SiC 產能不足造成新車交付異常。2022 年 比亞迪半導體招股書披露，擬募資 3.12 億元用于建設年產能 24 萬片的車規(guī)級 SiC 晶圓 生產線。

3.1.3. 800V 超高壓快充：布局 SiC 電控等核心升級零部件

800V 超高壓快充技術升級趨勢下，全車電氣系統核心零部件耐壓強度/絕緣性等要 求進一步提升，電池、電驅動系統、車載 OBC/DCDC 等充電器以及熱管理系統、PTC、 空調等用電器件均需升級，零部件價值量進一步提升。在 800V 超高壓下，工作電流更 小，進而節(jié)省線束體積、降低電路內阻損耗，變相提升了功率密度和能量使用效率，在 功率不變前提下，預計續(xù)航里程將增加 10%，充電速度將提升一倍以上。

在具體應用層面，比亞迪純電平臺 E 3.0 推出全新一代 SiC 電控，采用自主研發(fā)的 全新 SiC MOSFET 電控模塊、高性能氮化硅陶瓷及集成 NTC 傳感器，使整個電控單元 功率密度提升近 30%，電流最大 840A，電壓最大 1200V，電控最高效率達 99.7%。 800V 技術將首搭 E 3.0 旗下即將上市的海豹車型，實現充電 5 分鐘，最大續(xù)航 150 公里。

3.1.4. 混動技術： DM-i/DM-p 雙平臺戰(zhàn)略分別聚焦節(jié)能+性能，領先市場

比亞迪早在 2003 年就開始布局插電混動系統，當前產品已升級至第四代 DM 系統。 1）第一代 DM 技術，注重節(jié)能，雙電機串并聯架構，搭配 1.0L 自吸三缸發(fā)動機，實現 純電、增程、混動（包括直驅）三種驅動方式，屬于經典的“P1+P3 電機架構”。2）第 二代 DM 技術，兼顧性能+節(jié)能，基于多速 DCT 的并聯架構，屬于“P3P4 電機架構”， 搭配 1.5TI 渦輪增壓發(fā)動機，首次構成“P3 電機+P4 電機+發(fā)動機”的三擎四驅動力總 成。3）第三代 DM 技術，以性能+節(jié)能+平順為目標，基于多速 DCT 的混聯架構，在發(fā) 動機前段 P0 位置加入 BSG 電機，并配備更強勁的 P4 電機，屬于“P1+P3+P4 電機架 構”，電驅系統實現“高壓三合一”+“驅動三合一”。4）第四代 DM 技術，提出雙平臺 戰(zhàn)略，DM-p & DM-i 雙平臺側重點不同，DM-p 主打高性能，滿足追求速度的消費者； DM-i 主打高性價比，滿足追求經濟性的消費者。

DM-p 由 DM3.0 升級而來，采用三擎四驅“P1+P3+P4”(如唐 DM 高性能版) ，配 套 DCT 雙離合變速箱。代表車型漢 DM-p 百公里加速低至 3.7s , NEDC 純電續(xù)航達 202km。本次升級核心目標為優(yōu)化 NVH 與平順性，雙離合變速器從 6 速升級為 7 速， 縮小速比差，提升平順性；優(yōu)化所搭載的 1.5T/2.0T 發(fā)動機，調整鏈條、軸瓦等部件，減 小系統噪聲。

DM-i 設計理念雖繼承自 DM1.0，但架構技術變化巨大，通過三大自研核心技術打 造高性價比。增加大功率電機和大容量電池，使發(fā)動機成為動力輔助部件，實現“多用 電，少用油”。自研發(fā)動機控制系統、電機控制系統、電池管理系統等，核心組件有驍云 插混專用發(fā)動機（1.5L 主打經濟，1.5TI 兼顧高性能并配置 DM-i C 級車）、EHS 系統 （混動專用變速器，峰值功率有 132/145/160kW 三種規(guī)格）、 DM-i 專用功率型刀片電 池等。整車虧電油耗低至 3.8L/百公里，可油可電綜合續(xù)航里程突破 1200km，百公里加 速達到 7s 級，比同級別燃油車快 2-3s。目前主要搭載秦 PLUS、宋 PRO、宋 PLUS、 唐、漢等，價格逐漸升高，但省油經濟性能表現均領先。

對比比亞迪 DM-i 混動技術與長城/吉利以及日系混動技術方案：比亞迪以單檔 EHS 變速箱配合驍云專用插混發(fā)動機，以更低的成本實現全市場車型百公里油耗的最低水平， 技術領先。并且，隨漢/唐等高價格帶 DM-i 產品上市，大容量電池搭載上車，純電續(xù)航 進一步增加，更好實現“短途用電，長途用油”的節(jié)能出行方式。

作為當前新能源汽車市場插混技術領軍者，將比亞迪 DM-i 和理想增程式兩種混合 動力技術路線對比來看：二者均含有發(fā)動機、雙電機、電池組，成本基本相同，最大差 異在于發(fā)動機的作用。理想增程式中，發(fā)動機只負責發(fā)電，不會直接驅動車輛，技術壁 壘相對較低；比亞迪 DM-i 中，發(fā)動機不僅要發(fā)電，在必要時還可直接參與驅動車輛， 其主要技術壁壘在于不同路況下動力源的切換。

3.2. 智能化：基礎硬件優(yōu)秀，軟件積極學習

3.2.1. 智能硬件——以車規(guī)級 MCU 等芯片半導體為基礎

比亞迪在智能化硬件領域積淀了較深的技術和生產經驗，核心體現在子公司比亞迪 半導體的智能化芯片設計制造等方面，包括車規(guī)級 MCU&DMS 夜視系統與 360 度全景 等產品的研發(fā)和生產以及在芯片設計、晶圓制造和封測等環(huán)節(jié)積累的經驗與能力。

3.2.2. 智能座艙：自研 DiLink 系統，不斷升級迭代

比亞迪堅持座艙領域從硬件到軟件操作系統的全棧自研，DiLink 系統目前已經歷 四次迭代，包含 Di 平臺、Di 云、Di 生態(tài)、Di 開放、DiUI 用戶操作界面五大板塊。

1）Di 平臺：車機自動旋轉智能 pad，根據軟件的應用場景和交互方式提前預判， 進行智能自動旋轉。2）Di 云：基于移動互聯網、車聯網、大數據和 AI 所打造，通過云 平臺，為用戶提供全面的網聯應用。3）Di 生態(tài)：以比亞迪 DiLink 智能網聯系統為依托 所打造的超級生態(tài)鏈，集合了海量汽車 APP 生態(tài)。4）Di 開放：Pad 以安卓系統為基礎， 通過 API 方式給廣大開發(fā)者提供軟件對接口與整車對接。5）DiUI：從視覺界面、操作 邏輯維度，對包括主桌面、語音、空調以及內置軟件等多方面進行深入設計。

3.2.3. 自動駕駛功能落地：DiPilot 系統實現 L2 級別輔助功能

比亞迪 DiPilot 輔助駕駛系統于 2020 年 H2 首次發(fā)布，分為 DiDAS 駕駛輔助技術 與 DiTrainer 教練模式兩大模塊，搭載于漢車型。1）DiDAS 駕駛輔助，包含 ACC-S&G 停走型全速自適應巡航系統、CSC 彎道速度控制系統、FCW 前向碰撞預警系統、AEBCCR 自動緊急制動系統、AEB-VRU 行人識別/保護系統、EBA 緊急制動輔助系統、ESS 緊急制動提醒系統、LDWS 車道偏離預警系統等功能。后期可通過升級實現 ICC 智能領 航系統、ICA 集成式自適應巡航系統、TJA 交通擁堵輔助系統、RCTA 后方交通穿行提 示系統、RCW 后向碰撞預警系統等。2）DiTrainer 教練模式，可根據駕駛者行為、駕 齡及路況、天氣等進行評測，選擇性開啟輔助駕駛功能，具備自學習和自進化能力，持 續(xù)提升駕駛安全。3）此外還支持遙控泊車等功能，并通過兩次 OTA 解決停車難問題。

系統硬件方面，DiPilot 由 8 顆短距離超聲波探頭、4 顆長距離超聲波探頭、4 顆高 清全景攝像頭及 1 個控制器組成。

3.2.4. 未來戰(zhàn)略規(guī)劃：多方戰(zhàn)略合作，迅速學習追趕

比亞迪持續(xù)通過聯合合作模式迅速布局軟件領域，迅速追趕補齊短板。近期的戰(zhàn)略 合作有：1）2021 年 3 月，戰(zhàn)略投資地平線，基于“芯片+算法+工具鏈”構成的基礎技 術平臺，在智能駕駛 AI 處理器、智能駕駛計算平臺、視覺感知算法、多模態(tài)交互等多 方面展開合作；2023 年比亞迪部分車型搭載征程 5 系列芯片。2）2021 年 11 月，與自 動駕駛軟件領域初創(chuàng)公司 Momenta 成立合資公司“迪派智行”，面向高等級自動駕駛布 局。3）2021 年 12 月，與速騰聚創(chuàng)達成戰(zhàn)略合作協議，2022 年 2 月正式領投速騰聚創(chuàng)。 4）2022 年 2 月，選定百度作為智能駕駛系統供應商，百度為比亞迪提供量產的行泊一 體化 ANP 智能駕駛產品及人機共駕地圖。5）2022 年 3 月，宣布與英偉達達成合作，比 亞迪將于 2023H1 開始在部分車型上搭載英偉達 DRIVE Hyperion 平臺，實現更高級別 的車輛智能駕駛功能。

3.3. 純電平臺：電動智能持續(xù)進步，助力 E 3.0 平臺持續(xù)升級

比亞迪純電平臺 E 系列平臺迄今已迭代至第三代。1）E 平臺 1.0：2009 年發(fā)布， 綜合續(xù)航里程為 300km，百公里加速<10 秒，最高車速達 140km/h。2）E 平臺 2.0：2018 年發(fā)布，又稱“33111”，指驅動三合一、高壓三合一、一塊多合一控制器（實現儀表、空 調、音響、智能鑰匙等 10 個控制模塊的集成）、一塊智慧屏（搭載 DiLink 智能座艙系 統）和一塊長續(xù)航高性能電池，實現高度集成化與一體化控制，減輕整車重量，提升整 車效率及可靠性。3）E 平臺 3.0：2021 年發(fā)布，以智能、高效、安全、美學為核心看點， 首款量產車型海洋系列海豚已于 2021 年 8 月上市，首款純電動 SUV 車型元 PLUS 已于 2022 年 2 月上市，未來還將在緊湊 A 級、中型 B 級及大型 C 級平臺上推出相關產品。

E 平臺 3.0 四大核心優(yōu)勢助力車型動力再升級，智能化再提升。

1）智能：采用全新集中電子電氣架構，分為智能動力域、智能車控域、智能座艙域 和智能駕駛域四個域控制器，自主研發(fā)軟硬件解耦車用操作系統 BYD OS，采用面向服 務的軟件架構（SOA）。

2）高效：標配全球首創(chuàng)的八合一電動力總成+發(fā)卡式扁線電機，功能模塊系統高度集成節(jié)省空間，體積減小 16%，重量降低 10%，功率密度提升 20%，綜合工況效率高達 89%。搭載寬溫域高效熱泵系統+首創(chuàng)的動力電池直冷直熱技術，實現-30℃到 60℃的寬 域工作溫度，冬季續(xù)航里程最高可提升 20%。首創(chuàng)電機升壓快充技術，支持 800V 高壓 快充，可實現充電 5 分鐘，最大續(xù)航 150 公里。自主研發(fā)的高性能 SiC 電機控制器，與 傳統 IGBT 電控相比，功率密度提升近 3 倍。采用高性能四驅架構，即永磁同步電機+ 交流異步電機融合架構，達到四驅動力+兩驅能耗的效果。

3）安全：標配刀片電池，刀片電池+托盤+上蓋組成三明治結構的高強度電池包， 形成類似蜂窩鋁板的堅固結構，與車身融為一體，使刀片電池成為車身傳力結構的一部 分，利用電池本身的堅固性，整車剛性優(yōu)勢提升明顯，具備全球法規(guī)的五星安全能力。

4）美學：前后懸短、軸距長、空間利用率高、重心低、風阻低。以海豚為例，作為 A0 級兩廂車，軸距卻超越多數 A 級車的 2700mm，且整車風阻系數（Cd）可低至 0.21， 僅低于奔馳 EQS 的 0.20 Cd 和全新特斯拉 Model S 的 0.208 Cd，接近風阻極限。

4. 供應鏈管理：全產業(yè)鏈高度垂直整合&橫向開拓

我們以比亞迪的汽車業(yè)務為起點，從汽車業(yè)務向上一級/二級供應商鏈條進行梳理， 可以發(fā)現：比亞迪以電池業(yè)務為中心，向上向下垂直輻射并橫向開拓，實現產業(yè)鏈完全 覆蓋。公司從中游業(yè)務電池起家，向上向下雙向開拓，投資上游鋰礦，并向下拓展汽車 /新能源儲能及電子加工等不同領域，進而憑借自身積累的制造經驗，向汽車相關智能化 零部件及上游 IGBT 等半導體領域拓展，最終形成整體覆蓋上-中-下的成熟配套體系。

比亞迪供應鏈配套子公司主要為：比亞迪半導體、比亞迪電子、弗迪系公司（弗迪 科技、弗迪電池、弗迪精工、弗迪動力、弗迪視覺/比亞迪照明）。

除了公司內部供應鏈，比亞迪的部分汽車零部件產品也陸續(xù)引入外部供應商，包括 音響功放/HUD 等汽車電子相關、車燈、熱管理等細分子板塊，具體公司包括上聲電子、 德賽西威等，利用“鯰魚效應”加強市場化競爭，增強體制活力。

4.1. 上游：IDM 模式制造芯片，投資鋰礦開拓上游

4.1.1. 投資電池鋰礦，保證電池原材料供應

2017 年，布局青海鹽湖資源，擬建設 3 萬噸/年電池級碳酸鋰項目，但進度緩慢， 目前仍處中試階段。2021 年，布局西藏扎布耶鹽湖資源，西藏礦業(yè)萬噸碳酸鋰項目預計 于 22 年 4 月開工，23 年 9 月底建成投產，包括電池級碳酸鋰 9600 噸/年、工業(yè)級碳酸 鋰 2400 噸/年、氯化鉀 15.6 萬噸/年、銣銫混鹽 200 噸/年，建成后預計西藏礦業(yè)碳酸鋰 年產能將達 1.7 萬噸。2022 年，密集布局鋰資源。1 月智利鋰礦項目被當地法院遺憾叫 停；3 月擬戰(zhàn)投盛新鋰能，該公司于 22 年 4 月與銀河鋰業(yè)簽署協議，每年采購鋰精礦 6 萬噸，且擬規(guī)劃新建 6 萬噸鋰鹽的印尼項目，預計 23 年投產；同月底，子公司比亞迪 汽車工業(yè)聯合四川路橋成立礦業(yè)公司，預計要與寧德時代爭奪四川鋰礦資源。

4.1.2. 比亞迪半導體：以車規(guī)級半導體為核心快速開拓布局中上游

比亞迪半導體前身為比亞迪項目部之一，2020 年 4 月更名并成為獨立子公司，2021 年 6 月開始啟動深交所 IPO 計劃，目前仍在受理中。公司以車規(guī)級半導體為核心，定 位于高效、智能、集成。1）高效方面包括 IGBT、SiC（碳化硅）等功率器件；2）智能 方面指 MCU，包括車規(guī)級 MCU、工業(yè)級 MCU 等；3）集成化路線是比亞迪半導體未來 發(fā)展的一個重要方向。主營業(yè)務產品包括功率半導體、智能控制 IC、智能傳感器、光電 半導體、制造服務，應用領域包含汽車半導體、智能車載、消費電子、家電領域、工業(yè) 領域、工程應用、光伏逆變。截止 2021 年 6 月底，公司共有 3243 名員工，其中研發(fā)技 術人員 753 名，占員工人數的 23.22%。

智能化趨勢下全球車用芯片需求量不斷增長，行業(yè)層面市場空間廣闊。比亞迪半導 體從事功率半導體、智能控制 IC、智能傳感器及光電半導體的研發(fā)生產及銷售，屬于半 導體行業(yè)。1）市場規(guī)模方面，全球半導體市場規(guī)模穩(wěn)步上升。據 WSTS，2020 年全球 半導體市場規(guī)模為 4,404 億美元，預計 2021 年將達到 4,883 億美元，其中集成電路 占比 82.1%、傳感器占比 3.6%、光電子器件占比 9.0%、分立器件占比 5.4%。2）競爭格局方面，半導體產業(yè)集中度較高。據 Gartner ，2020 年全球前十大半導體廠商的銷 售額占比超過 55%，仍以海外頭部企業(yè)為主導，包括英特爾、三星、SK 海力士、美光 科技、高通等。3）國內市場方面，半導體市場需求持續(xù)釋放，潛力巨大。“十三五”是我 國半導體行業(yè)發(fā)展的關鍵時期，云計算、物聯網、大數據、智能電網、汽車電子、移動 智能終端、網絡通信等應用持續(xù)落地，帶動半導體需求持續(xù)釋放。據 WSTS，2020 年中 國半導體市場規(guī)模為 1,515 億美元，同比增長 5.1%，占全球市場的比例超過三分之一， 已成為全球最大和貿易最活躍的半導體市場。

（一）主營業(yè)務一：IDM 模式制備 IGBT 等功率半導體。

公司核心業(yè)務為功率半導體，采用包含芯片設計、晶圓制造、模塊封裝與測試、系 統級應用測試的全產業(yè)鏈 IDM 模式。2005 年開始組建 IGBT 研發(fā)團隊，研發(fā)經驗豐富。

1）IGBT 模塊：芯片設計方面，采用元胞精細化+復合場終止的設計方案來保證高 可靠性、高耐流和高效率；晶圓制造方面，掌握柵極精細化加工工藝+超薄片背面加工 工藝；模塊封裝測試方面，使用針翅狀直接冷卻的封裝結構+雙面散熱封裝技術來提高 散熱效率。目前公司基于高密度 Trench FS 的 IGBT 5.0 技術已實現量產，正在布局新 一代 IGBT 技術。據 Omdia 統計，以 2019 年 IGBT 模塊中國市場銷售額計算，公司市 占率 19%，僅次于英飛凌，全球廠商中排名第二，國內廠商中排名第一，2020 年仍保持 該地位。

2）SiC 器件：比亞迪半導體為全球首家、國內唯一實現 SiC 三相全橋模塊在高端 新能源車型電驅動控制器中規(guī)模化應用的功率半導體供應商。

3）IPM 模塊：以 2019 年 IPM 模塊中國市場銷售額計算，公司位居國內廠商第三， 2020 年保持國內前三。

截止 21 年 H1，功率半導體業(yè)務營收 4.65 億元，主營貢獻率達 38.07%，位居業(yè)務 首位，單個產品價值量為 421 元。

產能層面，比亞迪半導體自有 IGBT 產能 220 萬套+，已批量引入外協產能，主要 為比亞迪集團內部供應，同時有部分外供客戶。2021 年 H1，比亞迪半導體自有產能 130 萬套，產量 110.52 萬套，產能利用率達 85.02%，產銷率 99.88%，接近 100%。2021 年 12 月初，比亞迪宣布引入車規(guī)級 IGBT 外部供應商，已正式下單士蘭微車規(guī)級 IGBT， 訂單金額達億元級，斯達半導、時代電氣、華潤微等也獲得訂單。公司 IGBT 業(yè)務主要 客戶為比亞迪集團、小康汽車、宇通汽車、福田汽車、瑞凌股份、北京時代、英威騰、 藍海華騰、匯川技術、天河星。

（二）主營業(yè)務二：Fabless 經營模式設計智能控制 IC。

公司采取 Fabless 經營模式，專注于集成電路研發(fā)、設計和最終銷售環(huán)節(jié)，產品生 產通過委外方式進行，無自有產能。外供客戶主要集中于工業(yè)以及家電消費領域，逐步 向汽車開拓：美的、格力、格蘭仕、科沃斯、九陽、蘇泊爾、中銘電子、芯夢成、天河 星、荿芯科技、繼泰電子。

1）電源 IC 分為電池保護 IC 與 AC-DC IC。電池保護 IC 方面，2007 年公司即實 現對國際一線手機品牌的批量出貨，多節(jié)電池保護 IC 曾獲“中國芯”優(yōu)秀市場表現獎 和最具潛質產品稱號。AC-DC IC 方面，公司目前正在開發(fā)支持 QC 3.0/2.0 協議與 FCP 協議的快速充電芯片，支持輸出功率 100W，能實現 30mW 的低功耗。

2）公司 MCU 芯片可分為車規(guī)級與工業(yè)級，兩種芯片均已量產出貨，并分別實現 從 8 位到 32 位的技術升級，車規(guī)級 MCU 有望貢獻未來重要增量。

國內 MCU 市場廣闊，需求持續(xù)上行，但 MCU 國產化不足，國內廠商市占率極低。 2020 年國內 MCU 總銷售額超 650 億元；預計 2025 年市場規(guī)模將達 1000 億，其中車規(guī) MCU 比例將達 35%，工業(yè)級 MCU（性能和可靠性等維度衡量）比例約為 40%。但細分 廠家來看，截止 2020 年底，國內 100 余家 MCU 廠商僅貢獻 30 億左右銷售額，只占 5% 的市場規(guī)模，MCU 國產化低。隨著比亞迪半導體的入局和突破，將逐步打開國產工控 和車規(guī)級 MCU 的大門。

比亞迪半導體 MCU 部門擁有 300 余人研發(fā)團隊，完全掌握 8051/32 位 ARM 處理 器設計與應用、電容傳感器技術、數字/模擬信號處理技術，MCU 產品現已申請 328 件 國內外專利、201 件發(fā)明專利。車規(guī)級 32 位 MCU 芯片獲得“2020 全球電子成就獎之 年度杰出產品表現獎”，工業(yè)級 32 位 MCU 芯片同樣由車規(guī)級半導體設計團隊研發(fā)。未 來預計將推出車規(guī)級 8 位超低功耗系列 MCU，及高端 32 位 M4F 內核 MCU 等產品。 截止 21 年 5 月，公司車規(guī)級量產裝車超 1000 萬輛，是中國最大的車規(guī)級 MCU 芯片廠 商；車規(guī)級與工業(yè)級 MCU 芯片累計出貨已突破 20 億顆。

截止 21 年 H1，智能控制 IC 業(yè)務營業(yè)收入 1.76 億元，主營貢獻率達 14.41%。

（三）主營業(yè)務三：Fabless + IDM 模式制備智能傳感器。

智能傳感器業(yè)務可分為三類：CMOS 圖像傳感器+嵌入式指紋傳感器采取 Fabless 經營模式，無自有產能；電磁傳感器采用 IDM 模式，設計、制造和封裝均由公司完成。 外供客戶主要集中于消費電子領域：三星、TCL、傳音控股、恒宇源、芯夢成、荿芯科 技、藍伯科、天河星。

1）公司 CMOS 圖像傳感器包含車規(guī)級與消費級。車規(guī)級傳感器采用車規(guī)級 BSI 工 藝+車規(guī)級 IMBGA 封裝，具有優(yōu)異的星光級圖像效果和寬動態(tài)表現。消費級傳感器目 前已進入三星、TCL、傳音控股等知名品牌廠商的供應鏈體系。以 2019 年 CMOS 圖像 傳感器中國市場銷售額計算，公司在國內廠商中排名第四。

2）嵌入式指紋傳感器尺寸種類全面且可提供定制化服務。像素矩陣主要包括 256*360、208*288、160*160、120*120、96*96 尺寸，在大尺寸嵌入式指紋芯片領域表 現優(yōu)異。公司自主研發(fā)指紋比對算法，結合特征點算法和圖像算法，大幅提高識別率， 利用算法 DSP 芯片完成指紋比對功能，主要面向智能門鎖市場。且可根據下游客戶需求 為客戶提供“嵌入式指紋傳感器芯片+算法 DSP 芯片+主控 MCU 芯片”的整體方案。

3）電磁傳感器方面，車規(guī)級多合一電流傳感器可根據下游電驅動控制器廠商的專 業(yè)化需求進行定制化研發(fā)生產，產品精度、線性度、響應時間均達行業(yè)領先水平，產品 性價比較高。角度速度位置類傳感器可適應復雜的環(huán)境，實現高精度測量，非接觸式設 計使得產品壽命更長、噪聲更低。

截止 21 年 H1,智能傳感器業(yè)務營收 2.66 億元,主營貢獻率 21.79%。

（四）主營業(yè)務四：車用 LED 光電半導體，逐步向消費領域擴張。

公司為國內少數可量產前裝車規(guī)級 LED 光源的半導體廠商，已自主完成大部分零 部件、模組的生產環(huán)節(jié)。LED 光源制造主要滿足車規(guī)級 LED 光源的應用需求，配合倒 裝結構芯片和熱壓共晶技術，實現對中高功率 LED 光源市場的覆蓋。公司光電半導體 主要內部供應給比亞迪集團，外供客戶較少，目前僅有云蟻智聯等。

截止 21 年 H1,光電半導體業(yè)務營收 2.27 億元,主營貢獻率 18.57%，位居公司第三。

（五）主營業(yè)務五：制造與服務業(yè)務，8 英寸晶圓制造產能正擴充。

公司主要為客戶提供功率器件和集成電路的晶圓制造、封裝測試、LED 照明合同能 源管理服務，其中晶圓制造業(yè)務為重點。截止 21 年 H1，制造服務業(yè)務營收 0.87 億元， 主營貢獻率達 7.17%。

目前公司已具備 6 英寸晶圓制造生產線，可提供肖特基二極管、靜電保護 IC、CMOS 和光電二極管晶圓制造服務。正在擴充 8 英寸晶圓制造產能，2020 年，長沙 IGBT 項目 投資 10 億元，擬建設年產 25 萬片 8 英寸晶圓的生產線，達產后可滿足年裝 50 萬輛新 能源汽車的產能需求；2021 年，濟南晶圓產能建設項目投入 30.5 億元購買晶圓制造設 備，達產后將形成年產 36 萬片 8 英寸硅基功率器件產能。已擁有封裝測試產線，主要提供電源 IC 等集成電路的裝測試服務，聚焦于 QFN/DFN 形式的封裝測試。

4.2. 中游：弗迪系及其他子公司覆蓋多樣零部件

4.2.1. 電動化領域：以弗迪電池&弗迪動力為核心

弗迪電池具備從礦石到梯次利用的動力電池全生命周期開發(fā)能力。橫向來看，產品 涵蓋 3C 電池、動力電池、儲能電池、梯次利用等多領域；縱向來看，向下游覆蓋整車 動力電池及儲能用二次電池等領域。

弗迪動力原為比亞迪旗下事業(yè)部，自 2003 年起致力于開發(fā)燃油車/新能源汽車動力總成及新能源整體解決方案，作為國內核心零部件廠商 ，核心產品有發(fā)動機、變速器、 驅動總成、充電配總成、電機、電控等。

4.2.2. 智能化相關：以弗迪科技為核心

弗迪科技為國內領先的汽車零部件供應商，掌握大量汽車電子和底盤技術，涵蓋乘 用車、商用車、軌道交通三大領域。

4.2.3. 其他零部件：弗迪精工（弗迪模具）、比亞迪照明（弗迪視覺）

弗迪精工已有近 20 年的模具設計研發(fā)制造+車燈研發(fā)生產經驗，擁有專業(yè)的白車身 及零部件焊接生產線，連續(xù)多年獲得國家高新技術企業(yè)認定。

比亞迪照明（弗迪視覺）致力于 LED 半導體照明產品的研發(fā)生產，主營業(yè)務為汽 車 LED 大燈，被譽為“中國燈廠”。

4.3. 下游：汽車+電子+儲能+軌交多業(yè)務加強協同效應

依托自身在電池&制造加工等領域的完善布局，比亞迪向下游進一步開拓汽車+電 子+儲能+軌交等不同領域。

4.3.1. 汽車：弗迪系公司零部件自給率領先，供應配套完善

汽車領域，比亞迪以弗迪系五家核心子公司為支撐，以電池+電驅動系統為核心， 車身、底盤、動力、駕駛、座艙五大板塊比亞迪均可實現完善配套生產，為汽車領域乘 用車、商用客車/專車、叉車等細分板塊生產供應提供堅實保障。

4.3.2. 儲能：海外進展順利，全球市場進一步開拓

儲能行業(yè)前景廣闊，發(fā)展迅速，國內儲能市場起步，蓬勃發(fā)展。隨可再生能源發(fā)電 占比提升，消納、輸配、波動等問題顯現，儲能的剛性需求逐漸顯現。根據《儲能產業(yè) 研究白皮書 2022》數據，2021 年，全球新型儲能市場累計投運規(guī)模首次突破 25GW， 新增投運規(guī)模 10GW，同比增長 67.7%。中國新型儲能市場累計規(guī)模 5.73GW，新增規(guī) 模首次突破 2GW，同比增長 74.5%，中國儲能市場進入真正意義上的規(guī)模化發(fā)展。

比亞迪作為電動車領軍企業(yè)，同步積極布局新能源全產業(yè)鏈。早于 2008 年，比亞 迪已經進軍儲能業(yè)務；依托自身電池優(yōu)勢，考慮到海外儲能業(yè)務進展迅速，比亞迪儲能 發(fā)展重心由國內逐步拓展海外，成為海外市場儲能系統出貨量最多的中國企業(yè)。2021 年 公司二次充電電池及光伏業(yè)務收入 165 億元，同增 36%，營收占比總業(yè)務 8%左右。

市場方面：海外市場開拓順利，歐洲市場亮眼。公司儲能產品出口至美德日澳等多 個國家和地區(qū)，其中 2019 年比亞迪戶用儲能在歐洲市場的出貨量市占率排名第二，僅 次于 Sonnen 。2020 年公司儲能電池海外出貨 438MWh，國內領先；儲能系統出貨 213MW，僅次于陽光電源。比亞迪與金風科技達成戰(zhàn)略合作，對儲能技術等新能源解決 方案等進行積極探索和實踐，跨界共贏。

業(yè)務開拓布局方面：綁定金風科技開拓國內市場，投資入股阿特斯，加速全球儲能 布局。2020 年 7 月，比亞迪與金風科技戰(zhàn)略合作，借助比亞迪在上游電池以及金風科技 在下游建設運營領域的布局推動國內市場儲能業(yè)務進展；2021 年 9 月，比亞迪入股阿特 斯，阿特斯太陽能是全球最大的和擁有電站項目儲備最多的公共事業(yè)規(guī)模太陽能電站項 目開發(fā)商之一，有望進一步推動比亞迪儲能業(yè)務下游開拓。

比亞迪儲能領域電池/BMS/EMS/PCS 等全業(yè)務制造領域覆蓋，位居市場前列。具 體業(yè)務覆蓋維度，比亞迪儲能板塊以電池為核心，儲能系統全領域覆蓋。儲能系統是以 電池為核心的綜合能源控制系統，主要包括電芯、EMS（能量管理系統）、 BMS（電池 管理系統）、 PCS（雙向變流器）等多個部分，其中電芯是儲能系統的核心，成本占比 約 67%，PCS/BMS 占比 10%/9%。行業(yè)地位方面，根據 CNESA 全球儲能項目庫數據， 2021 年儲能電池全球出貨量名列中國企業(yè)第三，僅次于寧德時代和鵬輝能源；全球儲能 PCS 提供商名列中國企業(yè)第三，僅次于陽光電源和科華數能；海外市場儲能系統集成商 名列中國企業(yè)第二，僅次于陽光電源，深度整合儲能全產業(yè)鏈實現行業(yè)頭部開拓崛起。

BMS 主要負責電池的監(jiān)測、評估、保護及均衡等；能量管理系統（EMS）負責數據 采集、網絡監(jiān)控和能量調度等；儲能變流器（PCS）可以控制儲能電池組的充電和放電 過程，進行交直流的變換。比亞迪在上游設備（包括電芯全產業(yè)鏈設備的制造以及 BMS/PCS/EMS 等領域）乃至中游的系統集成及安裝等全領域均有完善布局，國內目前 只有依托 LG 的科陸電子可比，未來有望充分受益儲能產業(yè)鏈電芯/電站等降本紅利。

電池外供&刀片電池下場應用，長期空間持續(xù)看好。

1）儲能系統核心技術開放共享，市場化轉型重新發(fā)力。比亞迪在儲能領域是全產 業(yè)鏈的“系統集成商”角色，從電芯到 PCS、BMS 等核心部件均為自主研發(fā)生產，除了 向電網等個別客戶提供電池外，比亞迪并不對外銷售其電芯和模組，只提供集成化的儲 能系統。2021 年比亞迪“伙伴計劃”推出后，弗迪系電池將對外供應，發(fā)力儲能電池市 場化銷售，進一步打開市場增量空間。

2）全新產品發(fā)布，刀片電池有望拓展應用，長期空間持續(xù)看好。2020 年 8 月，比 亞迪電網級儲能產品 BYD Cube 發(fā)布，占地僅 16.66 平方米，儲能容量 2.8MWh，相較 于行業(yè)內 40 尺標準集裝儲能系統，單位面積能量密度提升了超 90%。2021 年后，刀片 電池還將應用至儲能業(yè)務領域，等效 40 尺集裝箱面積的電池容量可超過 6MWh，儲能 電站的占地面積縮小至不到現有的一半，所有項目的土地、施工、線纜費用都隨之顯著 下降，從而推動整個項目成本全周期的下降。未來隨著刀片電池產能逐步投產釋放，儲 能業(yè)務出貨量及營收貢獻有望持續(xù)增加。

4.3.3. 電子：拓展下游加工，轉型精密平臺型制造商

比亞迪電子是全球領先的平臺型高端制造企業(yè)，為客戶提供新材料研發(fā)、產品設計 及開發(fā)、制造、供應鏈管理、物流、售后等一站式服務。比亞迪電子前瞻布局包含手機 筆電、新型智能產品、汽車智能系統、醫(yī)療健康四大業(yè)務板塊，國際化的大規(guī)模自動化 生產線覆蓋模具、金屬、塑膠、3D 玻璃、陶瓷制造及電子產品制造等。

主營業(yè)務為智能電子設備組裝，營收穩(wěn)定增長。比亞迪電子板塊營業(yè)收入穩(wěn)定增長， 占比亞迪總體營業(yè)收入的比重穩(wěn)定于35%左右，毛利率近年整體穩(wěn)定在10%~15%左右。 結合比亞迪電子年報來看，電子板塊以智能手機及筆電設備組裝業(yè)務的營收占比貢獻最 大；零部件銷售占比次之。公司主體客戶包括北美大客戶及國內華為、小米、OV、三星 及英偉達等全球企業(yè)。比亞迪電子主營業(yè)務涉及汽車領域，主要生產智能網聯/智能座艙 以及車載通訊智能模塊為主的汽車電子領域零部件。

未來發(fā)展維度，組裝業(yè)務穩(wěn)定增長，汽車智能系統貢獻重要增量。1）組裝業(yè)務： 公司 iPad 出貨進展順利，產線爬坡帶動良率提升，維持相對穩(wěn)定毛利水平，且未來有望 不斷導入全新產品；安卓客戶實現進一步替代同行。2）零部件業(yè)務：公司金屬零部件出 貨量維持增長，玻璃同時受益于行業(yè)增長和份額提升，整體零部件業(yè)務的營收結構有一 定優(yōu)化，帶動利潤率水平提升。3）汽車智能系統：有望隨母公司產品迅速放量助力業(yè) 務收入快速增長。4）智能產品業(yè)務：公司電子煙/無人機/智能家居等下游多點開花。

4.3.4. 軌道交通：云軌&云巴發(fā)力未來城市交通市場

城市軌道交通業(yè)務是比亞迪未來發(fā)展的戰(zhàn)略方向之一。集團發(fā)揮已在新能源業(yè)務領 域建立起的集成創(chuàng)新優(yōu)勢，將電動車產業(yè)鏈延伸到軌道交通領域，成功研發(fā)出高效率、 低成本的中運量“云軌”和低運量“云巴”產品，配合新能源汽車實現對城市公共交通 的立體化覆蓋。

1）“云軌”是中國首條完全自主知識產權跨座式單軌，為比亞迪歷時 5 年，耗資 50 億，組織 1000 多名工程師打造。運能 1~3 萬人/小時（單向），爬坡能力 10%。目前已成 為中國出海“新基建”。2017 年 8 月，比亞迪云軌在菲律賓伊洛伊洛市簽下海外第一單； 同年 10 月，云軌又進駐埃及亞歷山大。2020 年 1 月，比亞迪巴西薩爾瓦多云軌線整體 設計方案獲批；同年 5 月，巴西圣保羅云軌項目簽約，已于 2022 年 3 月正式下線。

2）“云巴”是具有完全自主知識產權的小輛運輸交通工具，為比亞迪歷時 7 年，耗 資 100 億元打造，是繼“云軌”之后又一項重大軌道交通項目。運能 0.6～1.0 萬人/小 時，爬坡能力達 12%。目前擬“叩門”山東大基建。2019 年比亞迪云巴曾于威海溝通， 但未能落地；2022 年山東發(fā)改委披露濟南、青島兩地正在探索推動云巴項目。

5. 產品定義：王朝/海洋立足大眾市場，騰勢/高端品牌向上沖刺

以王朝/海洋/騰勢/高端四大品牌，比亞迪實現產品不同級別/價位全覆蓋。2021 年， 比亞迪全新梳理旗下產品矩陣，將當前在售車型分為王朝/E 網（海洋）兩大渠道銷售網 絡分銷。王朝網絡包括秦/宋/元/唐/漢等系列產品，海洋網包括原有 E 系列車型以及全新 的海洋生物系列（海豚/海豹等）和海洋軍艦系列（驅逐艦/護衛(wèi)艦/巡洋艦等）。除王朝和 海洋網絡定位 30 萬元以下大眾市場外，比亞迪即將全新發(fā)布的騰勢品牌定位 30~50 萬 元價格帶，首款車型 D9 定位 45 萬元以上中大型 MPV 產品，包含純電和插電混動兩種 燃料類型；此外還將發(fā)布全新高端品牌定位 50~100 萬元價格區(qū)間，首款車型或將聚焦 越野品類，進一步提升品牌形象，助力高端化進程。

詳細來看，1）王朝網絡，比亞迪以沉穩(wěn)大氣為設計指導風格，持續(xù)推進秦/元/宋/漢 /唐五大系列車型的更新換代，注重技術引領及極致性能體驗。預計未來全系搭載 DM-i 技術，一并實現 E3.0 純電生產平臺全覆蓋。

2）海洋網絡，從年輕人消費習慣出發(fā)，在外觀內飾配置和渠道營銷思路上開拓新 穎方式。產品包含兩大序列：搭載純電 E 平臺 3.0 的海洋生物系列及搭載 DM-i 超級混動技術的海洋軍艦系列。目前首款車型海豚及驅逐艦 05 均已上市。

產品定義思路變革：中低端大眾市場走精品路線，并向上沖刺高端市場。

1）20 萬元以下中低端市場精品化路線，打造爆款產品。在插混領域，2021 年 1 月 發(fā)布 DM-i 系列第四代插混技術，3 月秦 plus/宋 plus/唐三款 DM-i 系列產品上市，銷量 穩(wěn)步上升，20 萬元以下的秦 plus 月銷量均迅速突破 1.5 萬，宋 plus 突破 2 萬月銷，均 達到對應細分市場爆款水平。在純電領域，老款 E 系列以及上一代王朝純電車型大部分 退出市場，秦 PLUS EV 全新改款搭載刀片電池迅速放量；E3.0 平臺 2022 年兩款全新產 品海豚/元 PLUS 上市后銷量迅速破萬，市場份額位居行業(yè)前列。

2）20 萬元以上中高端市場向上突破成果顯著。在純電領域，2020 下半年比亞迪全 新高端車型漢搭載刀片電池上市，對標特斯拉 Model 3 以及小鵬 P7，細分市場銷量僅次 于 Model 3，2021H2 以來月銷穩(wěn)定于 1 萬輛左右。在插混領域，唐 DM-i 上市以來銷量 穩(wěn)步提升，2021 年底月銷突破 8000 輛，2022 年達到 1 萬輛左右；漢 DM-i 于 3 月份開 啟預售，10 小時訂單量突破 1.2 萬輛，訂單火爆。深圳工廠 25 萬輛產能主要用于生產 漢/唐家族產品，保證充足供應。

3）騰勢/全新高端品牌 2022H2 有望發(fā)布，借助電動車市場爆發(fā)紅利，比亞迪品牌 形象進一步提升。2022 年騰勢品牌（原比亞迪與奔馳戴姆勒合資品牌）將全新重組，比 亞迪增持后持有 90%股份。今年上市重組后發(fā)布首款車型：大型 MPV D9，車長尺寸 5 米 2，軸距 3 米，搭載比亞迪刀片電池，擁有 DM-i 超級混動/純電兩套動力模式，預計 售價 45 萬元以上，將于騰勢全新渠道網絡門店銷售，布局高端豪華領域。此外，2022 年比亞迪還將發(fā)布自身全新高端獨立品牌，定位 50~100 萬元價格區(qū)間，由獨立團隊運 營，獨立銷售網絡；首款車型或將定位越野車，預計于 2023 年正式發(fā)布。

6. 渠道營銷：擴充渠道網絡，開展個性共創(chuàng)

當前比亞迪門店主體為各產品網絡渠道門店，門店形式為 4S 店、商超店、展廳并 存，以 4S 店為主。門店分布在東南沿海地區(qū)最為密集，部分中西部地區(qū)次之；功能上， 4S 店具備銷售、零配件、售后服務、信息反饋功能；商超店多建在商場或購物中心，具 有展示、銷售功能；展廳多位于繁華商業(yè)區(qū)，除銷售以外，還承擔展示品牌形象的功能。

從營銷維度，實現 3.0 向 4.0 時代跨越，由實現品牌價值逐步轉向實現用戶價值。 1）1.0 時代營銷：把工廠生產的產品賣給有支付能力的人，企業(yè)盡可能擴大規(guī)模，標準 化產品，降低成本吸引顧客。2）2.0 時代營銷：客戶即是上帝，企業(yè)滿足不同消費者的 訴求，市場成為聰明有選擇能力的消費者。3）3.0 時代營銷：價值驅動，企業(yè)在滿足用 戶訴求的基礎上，必須具備遠大的、服務世界的使命、遠景和價值觀，需提升至時刻關 注人類期望和價值的新高度。4）4.0 時代營銷：幫助用戶實現自我價值，一錘子買賣的 客戶變?yōu)闀r刻鏈接的用戶，營銷中心轉移至如何與消費者積極互動，尊重消費者為主體。

比亞迪如何做？抓準品牌技術標簽，逐步向滿足用戶精神需求的社群和共創(chuàng)模式轉 型。1）Logo 煥新：全新標識應用于國內乘用車市場，該 LOGO 由沃爾夫岡·艾格先生 帶領的比亞迪全球設計中心團隊設計。新 LOGO 視覺上呈現出鏈接更廣闊世界的感受， 以及“快速前進”的動感。2）開放聯動，改變用戶認知：與 B 站聯動，成立《刀里刀 氣研究所》，聯動了眾多 UP 主，例如半佛仙人，特效研究員等，硬是把黑科技刀片電池 講出花來。3）個性共創(chuàng)：王朝品牌命名加強中國文化風宣傳，邀請眾多國風 UP 主助陣， 和網友一起為中華文化打 call；開放 APP 社區(qū)，打造一站式的數字互聯時代有車生活。

7. 爆款輸出：技術加持，爆款車型逐步覆蓋全價格帶

7.1. 已有爆款分析：DM-i 經濟性領先，EV 安全+大空間優(yōu)勢明顯

漢 EV/DM-i&秦 PLUS DM-i/宋 PLUS DM-i 等明星車型銷量表現亮眼。憑借自身 電動化技術和亮眼產品設計，比亞迪目前在 10~30 萬元主流價格區(qū)間的不同市場上均有 領先的市場表現。插混領域主要包括秦 PLUS DM-i 及宋 PLUS DM-i，單月峰值銷量均 突破 2 萬臺，未來驅逐艦 05、宋 pro、漢等產品爆款可期；純電領域主要是漢 EV 及中 低端市場的海豚和元 PLUS 等 E3.0 全新平臺產品，月銷均達到 1 萬臺以上。

從重點車型用戶畫像來看，1）秦 PLUS DM-i/宋 PLUS DM-i 聚焦男性換購/首購消費，男性占比 90%以上，且宋 PLUS DM-i 換購占比更高，為 35%；秦 PLUS DM-i 首購 占比超 60%。2）海豚聚焦增購消費，占比超 40%，男女性別比例較為均衡，單身年輕 消費群體多以首購為主，占比 30%左右；3）漢 EV 消費以男性為主，占比 60%以上， 并絕大部分集中于家庭增購消費；4）漢 DM-i 消費核心聚焦家庭換購/首購，消費升級 為核心驅動。總結來看，比亞迪自身擁有 DM-i / EV 兩大新能源產品類型，DM-i 無里 程焦慮且油耗經濟性更高，多為換購/首購；EV 則主要聚焦增購類型。

DM-i 油耗經濟性優(yōu)勢明顯。我們分析燃油乘用車市場不同價格帶 SUV/轎車代表車 型：1）隨價格帶提升，車型整體尺寸增加，百公里耗油量整體呈現提升趨勢；2）同價 格帶同級別車型中 SUV 耗油量整體領先轎車；3） 20 萬元以下轎車/SUV 車型百公里油 耗處于 5.5~7L 區(qū)間，20 萬元以上轎車/SUV 車型百公里油耗處于 6~8L 區(qū)間。比亞迪 DM-i 系列產品定位不同價格帶，但百公里油耗量均處于絕對低位。

分不同價格帶來看，比亞迪幾款爆款車型優(yōu)勢明確。

1）10~15 萬元：秦 PLUS DM-i 等——油耗經濟性領先。細分市場特點方面：10~15 萬元細分市場消費者較為關注油耗經濟性能等性價比指標，高銷量明星車型均集中于同 空間的最低油耗值附近。比亞迪自身產品性能方面：油耗最低。比亞迪秦 PLUS/驅逐艦 05 DM-i 車型在空間尺寸基本相當的前提下實現油耗最低，可實現 3.8L 百公里油耗。

2）15~20 萬元：宋 PLUS 等——空間/油耗經濟性領先。該市場消費者同步關注空 間/品牌及油耗經濟性等多因素，宋 PLUS DM-i 成功開辟全新細分優(yōu)勢：大空間+低油 耗，銷量迅速上漲至該價格區(qū)間市場首位。未來有望進一步搶占皓影/榮放合資產品份額。

3）20 萬元以上：漢 DM-i——空間/經濟性領先。漢 DM-i 定位 20~30 萬元價格區(qū) 間，利用新能源汽車產品優(yōu)勢，內部空間較大，同時油耗較低，同樣開辟全新藍海市場。 上市后訂單火爆，未來有望進一步搶奪天籟、凱美瑞、雅閣等競品車型的市場份額。

7.2. 2022~2023 年新車計劃：重磅產品密集上市

2022 年重磅新車：宋 pro/驅逐艦 05 DM-i 等已上市新車逐步放量；還將上市海洋網 絡純電車型，E3.0 平臺中型轎車海豹及海洋軍艦系列護衛(wèi)艦 07，助力品牌均價和盈利 能力進一步提升。2023 年產品規(guī)劃：王朝網絡車型精簡向上，海洋網絡生物+軍艦兩大 序列產品矩陣進一步豐富；騰勢及全新高端品牌全新車型有望發(fā)布上市。

8. 盈利預測與投資分析

基于以下核心假設，對比亞迪 2022-2024 年盈利進行預測。1）收入同比增速分別 為+52%/+27%/+24%。2）公司綜合毛利率2022-2024年假設分別為12.45%/13.12%/13.73%。 3）管理費用占比 2022-2024 年假設分別為 2.50%/2.40%/2.30%；研發(fā)費用占比 2022-2024 年假設分別為 3.30%/3.20%/3.10%；銷售費用占比 2022-2024 年分別為 2.50%/2.30%/2.0%；財務費用占比 2022~2024 年分別為 3.30%/3.20%/3.10%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站

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